線上線下零售百貨類上市公司對比分析

白羽　曹思宇

摘要：互聯網巨頭輪番燒錢的背后，普遍、持續的虧損是其痛點，但卻給零售實體帶來巨大沖擊。文章通過構建綜合償債能力評價體系，對比分析我國線上、線下百貨業中實力基本相當的代表性企業——當當網和王府井在2010—2014年間的償債能力。研究表明，電商企業給傳統企業帶來巨大沖擊，以2013年為轉折點，當當網在綜合償債能力及各分項能力方面全面超越王府井。緊跟消費習慣的改變，通過拓展線上銷售渠道以及不斷提升線下消費體驗，是傳統零售百貨業抵御電商沖擊的發展方向。

關鍵詞：綜合償債能力 評價指標體系 線上線下零售百貨 對比分析

一、引言

隨著互聯網信息技術的快速發展，我國電子商務擴張態勢迅猛，給傳統零售百貨業帶來巨大挑戰。2015年，淘寶“雙十一”的交易總額達到912.17億元，與上年571億元的交易額相比上升了59.75%。與此形成鮮明對比的是，各地的萬達百貨卻因業績下滑而頻頻關閉。那么，電商企業相對于傳統百貨業是否真的具有壓倒性優勢，這個問題引起了我們的興趣，并指引著我們進行深入對比分析。

償債能力，即公司支付債務本金及利息的能力，是反映企業財務狀況和經營能力的重要標志。隨著企業管理水平的提升和資本市場的發展，償債能力分析已成為內部管理者了解企業籌資風險程度和制定發展決策、外部投資者與債權人了解企業變現能力和債權物質保障程度的一種有效手段。因此，本文從償債能力的視角，對線上、線下零售百貨類上市公司進行對比分析。

當前，償債能力被劃分為短期和長期償債能力。短期償債能力是評價企業經營成果和財務狀況的重要依據，包含流動比率、速動比率等靜態的和經營現金流動負債率、支付能力系數等動態的償債能力指標。長期償債能力是反映企業財務安全和穩定程度的重要依據，包含現金負債總額比、利息現金流保障倍數等。關于償債能力及其度量指標的研究已較為成熟，在運用這些指標進行評價時呈現如下特點：（1）已有研究大多聚焦短期或長期償債能力的維度構建評價指標體系；（2）考慮到償債能力、營運能力、盈利能力三者相輔相成，營運能力和盈利能力是償債能力的基石，也有學者建立包含營運能力、盈利能力和償債能力等多維綜合償債能力評價體系；（3）現金流量與企業的財務能力息息相關，已有學者結合現金流量和償債能力做出研究；（4）零售業與電子商務業之間的矛盾，使學者們開始關注零售業和電子商務業的行業狀況。越來越多的學者將償債能力、盈利能力和營運能力相結合，研究零售業和電子商務企業的經營狀況。

綜上所述，現金流量是企業償還債務最有保障的手段，能夠客觀、精準地反映企業財務狀況，償債能力、營運能力、盈利能力三者相結合能夠建立有效的評價指標體系，全面檢驗企業償債能力狀況。因此，以現金流量為基礎選取指標，構建包含短期償債能力、長期償債能力、營運能力、盈利能力四個維度的償債能力綜合評價體系，選擇線上當當網和線下王府井兩家零售百貨企業作為代表企業，按照具體指標、各分項能力、綜合償債能力這種層層遞進的邏輯思路進行深入對比分析，回答上文提出的問題。

二、償債能力綜合評價指標體系構建

（一）評價對象

1.短期償債能力。短期償債能力是指通過流動資產變現，償還企業到期的短期債務的能力。本文選取速動比率和經營現金流動負債率指標，分別從企業立即變現資產和經營現金凈流量來償還短期債務的角度，反映企業真實短期償債能力。

2.長期償債能力。長期償債能力是指企業償還所有債務和支付約定利息的能力?？紤]到零售百貨類企業負債總額中包含預收賬款等良性負債的可能性很大，本文剔除資產負債率指標，選取現金負債總額比率和現金利息保障倍數指標，從企業現金凈流量償還債務總額和支付約定利息的能力這兩個角度，反映企業真實的長期償債能力。

