海陸重工重組信披現雙版本

王東岳

與此前的公開信息相比，江南集成本次披露的財務數據存在明顯差異，其原因不明。

5月18日，海陸重工（002255.SZ）發布重大資產重組草案，擬以發行股份及支付現金相結合的方式收購寧夏江南集成科技有限公司（下稱“江南集成”）83.6%股權，交易標的作價17.56億元。

江南集成主要從事光伏電站EPC業務，項目類型主要為集中式光伏電站包括農光互補、漁光互補、林光互補等，以及分布式光伏電站。

草案顯示，2015年，江南集成實現營業收入20.2億元，實現凈利潤1.04億元。但易事特（300376.SZ）披露的財務信息顯示，2015年，江南集成的營業收入約為20.73億元，凈利潤約為1.56億元。與易事特披露的財務數據相比，本次收購草案中，江南集成2015年凈利潤下降幅度高達33.33%，差異明顯。

同時，收購草案中，披露的江南集成銷售信息以及應收賬款數據同樣存有疑問，有待公司解答。

估值三級跳

根據收購草案，海陸重工本次擬向江南集成第一大股東吳衛文支付交易對價14.11億元，其中以發行股份方式支付對價4.15億元，占比29.42%，以現金方式支付9.96億元，占比70.58%；擬向聚寶行控股集團有限公司（下稱“聚寶行集團”）支付交易對價3.44億元，全部以股份支付。

同時，上市公司擬以詢價方式向不超過10名符合條件的特定對象非公開發行股票募集配套資金不超過7.6億元，用于支付本次交易的現金對價。

本次交易完成后，在不考慮募集配套資金的情況下，海陸重工第一大股東持股比例將下降至13.4%，吳衛文和聚寶行集團分別持有上市公司7.42%和6.16%的股份；若考慮募集配套資金，則海陸重工第一大股東持股比例將下降至11.42%，吳衛文和聚寶行集團分別持有上市公司6.33%和5.25%的股份。

值得關注的是，江南集成曾歷經多次股權轉讓，與此前的轉讓價格相比，本次交易中江南集成整體估值明顯提高。

資產評估報告顯示，截至評估基準日2016年12月31日，江南集成股東全部權益價值約為22.54億元，比經審計的母公司財務報表賬面凈資產增值13.67億元，增值率約為154.09%。

根據收購草案，2015年11月11日，江南集成股東戴舜陽將其持有的3200萬元出資額作價4488萬元轉讓給劉立祥，股權轉讓價格為1.40元/注冊資本；深圳華仁將其持有的5000萬元出資額作價9900萬元轉讓給劉立祥，股權轉讓價格為1.98元/注冊資本。

交易完成后，劉立祥合計持有江南集成股份占比為16.4%。以交易價格計算，截至2015年11月，江南集成整體估值約為8.77億元。

2016年10月18日，易事特將其持有的5000萬元出資額以1.75億元轉讓給鄭天生，轉讓價格為3.5元/注冊資本。交易完成后，鄭天生持有江南集成10%股份。

以交易價格計算，截至2016年10月，江南集成整體估值約為17.5億元，較2015年增幅約為99.54%。

2016年11月30日，劉立祥將其持有的8200萬元出資額作價3.61億元轉讓給聚寶行集團；戴舜陽將其持有的3200萬元出資額作價1.41億元轉讓給自然人曹榮美，股權轉讓價格均為4.40元/注冊資本。交易完成后，聚寶行集團持有江南集成16.4%股份。

以交易價格計算，截至2016年11月，江南集成整體估值約為22.01億元。與前次股權轉讓的交易價格相比，江南集成整體估值兩個月內增值5.04億元，增幅約為28.8%。

信披數據存疑

收購草案中，上市公司表示，江南集成具有較好的發展前景和盈利能力，本次交易有利于上市公司增強持續經營能力，為上市公司及全體股東帶來良好的回報。

中聯評估出具的《評估報告》預計，2017-2020年度，江南集成凈利潤預測值分別約為2.36億元、2.88億元、2.99億元和3.14億元。收購草案中，江南集成股東吳衛文及聚寶行集團承諾，若本次重組于2017年實施完畢，江南集成在2017年至2019年，累計實現的扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤不低于8.22億元；若本次重組于2018年實施完畢，則江南集成在2018年至2020年，累計實現的扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤不低于9.01億元。

