江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)融資約束的實(shí)證研究①

無錫南洋職業(yè)技術(shù)學(xué)院 沈波

江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)融資約束的實(shí)證研究①

無錫南洋職業(yè)技術(shù)學(xué)院 沈波

本文利用我國中小板及創(chuàng)業(yè)板上的江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為研究樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了銀行業(yè)的發(fā)展對(duì)江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)的影響。結(jié)果顯示，江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)存在顯著的融資約束，而銀行業(yè)的發(fā)展能有效降低其融資約束的程度。由此可知，江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)要解決融資困境的關(guān)鍵是建立一個(gè)能與之相匹配的金融支持體系。

創(chuàng)新型中小企業(yè) 融資約束

1　引言

隨著政府一系列關(guān)于扶持創(chuàng)新型、科技型中小企業(yè)發(fā)展政策的出臺(tái)，江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)得以迅猛發(fā)展，其發(fā)展過程中的融資方式呈現(xiàn)多元化特征，融資難的狀況有所好轉(zhuǎn)，但仍難以從根本上解決創(chuàng)新型中小企業(yè)巨大的融資需求。其中銀行信貸作為創(chuàng)新型中小企業(yè)最主要的融資方式，研究其行業(yè)發(fā)展水平的提高、競爭程度的加劇是否有助于解決江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)的融資難問題具有一定的實(shí)踐意義。

20世紀(jì)80年代開始，企業(yè)的融資約束成為了公司金融研究的焦點(diǎn)，我國關(guān)于企業(yè)的融資約束研究起步較晚。在研究過程中國內(nèi)學(xué)者普遍都認(rèn)為我國中小企業(yè)存在融資約束問題，程海波等[1]通過對(duì)上海市33家非國有中小企業(yè)的調(diào)研，張杰等[2]通過對(duì)江蘇省172家中小企業(yè)的調(diào)研，郭斌等[3]通過溫州257家中小企業(yè)的調(diào)查都發(fā)現(xiàn)中小企業(yè)存在嚴(yán)重的融資約束。同時(shí)國內(nèi)外的學(xué)者也發(fā)現(xiàn)商業(yè)銀行的發(fā)展能緩解中小企業(yè)的融資約束，林毅夫等[4]提出大力發(fā)展和完善中小金融機(jī)構(gòu)是解決我國中小企業(yè)融資難問題的根本出路。姚耀軍等[5]的研究發(fā)現(xiàn)由中小銀行發(fā)展所推動(dòng)的銀行業(yè)結(jié)構(gòu)變化能顯著緩解中小企業(yè)的融資約束。蔣海等[6]的研究結(jié)果也顯示銀行業(yè)競爭力的提高能有效緩解中小企業(yè)的融資約束，并且還發(fā)現(xiàn)中小銀行的發(fā)展能降低中小企業(yè)的融資約束。張朝洋[7]和許蓉[8]都借助中國中小企業(yè)板上市公司數(shù)據(jù)，通過實(shí)證檢驗(yàn)得出銀行業(yè)發(fā)展和間接融資發(fā)展都有助于緩解中小企業(yè)融資約束的結(jié)果，并且張朝洋還提出中小銀行發(fā)展對(duì)緩解中小企業(yè)融資約束的作用明顯大于間接融資發(fā)展。Rajan和Zingales[9]通過實(shí)證方法得出研發(fā)密度高的中小企業(yè)對(duì)銀行信貸融資依賴性更強(qiáng)。Love和Peria[10]運(yùn)用現(xiàn)行概率模型研究發(fā)現(xiàn)銀行業(yè)的高度競爭對(duì)中小企業(yè)融資限制有緩解作用。在Claessens和Laeven[11]關(guān)于銀行業(yè)競爭和經(jīng)濟(jì)增長的系列研究中也表明銀行業(yè)的競爭能為企業(yè)融資提供便利。

綜上所述，國內(nèi)外學(xué)者普遍認(rèn)為銀行業(yè)的發(fā)展對(duì)中小企業(yè)融資約束起到了緩解作用，但是從具體省份和創(chuàng)新型中小企業(yè)角度進(jìn)行研究的文獻(xiàn)不多，因此本文將以我國深圳證券交易所中小板及創(chuàng)業(yè)板上的江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)為研究樣本，檢驗(yàn)銀行業(yè)的發(fā)展對(duì)江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)的影響。

2　研究設(shè)計(jì)

2.1樣本的選取

本文以我國深圳證券交易所中小板及創(chuàng)業(yè)板上的江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)為研究樣本，包含樣本企業(yè)2013年～2015年三年間的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。樣本選取過程符合以下標(biāo)準(zhǔn)：(1)2010年以前上市的公司；(2)剔除ST以及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)異常的上市公司；(3)剔除第一和第三產(chǎn)業(yè)中的部分特殊行業(yè)，如金融業(yè)、服務(wù)業(yè)等；(4)樣本企業(yè)為公司背景介紹中都提及創(chuàng)新型、科技型、參與國家火炬計(jì)劃等類似內(nèi)容的企業(yè)。根據(jù)以上標(biāo)準(zhǔn)，最后得到滿足上述條件的創(chuàng)新型中小企業(yè)29家，其中電器機(jī)械6家，專用、通用設(shè)備制造業(yè)4家，化工7家，計(jì)算機(jī)、通信設(shè)備3家，醫(yī)藥2家，金屬非金屬冶煉制品業(yè)7家。

