金融手段助力美國頁巖油逆境求生

□ 楊國豐

金融手段助力美國頁巖油逆境求生

□ 楊國豐

美國頁巖油行業目前處于油氣新技術、新方法應用的前沿。李曉東 供圖

美國的金融環境和靈活的金融手段使美國頁巖油公司在當前的油價水平下仍能獲得維持生產經營活動所需的資金，保障正常運營。

自2014年下半年以來，低油價已經持續了3年時間，雖然歐佩克采取了減產保價措施，但國際油價一直在50～55美元/桶徘徊，這與美國頁巖油的平均保本成本處于這一水平有很大關系。某種程度上來說，美國頁巖油已經取代歐佩克，成為國際油價的“調控者”。與此同時，美國頁巖油也被認為是導致此次油價下跌的“罪魁禍首”。

從全球油氣領域的發展來看，近3年美國頁巖油項目比其他油氣項目更早、更快地適應了低油價，一方面是得益于頁巖油行業目前處于油氣新技術、新方法應用的前沿，另一方面與美國獨特的金融環境緊密相關。金融手段在美國頁巖油公司逆境求生中的作用不可小覷。

美國頁巖油生產逆市增長

受低油價影響，美國的頁巖油產量在2015年達到峰值的469.7萬桶/日，隨后的一年半時間產量持續負增長，2016年9月達到414.1萬桶/日的階段低點后持續回升，2017年9月的產量為477萬桶/日。

二疊盆地是低油價以來整個美國頁巖油行業的一大亮點，也是唯一的產量持續增長頁巖油產區，目前產量接近200萬桶/日，是美國第一大頁巖油產區，約占全美頁巖油總產量的40%。其次是伊格爾福特和巴肯頁巖區，產量分別為109萬桶/日和106萬桶/日，在美國頁巖油產量中的占比均在1/4左右。作業鉆機方面，根據貝克休斯的最新數據，截至10月20日結束的當周，美國頁巖油區帶的作業鉆機數環比減少7臺，是連續第三周負增長，達到今年6月以來的最低水平，但仍高于去年同期。頁巖油鉆探活動已經連續兩個月呈萎縮之勢。與此同時，美國主要頁巖區帶完鉆但未完井的頁巖油氣井數量繼續增加，目前已接近6000口，其中絕大多數為頁巖油井，只要油價恢復到一定水平，這些井就可以馬上進行完井作業并投產。

二疊盆地頁巖油生產在低油價下逆市增長得益于其獨有的優勢。首先該盆地發育多套頁巖層系且總沉積厚度非常大，目前已證實有生產潛力的6套，目前該盆地的大部分頁巖油產自沃夫坎、伯恩斯普林和斯普拉貝里三套頁巖層系。其次，二疊盆地一直是美國的石油主產區之一，地質資料豐富、認識清晰，盆地內的生產、集輸、儲存等基礎設施完善，同時還有管道分別通往庫欣和墨西哥灣的多個煉廠。再次，進入時機也是二疊盆地保持低成本且在低油價下仍能快速發展的重要原因。目前在二疊盆地產量最高的幾家公司，都是在2013年之前進入該盆地的，當時其他公司的重點還都在伊格爾福特和巴肯頁巖氣，二疊盆地的頁巖油資產獲取成本還非常低，每英畝不到2000美元。埃克森美孚等大公司及諸多私募在2015年開始大舉進入二疊盆地，推高了其頁巖油資產獲取成本，2016年底時每英畝獲取費用已上漲至6萬美元，4年內增加了數十倍。

三大金融手段助力美國頁巖油發展

美國頁巖油公司的生存能力遠比外界預期的要高很多。 李曉東 供圖

油價暴跌之初曾有分析師稱美國頁巖油行業將出現破產潮，但事實證明美國頁巖油公司的生存能力遠比外界預期的要高很多，究其原因主要有三大因素：一是頁巖油的生產活動相對于其他油氣項目更加靈活，各環節的周期比其他油氣項目短，可以較靈活地調整生產措施；二是除與其他公司相同的削減投資、裁員等措施，美國頁巖油生產商對頁巖油勘探開發新技術、新方法和新思路，如扼流效應、信息技術等應用遙遙領先其他石油公司， 成為其應對低油價的利器之一；三是美國的金融環境和靈活的金融手段使美國頁巖油公司在當前的油價水平下仍能獲得維持生產經營活動所需的資金，保障公司的正常運營。

