債券收益率曲線上行 債券價(jià)格指數(shù)有所下跌

劉華偉+陳星

2017年3月，美國(guó)非農(nóng)就業(yè)崗位、通脹率和制造業(yè)PMI指數(shù)等多項(xiàng)指標(biāo)不及市場(chǎng)預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)在3月加息25個(gè)基點(diǎn)。歐元區(qū)制造業(yè)PMI高出市場(chǎng)預(yù)期，并在榮枯線之上繼續(xù)擴(kuò)大，表明歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)繼續(xù)擴(kuò)張，但歐元區(qū)通脹率有所回落。國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)方面，CPI增速有所回落，PPI增速略有回落。中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)PMI在臨界點(diǎn)之上攀升，國(guó)內(nèi)制造業(yè)活動(dòng)擴(kuò)張勢(shì)頭增強(qiáng)。進(jìn)出口貿(mào)易額同比擴(kuò)大，貿(mào)易重回順差態(tài)勢(shì)，貿(mào)易狀況有所改善。從貨幣市場(chǎng)來看，3月份貨幣市場(chǎng)利率繼續(xù)上行，帶動(dòng)債券市場(chǎng)回購(gòu)利率出現(xiàn)較大抬升。從債券市場(chǎng)來看，各券種債券收益率曲線普遍上行，債券價(jià)格指數(shù)有所下跌。

宏觀經(jīng)濟(jì)情況

（一）美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)低于市場(chǎng)預(yù)期，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭顯現(xiàn)

2017年3月份，美國(guó)非農(nóng)就業(yè)崗位增加9.8萬人，增幅創(chuàng)下2016年5月以來的新低，勞動(dòng)力市場(chǎng)供給緊張；失業(yè)率從上月的4.7%降至4.5%，創(chuàng)下2007年以來的最低點(diǎn)。美國(guó)供應(yīng)管理協(xié)會(huì)公布的數(shù)據(jù)指出，3月ISM制造業(yè)PMI為51.5，非制造業(yè)PMI由上月的57.6下降至55.2。CPI同比增長(zhǎng)2.4%，低于預(yù)期值，環(huán)比下降0.3%，為13個(gè)月以來的首降。核心CPI同比增長(zhǎng)2%，低于市場(chǎng)預(yù)期，環(huán)比下降0.1%。鑒于連月來市場(chǎng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)較好，美聯(lián)儲(chǔ)于3月16日加息25個(gè)基點(diǎn)，市場(chǎng)普遍預(yù)期年內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)還有兩次加息。整體來看，美國(guó)主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)低于市場(chǎng)預(yù)期，但個(gè)別指標(biāo)表現(xiàn)依然強(qiáng)勁。

歐洲方面，市場(chǎng)研究機(jī)構(gòu)Markit公布的數(shù)據(jù)顯示，歐元區(qū)3月制造業(yè)PMI由2月份的 55.4上升至56.2，高于預(yù)期值，在榮枯線50之上繼續(xù)擴(kuò)大，創(chuàng)下71個(gè)月新高；非制造業(yè)PMI由55.5上升至56.5。自2016年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增速高達(dá)1.7%、超過美國(guó)后，市場(chǎng)預(yù)期今年一季度歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增速將繼續(xù)維持復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。在物價(jià)方面，歐元區(qū)3月CPI同比增速初值為1.5%，低于預(yù)期值1.8%。總之，歐元區(qū)通脹率漲幅放緩，但數(shù)據(jù)顯示歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強(qiáng)勁。

（二）國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)略顯企穩(wěn)跡象

1.居民消費(fèi)價(jià)格水平（CPI）同比上漲，環(huán)比水平繼續(xù)下降

2017年3月份，全國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格總水平同比上漲0.9%。其中，城市上漲1.0%，農(nóng)村上漲0.6%；食品價(jià)格下降4.4%，非食品價(jià)格上漲2.3%；消費(fèi)品價(jià)格下降0.1%，服務(wù)價(jià)格上漲2.7%。一季度，全國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格總水平比去年同期上漲1.4%。

3月份，全國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格總水平環(huán)比下降0.3%。其中，城市下降0.3%，農(nóng)村下降0.4%；食品價(jià)格下降1.9%，非食品價(jià)格上漲0.1%；消費(fèi)品價(jià)格下降0.5%，服務(wù)價(jià)格上漲0.1%（見圖1）。