財務數據顯示，2015年，江南集成的營業收入為20.2億元，凈利潤為1.04億元。2016年，江南集成實現營業收入13.88億元，較2015年減少6.32億元，同比下滑31.29%；但同期實現凈利潤1.32億元，較2015年增長2775萬元，同比增長26.56%。經計算，2015年和2016年，江南集成凈利率分別約為5.17%和9.53%，增幅明顯。

需要投資者關注的是，上市公司易事特此前曾持有江南集成10%股份，與易事特披露的財務數據相比，本次收購草案中，江南集成各項數據均存有明顯差異，差異形成原因有待公司解答。

公開資料顯示，2016年9月14日，易事特曾發布《關于轉讓參股公司10%股權的公告》（下稱“轉讓公告”）。根據轉讓公告，2015年，江南集成的營業收入約為20.73億元，凈利潤約為1.56億元。上述數據由北京中財國信會計師事務所有限公司出具的中財國信申字[2016]第B-1001號審計報告審計。

與易事特披露的財務數據相比，本次收購草案中，江南集成2015年營業收入減少5290萬元，下降幅度約為2.62%；凈利潤減少5105萬元，降幅32.82%。

同時，轉讓公告還顯示，2016年1-6月，江南集成實現的營業收入約為11.17億元，凈利潤約為8359萬元。依上述數據計算，2016年7-12月，江南集成實現的營業收入約為2.71億元，凈利潤約為4865萬元。2016年下半年，江南集成實現的營業收入占全年營業收入的比重僅為19.52%；凈利潤占全年比重約為36.36%。

此外，與同行業上市公司相比，江南集成2016年凈利率水平明顯偏高。公開資料顯示，特變電工（600089.SH）及中利集團（002309.SZ）下屬子公司中利騰暉均從事光伏電站EPC項目。

財務數據顯示，2015年，特變電工及中利騰暉凈利率分別約為5.41%和6.44%，2016年分別約為6.25%和-1.51%。其中，中利集團在2016年年報中指出，中利騰暉光伏電站業務受光伏電站并網指標延遲核準發放，并網進度滯后，未能及時完全達到轉讓確認條件的影響，無法在2016年大規模確認相關光伏電站的銷售，因而導致出現虧損。

除此之外，江南集成的客戶信息及應收賬款情況同樣值得關注。

根據收購草案，2015年，江南集成第二大客戶為京運通（601908.SH），公司當年對京運通的銷售收入金額約為7.25億元，占公司全年營業收入的35.91%。

但京運通年報數據顯示，2015年，公司對前五名供應商的采購金額合計約為4.77億元，占全年采購總額的比例約為67.7%，公司全年采購總額約為7.05億元。與京運通披露的財務數據相比，江南集成披露的銷售金額超過同期京運通全年采購金額。

同時，收購草案還顯示，截至2016年12月31日，江南集成應收賬款賬面價值約為6.67億元。其中，公司應收賬款第一名客戶為平原縣錦誠新能源技術有限公司（下稱“錦誠新能源”），公司對錦誠新能源的應收賬款金額約為9132萬元；公司應收賬款第二名客戶為鄱陽縣博達電力投資有限公司（下稱“博達電力”），公司對博達電力的應收賬款金額約為8438萬元。

審計報告顯示，2016年，江南集成前五名應收賬款匯總金額約為3.4億元，占應收賬款期末余額合計數的比例為47.6%，公司應收賬款第五名客戶為上高縣利豐新能源有限公司（下稱“利豐新能源”），公司對利豐新能源的應收賬款金額為4768萬元。

根據收購草案，2016年，江南集成第四大客戶為錦誠新能源，公司對錦誠新能源的銷售收入為8095萬元；同期，公司對第五大客戶博達電力的銷售收入約為7744萬元。2016年，江南集成對前五大客戶的銷售收入約為11.89億元，占同期營業收入的比重為85.71%。

以上述數據計算，2016年，江南集成對非前五名客戶的銷售收入約為1.89億元，公司對非前五名應收賬款客戶的應收賬款余額約為3.27億元。其中，公司對前三大客戶的應收賬款金額均不超過4768萬元。

僅以極端情況計算，假定江南集成對前三大客戶的應收賬款金額均為4768萬元，2016年，江南集成對其他非前五大客戶的應收賬款余額仍不少于1.84億元，與公司對非前五大客戶的銷售收入極為相近。

通常情況下，企業會對大客戶提供較為寬松的信用政策，對中小客戶相對謹慎，但江南集成應收賬款卻基本集中于未披露的中小客戶，公司信用政策風險令人擔憂。