銀根緊縮下會計信息披露質量與外部債務融資成本研究

呂燕

摘要：文章研究銀根緊縮時，會計信息披露質量對外部債務融資成本的影響。以2013—2015年我國深證證券交易所A股主板上市公司的面板數據作為研究樣本，研究銀根緊縮背景下會計信息披露質量對外部債務融資成本的影響，探討銀根緊縮時銀行信貸資源配置效率，旨在加強上市公司會計信息披露質量，減輕貨幣政策變動對企業債務融資所帶來的不利影響。

關鍵詞：貨幣政策 會計信息披露質量 債務融資成本

一、研究背景及意義

與發達國家的資本市場相比，債務融資是我國企業的主要融資方式，而銀行貸款又是上市公司外部債務融資的主要方式。作為債權人的銀行希望通過企業充分的信息披露，降低信貸錯配風險，能夠在規定的期限內足額收回本金并且能使利率最大化。但企業的目標是得到足夠借款同時能使利率最小化。基于銀行和企業目標的差異性和競爭日益激烈的信貸市場，雙方存在著一定的博弈空間，企業信息不對稱是引發信貸錯配風險的重要原因。有學者研究表明，降低信息不對稱、增強企業的信息透明度，可以降低企業的融資約束，或者增強企業信息透明度可以降低企業的借款成本。

我國正處于經濟轉型期，基于我國特殊的制度背景，政府在資源配置中仍然具有重要作用，而在金融體系中，中央銀行的貨幣政策是我國宏觀調控的重要手段之一，對融資具有很大影響，在我國經濟運行中發揮著重要作用。貨幣政策制定和實施后，會通過一定的路徑影響微觀企業主體的資金來源和融資成本。我國的經濟形勢較為復雜，從而導致貨幣政策處于頻繁變動中。由寬松型的貨幣政策向緊縮型的貨幣政策轉變時，經濟發展會受到很大影響。針對我國企業嚴重依賴銀行貸款的現狀，貨幣政策緊縮時，企業普遍會受到很大程度的影響。在貨幣政策變動調整時期，企業對銀行借款需求更大，而銀行對企業的實際能力，如盈利能力、償債能力等較難判斷，此時，企業更要不斷提高自身信息質量披露水平，向銀行傳達較為真實可靠的會計信息，讓銀行對企業的償債能力、盈利能力等有比較全面的認識；而銀行作為貸款者，對企業會計信息披露的質量具有更高的要求。因此，以我國現有的金融市場結構與成熟程度、貨幣政策及對經濟增長和企業融資需求的影響等為背景，研究會計信息披露質量對企業外部債務融資的影響，具有很強的理論意義和現實價值。

為此，本文采用2013—2015年我國深證證券交易所A股主板上市公司的面板數據作為研究樣本，在綜合運用了描述性統計分析、回歸分析等方法的基礎上，對本文提出的三個假設進行了檢驗，得出相關結論，并從宏觀環境政策、微觀企業主體和社會環境出發提出相關建議。

二、研究假設與檢驗模型

根據制度經濟學理論，企業是一個契約集合體，企業與債權人這一利益相關者的關系也屬于這一種契約關系。企業會定期向債權人支付本息來解除契約關系，所支付的利息和相關費用組成了企業的“顯性”債務成本，而債權人因信息不對稱所要求的風險溢價構成了“隱性”資本成本。Jaffee和Russell（1976）、Stiglitz和Weiss（1981）等發現信貸市場發生信貸錯配風險的重要原因是銀企間的信息不對稱。銀行作為貸款者，需保證其貸款能全額收回。銀行在發出貸款后，為降低貸款收回的風險，需要企業提供會計信息了解其使用貸款的真實情況。如果銀企間信息不對稱程度低，銀行就能很好地了解企業的貸款資金情況，對其貸款資金償還具有可靠的預期。因此，影響信貸決策的一個重要因素是信息不對稱程度。銀企間信息不對稱程度越高，企業獲得銀行借款的可能性較低，借款利率也會比較高；相反，若信息不對稱程度越低，企業更有可能獲得更多的貸款，償付更低的利率。因此，信息不對稱程度越高，企業所要支付的融資成本越高。基于此，我們提出假設一和假設二：