2.2模型構(gòu)建與數(shù)據(jù)來源

本文在借鑒投資——現(xiàn)金流量敏感性模型和梁益琳[12]商業(yè)銀行發(fā)展與企業(yè)融資約束關(guān)系模型的基礎(chǔ)上，構(gòu)建如下模型：

模型(1)中，a0為常數(shù)項(xiàng)，a1、a2、a3為自變量系數(shù)，u為誤差項(xiàng)，It為t年的企業(yè)投資，Qt-1為t-1年的托賓Q值，CFt為t年的現(xiàn)金流量，St-1為t-1年的營業(yè)收入。

在控制托賓Q值的條件下，如果a2為正值，則表示企業(yè)存在一定程度的融資約束。在此基礎(chǔ)上，進(jìn)一步引入銀行發(fā)展水平X現(xiàn)金流量、銀行競爭程度X現(xiàn)金流量來檢驗(yàn)銀行發(fā)展對(duì)創(chuàng)新型中小企業(yè)融資約束的影響。構(gòu)建如下模型：

模型(2)和(3)中，新增的BDt、BCt分別表示t年的銀行發(fā)展水平和銀行競爭程度。

模型中各變量的具體定義如表1所示。

其中I、Q、CF、S的原始數(shù)據(jù)均來自深圳證券交易所中小板及創(chuàng)業(yè)板上市公司2011年～2015年的財(cái)務(wù)報(bào)告和國聯(lián)證券網(wǎng)，BD、BC的原始數(shù)據(jù)來源于《江蘇省統(tǒng)計(jì)年鑒》和中國人民銀行統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。

3　模型檢驗(yàn)結(jié)果及分析

利用多元線性回歸，得到的結(jié)果如表2所示。

表1　變量定義

表2　模型檢驗(yàn)結(jié)果

由表2可以看出：(1)托賓Q值與企業(yè)投資It在0.1的水平上顯著正相關(guān)，這與國外的一些學(xué)者(如Blundell[13]、Fazzari[14])的觀點(diǎn)是一致的，即托賓Q值對(duì)企業(yè)的投資具有正向影響，也說明江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)的投資是理性的。(2)CFt在三個(gè)模型中都與It在0.01水平上顯著相關(guān)，其中模型1中，CFt的系數(shù)顯著為正值，則表示企業(yè)存在一定程度的融資約束，在引入了銀行發(fā)展水平X現(xiàn)金流量和銀行競爭程度X現(xiàn)金流量后，CFt的系數(shù)變?yōu)樨?fù)值，說明商業(yè)銀行的發(fā)展和競爭的加劇對(duì)創(chuàng)新型中小企業(yè)融資約束具有緩解作用。(3)CFtXBDt、CFtXBCt在模型中與It在0.01水平上顯著相關(guān)，其中模型2和3中CFtXBDt、CFtXBCt的系數(shù)遠(yuǎn)大于Qt-1，說明創(chuàng)新型中小企業(yè)的投資受銀行方面的影響更大。其原因可能一是近幾年中國股市相對(duì)低迷，加上非流通股的存在，上市的江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)無法通過股票融資滿足企業(yè)的資金需求，并且從長期來看，股本籌資的成本要比銀行貸款的成本高[15]。二是通過增發(fā)配股融資需證監(jiān)會(huì)交易所審批，融資用途也需要符合招募說明書規(guī)定；而銀行信貸相對(duì)手續(xù)比較簡便，且上市的創(chuàng)新型中小企業(yè)已具有了較大的規(guī)模和一定的知名度，對(duì)銀行來說債務(wù)拖欠和損失的可能性較小，因此銀行也愿意把它們作為發(fā)放貸款的主要對(duì)象并且放貸額度較大。(4)營業(yè)收入St-1在未引入CFtXBDt、CFtXBCt前與It在0.01的水平上顯著正相關(guān)，但引入后與It關(guān)系則不顯著了。

4　結(jié)論及啟示

本文從實(shí)證角度探討了銀行業(yè)發(fā)展對(duì)江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)的融資約束影響問題，得出了以下結(jié)論與啟示。