金融手段之一：高負債經營。從生產經營活動上來看，美國的頁巖油公司是目前油氣領域最活躍的群體之一。據統計，包括EOG、先鋒自然資源公司、德文公司、大陸資源公司和懷廷石油公司等在內的美國主要從事頁巖油生產的獨立公司，2013年以來絕大多數時間均未實現當年經營現金流與資本投資的收支平衡，而且公司當年的長期債務幾乎是其作業現金流的兩倍之多，但舉債經營并未影響其頁巖油生產經營活動。

“拆東墻補西墻”的經營模式是大部分美國公司都會采取的一種金融手段，即高負債經營。華爾街對于頁巖油氣投資的熱衷是維持美國頁巖油氣行業高負債運營的基礎。在2016年到2017年上半年的18個月中，華爾街各大銀行和投資者以信貸和股份的形式向頁巖油公司投入了約570億美元。大量資金涌入頁巖油領域并最終轉化成頁巖油井，推動美國頁巖油產量增加，同時加劇了全球石油供應過剩，使國際油價進一步承壓。阿納達科石油公司總裁在2017年6月份的一次投資者大會上說，“如今石油行業面臨的最大問題就是你們”。高盛大宗商品專家也表示，盡管歐佩克聯合了多個非歐佩克產油國努力限制生產，但原油期貨價格仍在持續走跌，主要就是市場上有太多的錢在影響國際油價。斯倫貝謝CEO更是直言不諱：華爾街向頁巖油領域投入過多資金導致的供應過剩，是國際油價低迷的主要原因。

金融手段之二：對沖交易。美國頁巖油氣發展之前對沖交易就已經存在被眾多石油公司所使用，但將對沖交易發展到極致的還是美國頁巖油生產商。頁巖油生產商在本輪油價暴跌之前就已經在采取一定的對沖交易了，只是當時它們還是與其他油公司一樣，將對沖作為抵消油價波動風險的一種手段。隨著油價的持續下滑及波動加劇，頁巖油生產商利用頁巖油相對更加靈活的生產特性，開始將對沖交易在公司運營中的作用發揮到極致。

路透社曾在2016年中期對美國主要頁巖油生產商披露的數據進行了分析，結果顯示：自油價下跌以來，美國頁巖油生產商的對沖活動明顯增加，用于對沖的頁巖油產量在公司年度產量中所占的比例不斷增加。以先鋒自然資源公司為例，該公司曾在2015年5月時宣稱已將公司2015年頁巖油產量的90%和2016年產量的60%進行了對沖操作。伍德麥肯茲今年4月對33家美國大型頁巖油公司對沖操作活動的分析稱，這些公司在2016年四季度增加了共計64.8萬桶/日的產量對沖，環比增加了33%，大多數都是在油價期貨處于50～60美元/桶時建倉的。ESAI能源公司最新發布的報告稱，雖然近月來主要頁巖油區帶的鉆探活動在減少，但由于頁巖油生產商增加了對沖操作，預計今年美國的頁巖油產量可能會高于業界預期。ESAI公布公司通過對35家美國頁巖油生產商經營活動的分析發現，這些公司在未來兩個月內可能會將2017年總產量的65%和2018年產量的33%進行對沖。

金融手段之三：創新融資合作模式。公司經營中的關鍵問題是怎樣使投資者與實際項目聯結起來，這在油價低迷投資難獲理想收益時顯得特別突出。近兩年，美國頁巖油氣業內出現了名為DrillCos的合資公司，這是一種具融資功能的服務公司，將投資者與擁有勘探開發區塊卻苦于缺乏資金的油氣公司結合起來。DrillCos公司向投資者承諾長期的收益回報。擁有區塊的公司在資金投入的驅動下不僅保住了區塊的所有權不致過期，也獲得了持續的經營收益。而服務公司則從在該區塊上的工程作業中獲得其應得的利潤。DrillCos公司以這種多贏的方式在兩年內至少籌措了20億美元資金，在低油價下支持著美國油氣的持續發展。這種創新體現了把現代金融歸入產業體系的改革要求，能使多元化的金融業更好更直接地為實體經濟服務。這對本身具有資金高投入的油氣工業更顯得重要，特別適合在低油價困境中苦斗的油氣上游企業。

石勘院）