中國經濟增速分界線確立

胡月曉

6.5-7.0是最新的中國經濟官方預期，市場對此呈現兩極化傾向：一方認為這是一個令人滿意的好的增速；另一方則全然相反。

在中國經濟3季度數據公布前2周，中國國家統計局局長和央行行長先后表態：下半年中國經濟增長將超越政策預期目標，甚至有望達到7.0。2017年中國經濟增長的政策目標6.5，這樣看來，6.5-7.0是最新的中國經濟官方預期。然而，在對這一增長區間認同度提高的同時，市場對中國經濟狀況的判斷，卻愈發呈現兩極化傾向：一方認為，這是一個令人滿意的好的增速；另一方則全然相反，認為這是一個令人憂慮的不合格增速。

中國經濟潛在增長區間探明

依照中國經濟當前增長水準，GDP增長波動在±0.25，即0.5的區間內，經濟運行景氣應該無實質差別，尤其是在當前延續處于“底部徘徊”態勢下。筆者認為，當前中國經濟增速在6.5-7.0之間，都不會改變宏觀經濟運行格局。三季度中國經濟增速為6.8，官方對經濟形勢的界定是“穩中向好”。然而，市場對這一增長數字的理解，機構間卻存在極大差異：一方認可政府界定；另一方則認為降低了季度增速，印證了中國經濟的偏軟態勢，未來增長將繼續放緩。

實際上，2017年以來，市場對中國經濟前景的分歧就前所未有的加大，兩種對立看法勢均力敵：見底、企穩、向上VS繼續向下。即使在一季度和二季度均取得6.9的增長速度后，不少機構對中國經濟能否保持平穩仍持較多擔心。上半年數據公布后隨即進行的多項經濟預測POLL表明，市場整體上仍對中國經濟前景持有較多疑慮，仍以為未來1-2年內經濟增速會下降到6.5下方。但不同機構間對中國經濟前景看法的差異，卻呈現了擴大趨勢：看好中國經濟的，越來越有信心；對中國增長前景有擔憂的，越來越憂慮中國經濟運行中的潛在風險。對中國經濟前景相互對立的看法頻繁出現。2017年5月和9月，穆迪和標普分別下調了中國的主權債務評級；然而在相近時期，OECD、世行、IMF、亞開行，及摩根、野村等多家國際大行，卻上調了2017年的中國經濟增長預期。從各家機構發布的預測數字上看，今年中國經濟增速比去年回升，是“板上釘釘”的事。

對中國經濟前景看法有方向性差異機構間的中國GDP增速預測，其差距也不過0.2-0.3。對中國經濟增速，市場如此較真于0.1、0.2的差距，筆者認為至少存在二層含義：一、當前經濟增長已處潛在增長區間下限，再下降就要跌出潛在增長區間，到時會引起一系列的經濟、社會問題；二、經濟運行已處底部，風險暴露壓力上升，經濟再下降會引起風險突破底線。這實際上意味著，對中國經濟的舒適增長區間而言，至少需要在當前水平上上移1.0-1.5，增長政策底線6.5已處潛在增長率下方，顯然已定低了。對于中國經濟增速換擋的“擋距”，筆者之前曾做過專門的比較研究，認為中國經濟增速由“高速”向“中速”下降的臺階高度大約是3-4，這樣未來中國經濟的合理增長區間應為6-9。對當前經濟運行看法的兩端化和對GDP增長數字微小變化的較真，意味著中國經濟潛在增長區間已探明，當前的實際經濟增速6.7、6.8，就是市場認可的中國經濟潛在增長率。

下降的潛在增速與新周期爭論

之前曾有人認為，中國經濟在未來的較長時期（約20年）內，還能維持約8%左右的潛在增速。市場顯然對這個判斷速度并不認可。改革開放前30年，中國取得了約10%的平均增速，這個速率被當作是這一中國經濟高速增長期間的潛在增速，否則也不會有“保八”的宏觀調控政策認識。顯然，8%被認為是中國改革開放前30年期間，經濟潛在增長區間的下限。2008年金融危機后，國際經濟格局的演變和中國經濟發展階段的變化，中國的潛在增長區間自然已下移。按照3-4的“增速換擋”臺階差，當前中國經濟潛在增長速率大致應為6-7。按照這個判斷，中國經濟當前的增長要算健康和正常。

潛在增長水平下移，毫無疑問就是“新周期”。在經濟新常態下，決定經濟潛在增長水平的機制發生了變化，經濟內生增長動力發生了變化，即使經濟周期的期限時長形式、階段變化表現沒有改變，此周期也非彼周期。對理論界和政策界而言，這種內生增長動力機制的改變，是實實在在最有意義的新！

投資者，尤其是金融市場上的投資者，對經濟周期的關注點更多的是其外在形式，即周期的階段和演進形勢，以便藉此判斷市場變化趨勢，為投資決策提供參考。對投資者而言，是否進入了新一輪周期，即周期期數，是其對經濟周期的首要關注點，尤其在周期轉換階段；其次才是新周期的階段演進；最后才是周期變化背后的動力機制。實際上，當前市場對于中國經濟是否進入新周期的爭論，論爭分歧在很大程度上是由于不同對象對周期關注點存在差異。投資者通常以上升作為新周期的起點；而關注經濟內在動力機制的機構、理論界和政策界，卻和投資者有著不同的周期起點劃分標準，對于中國經濟狀況，他們認為新的周期已經開始，盡管經濟實際增速還將維持一段相對低迷平穩的時間。

經濟轉型帶來了中國經濟內在機制的轉變，其外在表現就是結構調整和增速換擋，這就是中國經濟的“新常態”。從動力機制變化的角度，“新常態”自然要帶來“新周期”，即使新舊周期的時長相同。由于當前新舊周期正處“交接”階段，且實際增長都處底部，作為一般投資者，確實是很難區分和認識到新周期的到來。

基于舊周期的認識，當前經濟運行中的困難未見減少，甚至還大概率繼續上升：地方政府債務風險、房地產泡沫、過高的杠桿、繼續城鎮化而來的就業壓力等，使得政策空間和回旋余地變小，經濟增長仍可能延進一步下降。然而從新周期的角度，供給側改革實際上提供了一個市場“出清”的替代形式，改革的繼續深入和開放的進一步推進，尤其是十九大確定了經濟、社會全面繼續深化改革和推進全方位開放的基本國策，將進一步激發動力、釋放活力，中國經濟增速將逐漸上行，實際增速將緩慢上移到潛在增長區間上方，經濟“穩中偏升”格局將逐步呈現。

（作者為上海證券首席分析師。本文僅代表作者本人觀點。）