假設一：會計信息披露質量越高，企業能獲得的銀行借款越多。

假設二：會計信息披露質量越高，企業所需支付的借款利率越低。

在我國，銀行和企業之間出現信息不對稱的主要原因是企業不愿披露較多的信息而且企業沒有披露真實信息的動機，而銀行也沒有足夠的動機去辨別所獲得信息的真實可靠性。為了保護相關者的利益，我國先后制定了一系列會計信息披露法規，并逐漸形成了與我國新興資本市場相適應的一套信息披露體系。而且隨著我國商業銀行改革的進一步深入，銀行對信貸資源的管理更加規范，銀行在信貸決策中更加關注企業的會計信息質量。

貨幣政策作為國家調節宏觀經濟的重要手段，當貨幣政策發生變化時，企業、債權人和股東的行為也將隨之發生改變。貨幣政策的變化，比如貨幣政策由寬松型向緊縮型轉變，企業將面臨更大的不確定性。此時，企業對銀行信貸需求增加，而銀行對企業的財務狀況、償債能力更難預測。同時，貨幣政策由寬松向緊縮轉變時，銀行的可貸資金規模也將受到很大程度的限制，銀行會對其貸款的配置重新安排，如提高某類企業的貸款利率，或減少對某類企業的資金供給。已有文獻研究指出貨幣政策變動對債務融資成本的影響，如祝繼高、陸正飛（2009）研究結果表明，我國貨幣政策調整會改變公司的外部融資約束，緊縮型的貨幣政策降低了信貸資源的配置效率。

銀根緊縮時，會計信息披露質量較高的企業的銀行借款額和借款利率所受到影響更小。銀根緊縮時，未來經濟形勢發生變化，將變得更加復雜，此時企業的經營狀況也會隨之發生改變，其未來盈利的不確定性變大，從而導致銀行對企業財務狀況、償債能力預測難度加大。在貨幣政策變動時，如企業愿意對外披露質量較高的會計信息，與外部利益相關者分享企業的真實情況，將會盡可能減少由于信息不對稱所增加的不確定。提高信息披露質量，增強企業的信息透明度，對銀行而言至關重要。銀行會在銀根緊縮時，把貸款投向不確定程度較低的企業。基于此，我們提出假設三：

假設三：會計信息披露質量較好的企業在銀根緊縮時獲得的銀行借款更多。

三、數據來源與研究設計

由于只有深圳證券交易所提供了信息披露考核結果，而主板市場的市場規模較大，多數產品流動性較好并且流通股本大，利于大資金進出，因此本文選取2013—2015年我國深圳證券交易所A股主板上市公司的面板數據作為研究樣本。剔除了ST樣本和數據不完整的樣本，最終得到228家A股非ST類上市公司684個樣本數據。

借鑒前人的實證模型，基于之前提出的研究假設，建立了如下模型：

BDRt=α0+α1MPt+α2InfoDAt-1+α3MP×InfoDAt-1+α4IFGt+α5IFGt×InfoDAt-1+α6IFGt×InfoDAt-1×MPt+α7SIZEt+α8TANGt+α9Growtht+α10ROAt+α11LEVt+Year+ε

FIRt=α0+α1MPt+α2InfoDAt-1+α3MPt×InfoDAt-1+α4IFGt+α5IFGt×InfoDAt-1+α6IFGt×InfoDAt-1×MPt+α7SIZEt+α8TANGt+α9Growtht+α10ROAt+α11LEVt+Year+ε

其中，BDR表示銀行借款融資率，用（短期銀行借款+一年內到期的長期借款+長期銀行借款）/營業總收入來表示。MP表示貨幣政策，該指數通過國家統計局和中國人民銀行共同完成的“全國銀行家問卷調查報告”得到。若貨幣政策為緊縮型，則MP=1；反之，若貨幣政策為寬松型，則MP=0。InfoDA表示信息披露質量，本文采用深交所“誠信檔案”所公布的信息披露考評結果來衡量。深圳證券交易所將信息披露的考核結果區分為優秀、良好、及格和不及格。若上市公司考核結果為優秀或者良好，則InfoDA=1；若上市公司考核結果為及格或者不及格，則InfoDA=0。本文用上一年的信息披露考核結果來衡量下一年的債務融資成本。IFG是內部融資缺口，按照Shyam-Sunder和Myres（1999）用股利支付+資本性支出+營運資本凈增額-稅后經營活動現金流來計算內部融資缺口。SIZE是公司規模。本文以上市公司當年總資產的自然對數來衡量。TANG是有形資產比率。有形資產比率=（固定資產+存貨）/總資產。Growth表示公司成長性。公司成長性為上一年營業收入的增長率。ROA是總資產凈利率。總資產凈利率等于凈利潤除以總資產。LEV是財務杠桿。財務杠桿用資產負債率來衡量，資產負債率=總負債/總資產。負債率越低，企業償債越有保障，其銀行借款也就越安全。