(1)江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)存在顯著的融資約束問題。在上述研究的江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)皆為上市公司且為經(jīng)營年限超過4年的成熟期企業(yè)，屬于創(chuàng)新型中小企業(yè)的優(yōu)秀群體，它們可以在股票市場上通過配股、增發(fā)股票等方式緩解融資困境，但是在未引入銀行發(fā)展水平和競爭程度兩個(gè)變量前都存在現(xiàn)金流量不足的問題，那么處于初創(chuàng)和成長期的創(chuàng)新型中小企業(yè)由于內(nèi)源性融資額度有限，外源性融資中直接融資門檻較高不易進(jìn)入，間接融資——銀行信貸又因創(chuàng)新型中小企業(yè)輕資產(chǎn)、無擔(dān)保的特點(diǎn)放貸額度有限，因此通過延伸性判斷可知江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)中非上市企業(yè)融資約束的問題則更顯著。

(2)商業(yè)銀行的發(fā)展能降低江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)的融資約束程度。從檢驗(yàn)結(jié)果可以看出，江蘇省新創(chuàng)型中小企業(yè)發(fā)展中所需的資金對(duì)銀行信貸具有很強(qiáng)的依賴性，根據(jù)林毅夫[16]提出只有金融體系的結(jié)構(gòu)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的最優(yōu)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)相互匹配，才能有效地發(fā)揮金融體系的基本功能，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，各商業(yè)銀行要增加信貸產(chǎn)品品種，豐富特色金融服務(wù)種類以及建立和完善中小企業(yè)信用登記體系和信用擔(dān)保體系，降低銀企之間信息不對(duì)稱的程度，才能加大對(duì)創(chuàng)新型中小企業(yè)的資金支持，才能有效緩解江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)的融資約束。

江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)要解決融資困境的關(guān)鍵還是在于建立一個(gè)能與之相匹配的金融支持體系，并且要提高銀行業(yè)競爭和加快銀行業(yè)的發(fā)展，解決好雙方信息不對(duì)稱問題，化解合作中出現(xiàn)的問題，為江蘇省創(chuàng)新型中小企業(yè)的快速、良性發(fā)展提供資金支持。

[1] 程海波，于蕾，許治林．資本結(jié)構(gòu)、信貸約束和信貸歧視：上海非國有中小企業(yè)的案例[J]．世界經(jīng)濟(jì)，2005(8)．

[2] 張杰，經(jīng)朝明，劉東．商業(yè)信貸、關(guān)系型借貸與小企業(yè)信貸約束：來自江蘇的證據(jù)[J]．世界經(jīng)濟(jì)，2007(3)．

[3] 郭斌，劉曼路．民間經(jīng)營與中小企業(yè)發(fā)展：對(duì)溫州的實(shí)證分析[J]．經(jīng)濟(jì)研究，2002(10)．

[4] 林毅夫，李永軍．中小金融機(jī)構(gòu)發(fā)展和中小企業(yè)融資[J]．經(jīng)濟(jì)研究，2001(1)．

[5] 姚耀軍，董鋼鋒．中小企業(yè)融資約束緩解：金融發(fā)展水平重要抑或金融結(jié)構(gòu)重要？——來自中小企業(yè)板上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J]．金融研究，2015(4)．

[6] 蔣海，廖志芳．銀行業(yè)競爭與中小企業(yè)融資約束[J]．廣東財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2015(6)．

[7] 張朝洋．中小銀行發(fā)展緩解了中小企業(yè)融資約束嗎？——來自中國中小企業(yè)板的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J]．浙江金融，2015(11)．

[8] 許蓉．金融發(fā)展、風(fēng)險(xiǎn)投資與融資約束：基于中小企業(yè)板上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J]．財(cái)會(huì)通訊，2015(9)．

[9] Rajan R G，Zingales L．Financial Dependence and Growth[J]．American Economic Review，1998，88(3)．

[10] Love I，Peria M S．How bank competition affects firms access to finance[R]．World Bank-Development Research Group(DECRG) Working Papers，2012．

[11] Claessens S，Laeven I．Financial Dependence，banking sector competition and economic growth[J]．Journal of European Economic Association，2005，3(1)．

[12] 梁益琳．創(chuàng)新型中小企業(yè)融資策略[M]．經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，2014．

[13] Blundell R，Bond S，Devereux M，et al．Investment and Tobin’s Q：Some Evidence From Company Panel Data[J]．Journal of Econometrics，1992，51(1-2)．

[14] Fazzari S M，Hubbard R G，Petersen B C．Financing Constraints and Corporate Investment：Response to Kaplan and Zingales[R]．Broking Papers on Economic Activity，1996．

[15] 李鳳國，吳子攀，楊子達(dá)．我國上市公司的融資現(xiàn)狀分析[J]．財(cái)會(huì)月刊，2004(2)．

[16] 林毅夫，孫希芳，姜燁．經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)理論初探[J]．經(jīng)濟(jì)研究，2009(8)．

F279.27

A

2096-0298(2016)11(b)-038-03

①江蘇省高校哲學(xué)社會(huì)科學(xué)研究項(xiàng)目(2015SJD396)的階段性研究成果。

沈波(1978-)，女，漢族，江蘇無錫人，副教授，主要從事金融學(xué)方面的研究。