3.營運能力。營運能力是指企業對資產的管理水平和利用效率。本文選取資產現金收益率和應收賬款周轉率指標，從企業資產獲現能力和資產周轉能力兩個角度，側面反映企業償債能力。

4. 盈利能力。盈利能力是指企業以經濟資源獲取利潤的能力。本文選取凈資產收益率和現金凈利潤比率這兩個指標，分別從獲利數量和獲利質量兩個角度，反映企業的償債能力。

結合以上四方面內容，構建償債能力綜合評價指標體系，如表1所示。

（二）評價方法設計

從數據預處理、權重確定和評價指數構建三個方面展開評價方法設計。

1.數據預處理。由于各指標原始數據數值大小差別很大，為了便于比較，需要將數值進行歸一化預處理。本文采用標準0—1變換法將原始數據調整到0—1范圍內。由于表1的八個指標全部為效益型指標，對效益型指標j，令：Zij=（yij-yjmin）/（yjmax-yjmin）。

yjmin為第j列原始指標的最小值；yjmax為第j列原始指標的最大值。

2.指標權重確定方法。本文采用層次分析法確定各指標的絕對權重和在準則層的相對權重。專家根據表2對兩兩指標進行比較打分，構造目標重要性判斷矩陣，通過本征向量法求得各指標在整個指標體系中的絕對權重。根據各絕對權重，通過歸一化法確定各指標在其目標層中的相對權重。

3.指數構建方法。將評價指標體系中各指標標準化值和相對權重，通過加權平均法分別構建短期償債能力指數、長期償債能力指數、營運能力指數、盈利能力指數；利用評價指標體系中各指標標準化值和絕對權重，加權求出償債能力綜合指數。指數較大代表公司該項能力較強。

三、綜合償債能力評價指標體系的應用

利用已構建的綜合償債能力評價指標體系，從各項指標、單項能力和綜合能力三個維度，對線上當當網和線下王府井兩家零售百貨企業的償債能力進行比較，通過對比分析兩家公司償債能力的特點與存在的問題，討論線上零售百貨公司給線下企業帶來的影響。

（一）數據來源

本文所有數據均來自巨潮資訊網王府井公司各年度報告和新浪財經當當網年度報表。

（二）指標權重

通過上述指標權重確定方法，計算出各項指標的絕對權重和相對權重，結果見表3。

（三）評價指標對比分析

先將王府井和當當網的各項指標逐一對比分析，判斷線上、線下零售百貨類上市公司各項指標的發展趨勢與特點。

1.速動比率。由下頁圖1可知，王府井的速動比率總體上優于當當網。從2010年起王府井的速動比率逐年上升，當當網則逐年下降，且差距越來越大。王府井的速動比率趨勢反映出，該公司利用速動資產償還流動負債的能力逐年提高，但當當網速動變現的能力卻在逐年下降。

2.經營現金流動負債率。王府井仍然優于當當網。其中，2010—2013年王府井的經營現金流動負債率明顯好于當當網，2014年則與當當網不相上下。不同的是，王府井的經營現金流動負債率呈下降趨勢，當當網在波動中略有上升。2011年和2012年，當當網的經營現金凈流量均為負值，造成這段期間其經營現金流動負債率小于零，短期償債能力出現問題。

3.現金負債總額比率。2010—2012年，王府井明顯高于當當網，2013和2014年，當當網則好于王府井。從兩家公司在該指標上的發展趨勢來看，王府井的經營現金流動負債率總體呈下降趨勢，當當網則為小幅波動略有上升。雖然趨勢不同，但兩者現金負債總額比率都非常低，單純依靠生產經營活動產生的現金流，遠遠不能滿足公司償還短期和長期債務的需要。

4.現金利息保障倍數。從總體變化趨勢而言，王府井在該指標上呈逐年下降趨勢，當當網則在大幅波動中并無明顯改善，由圖1可知，王府井利用經營現金償還債務利息的能力在2000—2012年略優于當當網，但同自身以往相比，長期償債能力在不斷減弱。

5.資產現金收益率。2010—2012年王府井好于當當網，2013年和2014年低于當當網。五年間，王府井的資產現金收益率直線下降，而當當網則為波動上升。對比而言，王府井的營運資產能夠為企業帶來較多現金，運用現金償還債務的能力略優于當當網，但其通過營運能力支撐償還長期債務的能力在不斷下降。