四、實證分析

（一）描述性統計分析

由表1可知，銀行借款融資率（BDR）均值為0.6431，說明上市公司的外部債務融資占收入的比重很大。其最小值為0，說明有些上市公司沒有外部銀行債務融資額；最大值為8.7，說明有些上市公司債務占收入的比重很大，公司甚至會出現資不抵債。借款利率（FIR）的均值為0.0672，其最小值為0，最大值為0.87，說明有些上市公司的銀行借款利率非常高。貨幣政策衡量指標的均值為0.3333，根據中國人民銀行和國家統計局共同完成的“全國銀行家問卷調查報告”調查結果顯示，2013—2015三年之間，前兩年貨幣政策寬松，2015年貨幣政策趨緊。信息披露考核結果（InfoDA）的均值為0.8114，說明大部分上市公司信息披露考核結果較好，表明大部分上市公司的信息披露工作做得比較好。內部融資缺口（IFG）均值為-857460000，說明大部分上市公司的內部融資不足無法滿足融資需求，需要進行外部融資，其最大值為5340000000，最小值為-38200000000，說明不同上市公司的融資缺口存在很大差異，有些企業的內部融資能滿足自身發展需求，有些企業內部融資無法滿足其發展需要，需要進行大量的外部融資。公司規模（SIZE）均值為22.3021，其最小值為19.18，最大值為26.41，說明不同上市公司的規模相差不大。有形資產（TANG）均值為0.4673，說明有形資產是我國上市公司資產中非常重要的組成部分。其最小值為0，最大值為0.94，說明我國上市公司的有形資產存在很大差異。公司成長性（Growth）的均值為0.2942，說明我國上市公司的年平均收入增長率達到了20%，處于較快的增長期。該變量最小值為-0.88，最大值為8.4，說明有些上市公司成長性存在很大差異，有些上市公司的收入出現了萎縮，相反有些上市公司的收入實現了數倍增長。資產收益率（ROA）的均值為0.0467，最小值為-0.18，最大值為0.49，說明不同公司之間的盈利能力也存在很大差異，有些上市公司資產的盈利能力很差，有些上市公司的盈利能力則很強。財務杠桿（LEV）的均值為0.5606，說明債務是上市公司發展的重要來源。其最小值為0.07，最大值為1.10，表明有些上市公司的債務負擔很小，基本上沒有負債，而有些公司則出現資不抵債。

（二）回歸分析

表2是銀行借款融資率的回歸結果，貨幣政策MP的回歸系數顯著為負，表明相對寬松型貨幣政策時期，銀根緊縮時，銀行借款融資率越低，企業獲得的銀行借款越少。信息披露質量InfoDA的回歸系數為負，但其回歸結果不顯著，表明信息披露質量越好，銀行借款融資率越低，企業所獲得的銀行借款越少。信息披露質量越好，上市公司信息透明度高，會傾向于采用多種方式進行融資，這與假設一不相符。MP×INFODA的交互變量顯著為正，表明相對寬松型的貨幣政策時期，貨幣政策趨緊時，相對于信息披露質量差的上市公司，信息披露質量越好，銀行借款融資率越高，說明越能獲得較多的銀行借款，這與假設二相符。內部融資缺口IFG的回歸系數為正，但其回歸結果不顯著，表明銀行存款融資率與內部融資缺口正相關，但影響不顯著。IFG×INFODA回歸系數顯著為正，相對于信息披露較差的企業，信息披露質量越好，在面對較大的融資缺口時，能獲得較多的銀行借款。IFG×INFODA×MP的回歸系數顯著為正，表明相對于寬松型貨幣政策，貨幣政策趨緊時，信息披露質量越好的上市公司借款融資率越高，獲得的銀行借款越多。公司規模SIZE的回歸系數顯著為正，表明公司規模越大，能獲得的銀行借款越多。公司成長性GROWTH顯著為負，表明盈利越好的上市公司雖對資金的需求比較大，但有足夠的現金流滿足其發展需求。財務杠桿LEV回歸系數為正，表明企業財務杠桿率高，負債占資產的比重大，從一定程度上也可以理解為企業取得的借款越多。

