未來若干年重要的不是如何賺錢，而是守住風險

陶冬

全國金融工作會議后，金融界最流行的詞匯叫“灰天鵝”。米歇爾-沃克在《灰犀牛》一書中對此的解釋是，“一種既存的巨大危險，而真正的危險在于人們選擇對危險熟視無睹。”

中央財經領導小組如是說，黑天鵝主要是指沒有預料到的突發事件或問題。灰犀牛，一般指問題很大，也早有預兆，但是視而不見，沒有給予足夠的重視，結果導致了后果嚴重的問題或事件。存在“灰犀牛”風險隱患的領域包括影子銀行、房地產泡沫、國有企業高杠桿、地方債務、違法違規集資等。

給財經領導小組鼓個掌，認識風險，勇于承認風險，是消弭風險的第一步。自從我于2013年初發表關于影子銀行、地方債的研究文章后，收到了不少來自政府不同部門的批評，有善意的，也有不太善意的。不太善意的批評，用一句話概括就是“唱衰中國”。

作為中國人，我深愛中國，看好中國經濟的長期前景，但是不能對經濟出現的短期問題熟視無睹，這是經濟學家的職業道德，也是對中國長期可持續發展的一種期盼。一個健康的經濟是不會被唱衰的，一個不健康的經濟得不到必要的糾正，則可能被做衰。

大約10年前，中國經濟經歷了一場結構性轉型，制造業、出口業主導的增長模式遭遇瓶頸，增長潛力開始回落，中國進入了后工業時代。

這場經濟結構變化恰好與全球金融危機在時機上重疊，政府推出了以“四萬億”為代表的一系列經濟刺激措施。這輪刺激措施對于穩定中國乃至全球信心，起到了定海神針的作用，是必要的、及時的。

但是，決策者在之后的形勢判斷上出現了誤判，將結構轉型所帶來的增長放緩認作危機的一部分，貨幣擴張、財政刺激常態化了，“保增長”在相當時間內成為經濟政策的中心。

人為地制造GDP增長是有代價的，影子銀行、房地產泡沫、國企高杠桿、地方債務應運而生，迅速擴大。中國經濟中最強的一環居民儲蓄，通過各種渠道被引導出來為人造增長買單，為高杠桿買單，被牢牢地捆綁在地方平臺、房地產的戰車上。同時，政府投資制造擠出效應，民營投資逐漸萎縮，制造業逐漸萎縮，金融投機盛起，實業舉步維艱。

為了保增長，居民儲蓄一次又一次地被引導到中國經濟最弱的幾環上，去救火。理財產品、保險資金、房地產、地方債置換，形式不同，性質無異。中國經濟的杠桿率原本不高，但是負債水平近10年來飆升，目前已經超過250%。美、歐、日負債多為政府債務，起碼受到印鈔權的支持，中國的債務則多為高風險企業的公司債。

認清風險，下決心化解風險，比諱疾忌醫要好，這是政府明智之舉。但是這個過程必然帶來一個貨幣環境收縮的過程，盡管央行會作適當的微調，趨勢還是明顯的。

這次金融工作會議的聲明中，提到風險31次、監管28次，是乃共和國歷史上前所未有的。在我看來，政府態度十分清晰，2003年以來第一次持續的貨幣政策收縮無可避免。

中國已經有太長時間沒有貨幣收縮期了，以致不少投資者將力度越來越大的信貸擴張看作常態。中國人民銀行在過去也曾若干次試圖收縮銀根，但是每次都半途而廢。這次不同，金融工作會議所傳遞的訊息來自最高層，代表中國經濟的長遠利益。

經濟出現周期性下滑并不可怕，有上升周期，必有下降周期，然后才有另一個上升周期，這是經濟規律。下行周期給經濟一個出清的機會，為新的周期制造基礎。古今中外，莫不如是，如同春夏秋冬一般正常。但是下降周期勢必帶來更嚴峻的信貸環境、營商環境，個人消費和企業盈利會受到影響，資本市場和房地產市場也會受到影響。企業和個人都應該為此做好準備，不僅自己要在現金流上審慎準備，還要關心自己上下游企業個人的資金狀況。未來若干年重要的不是如何賺錢，而是守住風險的門戶。

其實“灰犀牛現象”并非中國的專利，全世界的央行都因信貸過熱、房地產過熱、通脹超標而改變貨幣政策基調，這是應對系統性風險的必然政策套路。從歷史上看，政策收縮期資產價格下調的機會較大。endprint