6.應收賬款周轉率。王府井應收賬款周轉率明顯高于當當網。2010—2015年間，王府井和當當網的應收賬款周轉率都保持平穩發展的趨勢，王府井維持在185以上，當當網穩定在3左右，二者差距非常大。此外，當當網的應收賬款周轉率一直維持在很低的水平，而王府井收賬效率更高，償債能力更優秀。

7.凈資產收益率。通過圖1可知，王府井凈資產收益率優于當當網。二者凈資產收益率都經歷了先下降再上升的過程，2012年為二者的最低點，最終與2010年持平。王府井凈資產收益率較高，表明企業盈利能力較強，用于償還債務的資金更充裕。此外，2011—2013年當當網連續三年虧損，導致其凈資產收益率小于零，盈利能力薄弱進而影響其償債能力水平。

8.現金凈利潤比率。2010—2013年，王府井的現金凈利潤比率高于當當網，2014年被當當網超越。由此可以看出，王府井的獲利質量較高，利潤中所含的現金比例更大，可利用現金償還債務的能力更強。但從兩家公司在該指標上的發展趨勢來看，王府井的現金凈利潤比率呈逐年快速下降趨勢，當當網則波動上升，這說明王府井通過獲利用于償債的能力在不斷下降。

（四）分項指數對比分析

結合指標標準化值和指標相對權重，采用加權平均法計算兩家企業2010—2014年的分項指數，并描繪出指數動態變化圖，如圖2所示。

1.短期償債能力指數。2010—2012年，王府井的短期償債能力強于當當網，2013年為轉折點，此后當當網超越王府井。五年間，王府井呈現出總體下降趨勢，而當當網的短期償債能力在波動中未有明顯改善。由于經營現金流動負債率在短期償債指數中的權重較大，因此短期償債能力指數的變化趨勢主要由王府井經營現金流動負債率的逐年下降和當當網在該指標上的波動所導致。

2.長期償債能力指數。2010—2012年，王府井該項能力優于當當網，2013—2014年則被當當網超越。王府井的長期償債能力呈現出總體下降趨勢，而當當網的長期償債能力未見明顯改善?？傮w而言，二者運用經營現金償還長期負債的能力均不理想。

3.營運能力指數。2010—2013年，王府井的營運能力優于當當網，但在2014年被當當網超越。這說明王府井當前運用營運能力保障債務償還的能力要強于當當網。但從線上、線下兩個零售百貨公司在營運能力上的發展趨勢來看，王府井存在大幅波動中下降的特征，而當當網則表現為營運能力不斷提升。說明當當網正在通過持續增強營運能力，而使得其償還債務的能力也在不斷增強。

4.盈利能力指數。2010—2013年，王府井的盈利能力優于當當網，但2014年，當當網盈利能力得到迅速提升，明顯超越王府井。從兩家公司在該指數的發展趨勢來看，王府井的盈利能力呈逐年下降，而當當網則以2013年為轉折點，呈現出V型反轉。當當網在2014年走出了凈利潤持續三年為負的低迷狀態，首次實現0.88億元的盈利。因此，當當網在2013年和2014年運用盈利償還債務的能力在明顯增強。

（五）綜合償債能力對比分析

2010—2012年王府井的綜合償債能力優于當當網，2012—2014年當當網的綜合償債能力明顯改善，并在2013年超越王府井。從兩公司各自的發展趨勢來看，王府井的償債能力急劇下降，這是由于王府井在短期償債能力、長期償債能力、營運能力和盈利能力方面均呈現出逐年下降的趨勢綜合作用的結果。當當網則由于銷售收入的擴大和經營現金凈額的增加，在營運能力和盈利能力方面表現出色，通過不斷提升資產管理效率和獲取利潤的能力來保障償債能力的提高，并最終以2013年為轉折點，綜合償債能力的得分超過了王府井。

