程虹：中國經濟乍暖還寒有亮色

根據國家統計局公開披露信息顯示，4月18日之前，中國經濟2017年第一季度的主要統計結果即將全面出爐。近日，從陸續發布的主要統計指標來看，中國經濟似乎正在迎來一抹久違的亮色。

（一）

一方面，今年頭3個月，工業生產者出廠價格指數（PPI）在去年第四季度同比增長3.3%的基礎上進一步上揚，按月同比增速分別為6.9%、7.8%和7.6%。這種恢復性增長的勢頭，表明中國經濟已基本擺脫自2012年3月以來連續54個月PPI為負的通縮風險，以“三去一降一補”為核心的供給側結構性改革初見成效。并且，從結構上分析，生產資料價格上漲在本輪PPI增長中貢獻顯著。截至2017年3月，生產資料價格同比上漲10.1%，推動PPI總水平上漲約7.4個百分點，其對PPI增長的貢獻度高達97.37%。其中，采掘工業價格指數上漲33.7%，原材料工業價格上漲14.9%，制造業主要上游產業的回暖勢頭明顯，表明中國經濟正在從經濟周期的L型底部企穩回升，新的一輪景氣循環已曙光初現。

另一方面，與PPI指標互為印證，制造業采購經理人指數（PMI）則從今年1月的51.3小幅回升至3月的51.8，自去年8月起已連續8個月站在50的榮枯線水平上;2月固定資產投資則同比增長8.9%，較去年第四季度同比增速回升0.7個百分點，而民間固定資產投資更從去年第四季度3.0%的同比增速大幅上升至2月份的6.7%，增速高達123.33%。上述數據表明，作為微觀經濟主體的企業而言，其對于中國經濟的增長預期已趨向樂觀，實體經濟、民營企業的投資信心正顯著改善。此外，盡管GDP增長數據暫未公布，但根據北京大學經濟政策研究所、中國社科院財經戰略研究院等多家智庫的研究報告顯示，2017年一季度的GDP同比增速有望達到6.7%～6.8%，繼續延續去年第四季度的企穩回升趨勢。

（二）

這一串宏觀經濟數據統計結果的背后，似乎預示著中國經濟已告別自2012以來的持續下行區間，正在向新一輪經濟復蘇、繁榮的長經濟周期轉型。此外，通過近期鐵路、電力等行業數據以及企業調查，我們似乎也能深切感受到中國經濟的春天的氣息。2017年1～3月，鐵路貨運量按月同比增速分別高達10.4%、19.4%和16.3%，不僅延續自去年8月以來鐵路貨運企穩回升的發展趨勢，而且甚至重現了以往多年未見的“搶車皮”現象。作為“克強指數”的重要指標，鐵路貨運量的底部反轉表明實體經濟的投資、生產進入擴張階段。此外，作為“克強指數”的另一參考指標，發電量的走勢也是令人眼前一亮的。今年頭2個月全國發電量同比增長7%，這一增速較2015年-0.2%、2016年4.5%的同比增速相比大幅上揚，這表明微觀企業尤其是實體經濟的制造業企業開工率正在逐步回升。與此同時，規上工業企業績效改善明顯，今年頭2個月利潤總額同比增長31.5%，較去年平均增速提升2.71倍;而主營業務收入同比增長13.7%，較去年平均增速提高1.8倍。通過對廣東、江蘇、浙江和湖北多地的企業考察，許多企業的負責人也告訴我們一個可喜的現象：由于預期工業產品價格回升、市場需求轉暖，所在企業2017年均有較大規模的固定資產投資計劃。

但是，從上述現象中，我們是否就可以做出如下論斷：中國經濟已經徹底告別凜冽的寒冬，迎來了“春天的故事”？上述數據的背后，究竟預示著中國經濟的U型反轉，還是更多的是一個L型底部的震蕩徘徊？呼吁多年的轉型升級，是否已初現成效？通過對第一季度經濟數據的深入解讀，我認為：簡單的樂觀情緒或許會對當下中國經濟尤其是第二季度的經濟運行產生誤判。現階段的中國經濟與其說已呈現出春和景明、鮮花錦簇的大好局面，不如說仍處于“乍暖還寒、最難將息”的早春二月。

