賽摩電氣業績虛胖

王東岳

外延并購撐起了賽摩電氣的業績高增長，但缺乏現金流支撐的利潤數字背后恐怕難免會有泡沫。

8月28日，賽摩電氣（300466.SZ）發布2017年半年度報告，公司上半年實現營業收入1.51億元，同比增長68.36%；實現凈利潤830萬元，同比增長23.81%。

依靠外延并購擴張，賽摩電氣經營業績得以大幅提升，公司市值規模亦隨之高漲。但光鮮業績的背后，賽摩電氣的經營現金流入卻不甚樂觀，面對“有名無實”的利潤增長，賽摩電氣的真實盈利質量恐需深入考量。

利潤增長“含金量”有限

2015年5月，賽摩電氣在深交所上市，公司主營產品包括電子皮帶秤、稱重給煤機、稱重給料機及機械自動采樣設備。

由于先天“體弱”，上市后的賽摩電氣業績表現不佳。2015年1-6月，賽摩電氣營業收入同比增長5.74%，但凈利潤同比下滑11.72%。

2015年7月，上市不足兩個月的賽摩電氣即宣布停牌籌劃重大資產重組事項。11月，賽摩電氣發布重大資產重組公告，公司分別擬以3億元、1.8億元和9500萬元收購南京三埃、合肥雄鷹及武漢博晟公司100%股權。2016年6月15日，標的資產順利完成過戶，三家公司成為賽摩電氣全資子公司。

根據年報披露，財務報表合并范圍的變化正是導致賽摩電氣業績增長的主要原因。

受并購因素影響，2016年，賽摩電氣實現營業收入3.31億元，同比增長42.09%；實現凈利潤5646萬元，同比增長70.36%。2017年上半年，賽摩電氣營業收入同比增長68.36%，凈利潤同比增長23.81%。

但與業績增速相比，賽摩電氣應收賬款增長更為明顯。

根據招股書，2012年和2013年，賽摩電氣應收賬款賬面價值分別約為1.32億元和1.77億元，占同期營業收入比重分別為61.59%和69.85%。

2014年起，賽摩電氣應收賬款金額飛速躥升，賬面價值由2014年的2.23億元躍升至2016年的3.98億元，占營業收入比重則由92.06%飆升至120.35%。

截至2017年6月，賽摩電氣應收賬款賬面價值約為3.99億元，占同期營業收入的比重約為265.04%。

受上述因素影響，2014年起，賽摩電氣經營活動產生的現金流量凈額逐年減少。

現金流量表顯示，上市前的2013年和2014年，賽摩電氣經營活動產生的現金流量凈額分別為2958萬元和735萬元，2015年上市時下滑至-538萬元，公司出現經營現金凈流出。

2016年，在完成對南京三埃等三家公司收購后，賽摩電氣凈利潤同比增加2332萬元，但公司經營活動產生的現金流凈額反而下滑至-2808萬元，同比減少2270萬元。

收購標的利潤率存疑

值得投資者注意的是，近年來，賽摩電氣收購標的利潤率變化驚人，在缺少現金流入支撐的背景下，其業績增長的真實性有待考察。

根據收購方案，南京三埃是賽摩電氣耗資最多的收購標的，公司主要從事工業過程自動化檢測產品的研發、生產及銷售，公司客戶主體為高精度散狀物料計量需求的單位。由于業務相近，賽摩電氣曾將南京三埃列為競爭對手。

財務數據顯示，2013年，南京三埃實現營業收入6111萬元，實現凈利潤702萬元，凈利率約為11.49%；同期，賽摩電氣凈利率約為16.91%。

2014年，南京三埃實現營業收入5696萬元，同比下滑6.79%，但同期實現凈利潤1339萬元，同比增長90.67%，公司凈利率由此提升至23.51%；2015年，南京三埃凈利率再次大幅攀升至38.31%。而年報數據顯示，2014年和2015年，賽摩電氣的凈利率分別為14.96%和14.21%。

2016年，南京三埃實現營業收入7157萬元，實現凈利潤3214萬元，凈利率已高達44.91%，盈利能力直逼茅臺。

很難想象，在上市公司業績持續下滑的日子里，南京三埃如何實現每年接近10個百分點的利潤率增長？

根據收購方案，2015年，陣列式皮帶秤產品是南京三埃業績增長的主要來源，其銷售收入占南京三埃全年銷售總收入的51.91%。

銷售數據顯示，2015年上半年，南京三埃銷售陣列式皮帶秤81套，實現銷售收入1823萬元，實現毛利金額1009萬元，毛利率約為55.33%；2015年全年，南京三埃合計銷售陣列式皮帶秤136套，實現銷售收入3147萬元，實現毛利2600萬元，毛利率上升至82.64%。