2.工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）上漲

2017年3月份，全國(guó)工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格同比上漲7.6%，環(huán)比上漲0.3%。工業(yè)生產(chǎn)者購(gòu)進(jìn)價(jià)格同比上漲10.0%，環(huán)比上漲0.5%。一季度，工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格同比上漲7.4%，工業(yè)生產(chǎn)者購(gòu)進(jìn)價(jià)格同比上漲9.4%（見圖2）。

3.中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)繼續(xù)增長(zhǎng)

2017年3月份，中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）為51.8%，連續(xù)兩個(gè)月上升，高于上月0.2個(gè)百分點(diǎn)，制造業(yè)持續(xù)保持穩(wěn)中向好的態(tài)勢(shì)（見圖3）。

4.進(jìn)出口貿(mào)易同比增加，貿(mào)易順差同比下降

海關(guān)總署公布的數(shù)據(jù)顯示，2017年3月，我國(guó)進(jìn)出口總值23141.87億元人民幣，同比增長(zhǎng)24.2%。其中，出口12392.64億元，同比增長(zhǎng)22.3%；進(jìn)口10749.22億元，同比增長(zhǎng)26.3%；貿(mào)易順差1643.42億元，同比下降15.53%（見圖4）。

5.貨幣信貸市場(chǎng)情況

（1）一季度人民幣貸款增加4.22萬億元，人民幣存款增加5.06萬億元。3月末，本外幣貸款余額116.6萬億元，同比增長(zhǎng)12.3%。月末人民幣貸款余額110.83萬億元，同比增長(zhǎng)12.4%，增速分別比上月末和上年同期低0.6個(gè)和2.3個(gè)百分點(diǎn)。一季度人民幣貸款增加4.22萬億元，同比少增3856億元。3月份，人民幣貸款增加1.02萬億元，同比少增3497億元。3月末，本外幣存款余額160.98萬億元，同比增長(zhǎng)10.7%。月末人民幣存款余額155.65萬億元，同比增長(zhǎng)10.3%，增速分別比上月末和上年同期低1.1個(gè)和2.7個(gè)百分點(diǎn)。3月份，人民幣存款增加1.27萬億元，同比少增1.25萬億元（見圖5）。

（2）廣義貨幣增長(zhǎng)10.6%，狹義貨幣增長(zhǎng)18.8%。3月末，廣義貨幣（M2）余額159.96萬億元，同比增長(zhǎng)10.6%，增速分別比上月末和上年同期低0.5個(gè)和2.8個(gè)百分點(diǎn)；狹義貨幣（M1）余額48.88萬億元，同比增長(zhǎng)18.8%，增速分別比上月末和上年同期低2.6個(gè)和3.3個(gè)百分點(diǎn)；流通中貨幣（M0）余額6.86萬億元，同比增長(zhǎng)6.1%。一季度凈投放現(xiàn)金301億元。

6.貨幣政策工具操作情況

3月實(shí)現(xiàn)資金凈回籠2370億元中，其中央行在公開市場(chǎng)開展45次逆回購(gòu)操作，合計(jì)投放資金7600億元，逆回購(gòu)到期回收資金合計(jì)13600億元，國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存600億元，MLF投放資金4970億元，MLF回收資金1940億元（見表1）。

貨幣市場(chǎng)運(yùn)行情況

3月份，貨幣市場(chǎng)資金利率有所上升。具體來看，銀行間回購(gòu)R01D品種平均利率較上月上行18個(gè)基點(diǎn)至2.66%，每日平均成交量15294.88億元，環(huán)比上升21.27%；R07D品種平均利率較上月上行46BP至3.65%，每日平均成交量1628.08億元，環(huán)比下降6.22%。

債券市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)及特點(diǎn)

（一）債券收益率曲線有所上行

3月份，各券種債券收益率曲線有所上行。國(guó)債收益率曲線、政策性銀行債、企業(yè)債和中短期票據(jù)收益率曲線普遍上行。分券種來看，國(guó)債、政策性銀行債、企業(yè)債（AAA）和中短期票據(jù)（AAA）各關(guān)鍵期限點(diǎn)（不含隔夜收益率）本月末較上月末平均分別上行10.28BP、 14.27BP、18.29BP和20.7BP（見表2）。

（二）中債—新綜合指數(shù)有所下降

3月份，中債—新綜合指數(shù)有所下跌。從全月來看，中債—新綜合凈價(jià)指數(shù)從上月末的99.1811點(diǎn)下降至本月末的98.7775點(diǎn)，跌幅為0.41%。中債—新綜合財(cái)富指數(shù)從上月末的115.0842點(diǎn)下降至本月末的114.6515點(diǎn)，跌幅為0.38%。