（1）首先，來自一手企業調查的訪談資料告訴我們：微觀主體的企業家盡管在投資信心、市場預期上均做出了向好的判斷，然而其對于未來發展方向并不明晰，企業家群體普遍呈現出迷茫的特征。最近，我們對來自中國中部某典型地區的企業家進行了實地調查訪談，搜集了近200位企業家關于自身企業轉型升級情況的真實判斷。受訪企業規模多在3000萬～3億之間，行業分布既有紡織服裝、兒童用品、金屬加工等傳統產業，也有新材料、智能家居等新興產業，上述企業要素稟賦、績效狀況則與中國經濟的中位水平基本一致，能夠較好的反映當下中國經濟尤其是實體經濟的真實狀況。通過對近200位企業家訪談資料的整理，我感到用一個詞來形容企業家當下的狀態最為貼切：那就是迷茫。一方面，對于創新方向而言，企業家表現出強烈的觀望色彩，既感到研發創新對企業未來發展具有關鍵作用，但也表達了明顯的猶豫心態：對于商業模式如何創新、生產要素如何創新整合、細分市場如何創新開拓，大部分企業家均語焉不詳。另一方面，企業家對于創新方向的迷茫與徘徊，也與當前企業家群體普遍的能力困境有密切關系。調查數據發現，我國企業家平均受教育年限僅為13.2年，這一指標僅較普通員工受教育年限高出1年左右。對調查數據進一步分析發現，我國僅有30%企業家受過大學本科及以上的高等教育，僅有不到1/3的企業家受過企業管理的專業培訓，企業家的現代管理經驗與人力資本質量不容樂觀。企業家的能力困境，或許是造成企業家在創新方向上存在迷茫情緒的重要原因。此外，超過15%的企業家均認為融資成本、融資渠道是造成企業創新轉型存在困難的主要原因。然而，從廣義貨幣M2今年3月11.1%的同期增速相比，在貨幣供給充裕背景下的融資困境，或許也從另一側面反映了創新商業模式的高度稀缺以及企業家自身能力的短板。只有盡快提升企業家的創新能力，中國經濟才能真正走出L型底部的震蕩與徘徊。

（2）其次，來自投資和金融的故事告訴我們：現階段中國經濟的企穩回升仍然是傳統投資驅動型模式的延續，宏觀數據的企穩回升在重拾信心的同時，更多引致對資產泡沫的焦慮與不安。通過對宏觀經濟數據的結構性分析，我們發現：本輪宏觀經濟企穩回升的背后，產業結構調整發力有限，其貫穿始終、貢獻顯著的仍然是傳統的大規模固定資產投資與貨幣供應量的快速增長。一方面，第一季度PPI上漲的背后，更多的是由大規模固定資產投資尤其是房地產投資、“鐵公基”投資所引致的快速反彈，仍是挖掘機、起重機、鋼材、煤炭、石油等原材料與投資設備所主導的生產資料價格上漲，真正基于居民消費需求的生活資料PPI僅同比增長0.7%，耐用消費品PPI指數甚至下降了0.4%。這表明，中國經濟的企穩回升并非結構調整、轉型升級所引致的“質”的提高，仍然主要是投資驅動下產能擴張的“量”的增長。另一方面，第一季度廣義貨幣總量M2仍然在高位運行。多家機構預估，今年頭3個月廣義貨幣總量仍然維持在11.1%～11.3%的高速增長區間，這一指標與去年第四季度11.4%的同比增速基本持平。M2與GDP占比超過2.1倍已是大概率事件。與此同時，流動性泛濫推動資產泡沫的進一步膨脹，北上廣深等一線城市以及杭州、合肥等熱門二線城市的房地產價格快速上漲，虛高的房地產價格與年均僅有4.3%的實體經濟收益率呈現極大反差，賣2套北京學區房即可換得一個中等規模上市公司全年主營業務利潤已不再是笑談。這進一步引致大量流動性為規避隱性通脹而流入虛擬經濟，實體經濟自身的“脫實向虛”對中國經濟的轉型升級造成了阻礙。近期，幾件看似孤立的事件揭示了中國經濟所面臨的“虛火”問題。遼寧某大型乳業公司涉嫌利潤造假，股價暴跌超過85%。據披露，該公司挪用30億元資金進入房地產市場，而虛高市盈率的背后難以掩飾自身主業長期虧損的尷尬。此外，山東辱母殺人案的背后，更多反映中國大量中小民營企業依靠年利超出銀行間接融資多少倍的高成本民間信貸艱難求存的困境。上述數據和事件表明，第一季度中國經濟的企穩回升仍然是一個投資驅動、信貸擴張的傳統故事，只有擺脫流動性泛濫的“虛火”，實現真正的創新驅動，中國經濟才能在第二季度進入真正的“陽春三月”。