四、結論

本文在前人研究的基礎上，從短期償債能力、長期償債能力、營運能力、盈利能力四個方面構建了綜合償債能力評價指標體系并設計了一套評價方法。選取王府井和當當網兩家上市公司2010—2014年的年報數據，從各具體指標、各單項能力和綜合能力這種依次遞進的邏輯關系出發，對比分析線上、線下兩類零售百貨企業的償債能力狀況，以期分析互聯網企業給傳統企業帶來的影響。評價結果表明：

1.2010—2012年，王府井的綜合償債能力優于當當網，2013年后被當當網超越。2011—2014年，王府井的綜合償債能力迅速下降，當當網則在波動中有所提高。

2.各分項指數方面，王府井在短期償債能力、長期償債能力、營運能力和盈利能力方面均呈現出明顯下降的趨勢，而當當網以2013年為轉折點，在各項能力中超越傳統企業。

3.各具體指標方面，除了王府井在速動比率指標上具有優勢外，其他指標均呈現出下降趨勢。當當網的各項指標以2012年或2013年為轉折點，得到明顯改善。

4.通過評價結論可以判斷，互聯網企業給傳統企業帶來了巨大沖擊。網絡零售市場規模的擴大使得包括王府井在內的實體零售業逐漸喪失傳統優勢，經營壓力增加。2014年，王府井的凈利潤和經營現金凈流量都出現較大幅度的下降，經營狀況進一步惡化。此外，在王府井經營出現困難的同時，當當網通過調整自身的經營策略，綜合償債能力得以改善。2013年，隨著紙質圖書行業的萎縮，當當網將原先的以圖書作為主營業務的經營策略逐漸向百貨轉移，百貨類產品的營業收入自2012年四季度起超越圖書類產品，“百貨化”轉型邁出有效步伐；同時，當當網開放第三方平臺，增加了網站流量和營業收入，進一步推進“平臺化”，2014年，當當網凈利潤0.88億元，基本走出經營窘境。當當網的“百貨化”和“平臺化”兩大轉型措施初顯成效。

5.面對互聯網企業帶來的巨大沖擊，傳統的線下百貨類企業，必須緊跟消費者消費習慣的改變，抓住“互聯網+”重大機遇，鞏固其在行業內的市場份額。商務部監測數據顯示，截至2015年8月，線下5 000家零售企業的網上銷售同比增長38.9%，網上零售業已成為傳統線下零售業營業收入新的增長點。在此基礎上，實體零售百貨可以通過入駐天貓等第三方平臺，建立全渠道營銷體系，提高線上購物渠道的知名度和顧客，并通過開展線下購物活動將消費者由線上引入線下，不斷增強用戶體驗，提高營業收入，改善企業不斷下降的綜合償債能力。X

參考文獻：

[1]蔡易彤.夾縫中的百貨業——從萬達和樂天瑪特的“關店潮”淺談傳統百貨業的挑戰和未來[J].現代營銷，2015，（07）.

[2]張先治.財務分析[M].大連：東北財經大學出版社，2013.

[3]張志偉.神馬實業股份公司財務分析及競爭策略研究[D].華中科技大學，2006.

[4]崔也光.會計報表實用編制與分析方法[M].北京：中國時政經濟出版社，2002.

[5]高大鋼.償債能力指標存在通用標準嗎？——來自滬、深股市的經驗證據[J].經濟問題，2010，（08）：111-118.

[6]王國嬌.如何突破企業償債能力分析中的局限[J].商業會計，2009，（3）.

[7]王微，曹彩琴.企業償債能力分析——以常州市某醫藥實業有限公司為例[J].岳陽職業技術學院學報，2015，（01）：116-119.

[8]朱彥彥.港航上市公司償債能力對比研究[D].大連海事大學，2013.

[9]賀紅雷.基于“危機發生率”的上市公司短期償債能力評價研究[D].鄭州大學，2010.

[10]楊春旭.醫院核心競爭力分析與綜合評價體系研究[D].中南大學，2011.

[11]熊藝蓉，王克勤，司銀奎.層次分析法在企業償債能力綜合評價中的應用[J].價值工程，2007，（03）：163-165.

[12]梁晶晶.港口上市公司盈利能力研究[D].廣東工業大學，2014.

[13]姜海納.唯品會電子商務平臺的盈利能力分析[D].湖南大學，2014.

[14]岳超源.決策理論與方法[M].北京：科學出版社，2006.