債券市場(chǎng)交易結(jié)算

3月份，全國(guó)債券市場(chǎng)23個(gè)交易日共發(fā)生現(xiàn)券和回購(gòu)交易86.16萬億元，同比增長(zhǎng)1.82%。其中，中央結(jié)算公司結(jié)算48.23萬億元，同比下降6.45%，占全市場(chǎng)的55.98%；上海清算所結(jié)算15.37萬億元，同比增長(zhǎng)0.33%，占全市場(chǎng)的17.84%；上海和深圳交易所成交22.56萬億，同比增長(zhǎng)27.16%，占全市場(chǎng)的26.18%（見表3）。

中央結(jié)算公司的本月交易筆數(shù)（不含柜臺(tái)）為176974筆，同比下降3.17%；日均結(jié)算量20970.75億元，同比下降6.45%；日均結(jié)算筆數(shù)7695筆，同比下降3.16%。

（1）3月份，中央結(jié)算公司登記債券的現(xiàn)券交易結(jié)算量達(dá)44634.09億元，環(huán)比增加15147.15億元，環(huán)比增長(zhǎng)51.37%，同比下降34.63%。從交易活躍程度看，3月活躍的機(jī)構(gòu)類型包括城市商業(yè)銀行、證券公司、基金類、全國(guó)性商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行和外資銀行，交易量分別達(dá)12764.54億元、10217.74億元、7318.14億元、5871.72億元、3726.20億元和2736.72億元。從機(jī)構(gòu)買賣凈額的角度看，城市商業(yè)銀行、全國(guó)性商業(yè)銀行和農(nóng)村商業(yè)銀行主要為現(xiàn)券的凈賣出方，凈賣出量分別達(dá)到1525.57億元、646.62億元和14.80億元；基金類、境外機(jī)構(gòu)和證券公司表現(xiàn)為現(xiàn)券的凈買入方，凈買入量分別為1174.79億元、406.87億元和207.81億元。

（2）從中央結(jié)算公司登記債券的換手率來看，3月的平均換手率為5.88%。其中，較為活躍的債券包括政策性銀行債和中期票據(jù)，本月?lián)Q手率分別為24.47%和9.26%（見表4）。

注：

1.狹義換手率=當(dāng)月現(xiàn)券交易結(jié)算量/當(dāng)月平均托管量×100%；

2.政府支持機(jī)構(gòu)債券：目前包括匯金公司發(fā)行的債券、2013年以來鐵路總公司發(fā)行的債券以及原鐵道部發(fā)行的所有債券。

（3）3月份，中央結(jié)算公司登記債券的質(zhì)押式回購(gòu)交易結(jié)算量為421570.29億元，環(huán)比增加120855.42億元，環(huán)比增長(zhǎng)40.19%，同比下降0.21%。買斷式回購(gòu)交易結(jié)算量為16122.89億元，環(huán)比增加4674.11億元，環(huán)比增長(zhǎng)40.83%，同比降低35.20%。

債券市場(chǎng)發(fā)行情況

3月份，全國(guó)債券市場(chǎng)新發(fā)債券761只，發(fā)行總量為17211.5億元，同比下降38.59%。其中中央結(jié)算公司登記新發(fā)債券269只，發(fā)行11371.89億元，占債券市場(chǎng)發(fā)行總量的66.07%；上海清算所登記新發(fā)債券358只，發(fā)行4279.61億元，占債券市場(chǎng)發(fā)行總量的24.86%；交易所新發(fā)行債券共計(jì)134只，發(fā)行1560億元，占債券市場(chǎng)發(fā)行總量的9.06 %（見表5）。

債券市場(chǎng)存量結(jié)構(gòu)

3月底，全國(guó)債券市場(chǎng)總托管量達(dá)到56.93萬億元，環(huán)比增長(zhǎng)1.04%，同比增長(zhǎng)20.80%。其中，在中央結(jié)算公司托管的債券總量為44.25萬億元，同比增長(zhǎng)20.96%，占全市場(chǎng)托管量的77.73%；上海清算所托管總量為8.04萬億元，同比增長(zhǎng)0.74%，占全市場(chǎng)托管量的14.12%；中國(guó)結(jié)算托管總量為4.64萬億元，同比增長(zhǎng)80.75%，占全市場(chǎng)托管量的8.15 %（見表6）。