（3）最后，來自地方政府的現場訪談告訴我們：現階段中國政府在改革、增長之間仍然偏向后者，保守療法的邊際收益漸趨于零。通過對廣東、江蘇、浙江、湖北等省多地地方政府的走訪，我們有一個真切的感知：由于中國經濟的“政治經濟學”特征，在GDP增速為導向的地方官員晉升體制下，政府盡管認識到創新對于中國經濟未來長期增長質量的重要作用，但在實際政策選擇上，仍然將短期經濟增長看得太重，對供給側結構性改革的重視則顯得不夠。但是，改革才是解決中國經濟現有結構性矛盾、釋放長期經濟增長動能的關鍵。哪怕放棄一些短期經濟利益、甚至犧牲一些經濟增速，只要能夠實現經濟創新動能的有效積累，促進產業與產品結構的轉型升級，這對于宏觀經濟的均衡增長更為有利。2017年以來，地方政府的重資產招商正在成為“穩增長”的一個新的利器。所謂重資產招商，就是政府在設備、廠房、配套設施等方面按擬招商企業要求進行一攬子的投資建設，從而讓招商企業直接”拎包入住”，并通過收取租金、逐年回購方式逐收回前期投資成本。通過上述方式，企業投資的門檻得到了極大下降，投資積極性顯著增強。今年第一季度民間投資增速超過去年第四季度的1.23倍就是明證。一時間，在改善投資環境、降低企業投資成本的口號下，中國多地相繼出臺重資產招商的政策舉措，數億、甚至數十億元的項目均由地方政府投資建設，企業只需“輕裝上陣”。然而，上述做法在激發民間投資、實現經濟增速企穩回升的背后也有巨大的隱憂。

這是因為，政府作為公共服務的提供者，自身對于市場投資的信息掌握程度十分有限。由于基礎設施正外部性的存在，政府資金投資于“鐵公基”等公共領域固然無可厚非，但投資于市場主導的產業領域則存在較大的信息不對稱風險。然而，由于激勵-約束不相容，企業從重資產招商中獲益明顯，而自身卻不需承擔相應的投資成本，難以規避企業通過規模擴張實現短期利潤最大化的機會主義行為，短期投資擴張的背后有可能以重復投資、產能過剩、創新轉型滯后的長期陣痛為代價。更為重要地，上述重資產招商多采用地方政府債權融資為資金保證，在地方政府債務不斷積累的前提下，重資產招商一旦引發信用風險行為，或將對中國經濟的企穩回升產生不利影響。上述事件告訴我們：不改革中國地方政府的考核晉升體制，不阻斷中國經濟的“政治經濟學”取向，穩增長所引致的投資沖動仍將難以遏制，“4萬億投資計劃”所引發的去產能難題仍殷鑒不遠。只有放棄穩增長的“保守療法”，切實實行創新驅動、供給側結構性改革的“壯士斷腕”，第二季度的中國經濟才能真正、徹底的告別L型底部的長期徘徊，迎來新一輪長周期經濟繁榮的起點。

（三）

經濟預測需要以歷史數據的詳細分析作為基礎。通過對第一季度中國宏觀經濟統計指標的回顧與解讀，我們對第二季度中國經濟運行情況可以做出如下的預測與前瞻性分析：在多年的低位徘徊后，中國經濟已初具擺脫經濟下行區間、實現長期向好發展的內生動力。從大概率上說，中國經濟在第二季度將延續第一季度穩增長政策的慣性勢能，或可保持6.8～6.9%的宏觀經濟增速。然而，我們也應看到：現階段中國經濟增長的企穩回升仍不穩固，投資驅動、信貸刺激的傳統模式仍在中國經濟增長中扮演了過重的角色，而創新動能的培育、經濟結構的轉型升級仍然滯后。如果不能真正實現中國經濟增長模式從要素驅動向創新驅動的轉型，現階段中國經濟的回暖趨勢有可能會中斷，第三季度的整體增速仍存在掉頭向下的隱憂。為此，只有加快企業家創新能力的提升，阻斷傳統投資驅動、信貸擴張模式所造成的“脫實向虛”風險，通過深層次改革擺脫投資饑渴癥的困擾，中國經濟才能在第二季度真正擺脫“乍暖還寒”的局面，迎來“春天的故事”。

（此文根據程虹在“武大質量院二季度經濟形勢分析會”上的發言整理）