經計算，2015年下半年，在銷售收入僅1324萬元的情況下，南京三埃實現1591萬元的毛利，營業成本罕見為負。

無獨有偶，收購前后的合肥雄鷹及武漢博晟凈利潤率同樣呈現快速提升。

根據收購方案，2014年，合肥雄鷹的營業收入約為2691萬元，凈利潤約為83萬元，凈利率約為3.08%；2015年，合肥雄鷹營業收入增至3988萬元，同比增長48.22%，公司實現凈利潤645萬元，同比增長678.75%，公司凈利率由此提升至16.05%。

年報數據顯示，2016年，合肥雄鷹的營業收入為6213萬元，凈利潤為1503萬元，公司凈利率已增至24.19%。

武漢博晟的業績反轉更為“精彩”。根據收購方案，2014年，武漢博晟實現的營業收入約為1018萬元，凈利潤約為-322萬元，凈利率約為-31.67%。

2015年，武漢博晟大舉扭虧，公司當年實現營業收入2502萬元，實現凈利潤663萬元，凈利率大幅提升至26.51%。

2016年，武漢博晟實現營業收入4106萬元，實現凈利潤678萬元，盡管凈利率下滑至16.52%，但仍遠高于被收購前。endprint

值得一提的是，由于利潤率下滑，武漢博晟未能完成2016年的業績承諾。

而根據業績補償協議，2017年，合肥雄鷹、南京三埃和武漢博晟實現的扣除非經常性損益后的凈利潤應分別不低于2036萬元、2966萬元及948萬元。

年報數據顯示，截至2017年上半年，賽摩電氣商譽金額約為4.13億元，占同期總資產的28.51%。

2017年1-6月，合肥雄鷹及南京三埃實現的凈利潤分別為407萬元和1149萬元，與業績承諾相比分別存有1629萬元及1817萬元的差距，分別占全年承諾凈利潤的80.02%和61.27%。如果公司無法完成業績承諾，賽摩電氣將不得不面對巨額商譽減值風險。

資本運作頻繁

或許是由于先天“體質”較弱，自上市以來賽摩電氣資本運作不斷。

資料顯示，2016年6月26日，在前次重組完成僅11天后，賽摩電氣便再次發布停牌公告謀劃重大資產重組。12月12日，賽摩電氣發布資產收購方案，公司擬以2.63億元收購積碩科技100%股權，同時擬向第一大股東厲達及2016年第一期員工持股計劃募集配套資金1.32億元用于支付現金對價。

2017年4月27日，賽摩電氣發布公告稱，公司對積碩科技的重組事項已獲得證監會審核通過，公司將于4月28日復牌交易。然而，在復牌交易1天后，賽摩電氣第三次宣布停牌，理由依然是開展重大資產重組籌劃工作。

截至9月14日，賽摩電氣仍處于停牌狀態。自上市至今的28個月里，公司累計停牌時間超過15個月，超過半數交易時間在停牌中度過。

而除開頻繁籌劃并購事項外，賽摩電氣在利潤分配及股權質押方面亦是主動積極。

資料顯示，2016年3月，上市不足一年的賽摩電氣即發布《關于2015年度利潤分配方案的公告》（下稱“2015年利潤分配公告”）。根據2015年利潤分配公告，公司擬以2015年12月31日總股本8000萬股為基數，向全體股東每10股派1元人民幣現金，同時擬以資本公積金向全體股東每10股轉增20股，合計轉增股本1.6億股，轉增后總股本增加至2.4億股。同年的4月22日，賽摩電氣完成權益分配實施，公司總股本增至2.4億股。

在股本擴充完畢后，賽摩電氣第一大股東厲達隨即展開上市以來的第一次股權質押。Wind數據顯示，2016年6月22日，厲達先后質押其持有的2400萬股和1781萬股股份，約占其持有上市公司股份的73.74%。

2017年1月，賽摩電氣發布2016年度利潤分配預披露公告，公司計劃再次以資本公積金向全體股東每10股轉增20股。4月份，高送轉受到遏制，賽摩電氣隨即調整分配方案，改為以資本公積金向全體股東每10股轉增8股，合計轉增2.37億股。7月6日，賽摩電氣完成上述股權分配計劃。

根據最新的股權質押公告，9月8日，賽摩電氣股東賽摩科技質押其所持有的公司股份3350萬股，占其持有公司股份的77.55%，占公司總股本的6.27%。經統計，截至9月8日，上市公司實際控制人累計被質押的股份數約為7795萬股，占上市公司總股本的14.59%。endprint