五、實證結論與政策建議

綜合以上各部分的理論分析與實證檢驗，得出以下研究結論：上市公司會計信息披露質量與外部債務貸款額之間呈負相關但不顯著，表明較好的信息披露質量使企業能以多種途徑進行融資，如股權融資等。銀根緊縮時，會計信息披露質量較好的企業能獲得更多的銀行借款，進一步研究發現，會計信息披露質量較好的企業在內部融資缺口較大時獲得的銀行借款更多。實證檢驗結果表明，充分的信息披露能降低銀行和企業之間的信息不對稱程度，降低信貸錯配風險，有利于企業獲得更多的銀行借款。針對上述研究結論提出如下政策建議：

（一）實證結果表明銀行已經能區分上市公司不同會計信息披露質量并能對其進行區別對待。相關機構應該開發制定一套完整的上市公司信息披露質量評價體系，然而我們國家資本市場的信息披露考核制度并不健全，建立健全適合我國上市公司的信息披露制度，要不斷完善我國的信息披露評級制度，并構建相應的信息披露體系。目前比較權威的只有深圳證券交易所于2004年7月開始在深交所網站上的誠信檔案所公布的深市上市公司的信息披露考核結果，但是該考核結果并不詳盡，只是將其分為了四個等級。因此，要不斷完善信息披露評級制度，構建自愿披露與強制披露相結合的信息披露體系，并且應該由第三方建立一整套完善的信息披露質量評價體系，將企業的相關信息真實地反映給外部債權人，并在此基礎上建立和完善外部監管體系，建立一整套由證監會、會計中介機構和相關監管機構組成的完善的信息披露監管體系。

（二）提高會計信息披露質量。從微觀企業主體方面，首先要不斷完善公司內部治理結構。一套健全有效的內部治理結構可以通過權力分配和制衡，緩解兩權分立所帶來的逆向選擇和道德風險。其次，應不斷完善獨立董事的監督作用，真正有效發揮獨立董事的監督作用，提高會計信息披露質量。最后，要提高會計人員的職業道德水平，其職業道德水平的高低對會計信息的質量和傳播有著至關重要的作用。加強會計職業道德建設，有利于防止企業會計信息的弄虛作假，提高會計信息質量，從而進一步提高信息披露質量。

（三）加強全社會會計文化建設。政府應出臺相關政策給予支持，教育部門應發揮奠定良好會計文化基礎的功能，企業會計領導者應當成為會計文化的領導者。全社會形成一種會計文化意識。學者應致力于對會計領域的理論研究，從而指導實踐，例如對會計信息披露質量的研究有利于信息使用者掌握更多真實可靠的信息，從而做出正確的決策。X

參考文獻：

[1]汪煒，蔣高峰.信息披露、透明度與資本成本[J].經濟研究，2004，（7）.

[2]葉康濤，陸正飛.中國上市公司股權融資成本影響因素分析[J].管理世界，2004，（5）.

[3]于富生，張敏.信息披露質量與債務成本——來自中國證券市場的經驗證據[J].審計與經濟研究，2007，（9）.

[4]廖秀梅.會計信息的信貸決策有用性：基于所有權制度制約的研究[J].會計研究，2007，（5）.

[5]齊潔.公司治理與會計信息披露關系研究[J].商業會計，2013，（19）.

[6]徐玉德，洪金明.制度環境、信息披露質量與銀行債務融資約束[A].中國會計學會高等工科院校分會2010年學術年論文集[C].2010.

[7]饒品貴，姜國華.貨幣政策波動、銀行信貸與會計穩健性[J].金融研究，2011，（3）.