2018年股市主題
——防“危”杜漸

胡語文

全球貨幣政策轉向“慢緊縮”，風險資產價格承壓。從宏觀角度來看，美國經濟復蘇態勢增強，加息預期進一步明確，寬松貨幣政策退出更加迫切，對風險資產的影響也會逐步放大。中國經濟由高速增長轉向高質量發展階段，正處于轉換方式、優化結構和轉換動能的攻關期。為防止“灰犀牛”和“黑天鵝”爆發，亟需落實“去杠桿”和“防風險”等措施，避免經濟出現大起大落。歐美經濟加快復蘇導致寬松貨幣政策的紛紛退出，貿易保護主義升溫帶來資金回流壓力。預計2018年全球貨幣政策呈現“慢緊縮”態勢，風險資產價格受壓制的概率增大。

近期美股大跌導致全球股市跟隨大跌，道瓊斯指數在2018年1月26日創出歷史新高26616.71點，隨即下跌，其中2月5日跌幅超過4.5%，收盤至24345點。美股在2017年的表現是牛市，年漲幅25%，道瓊斯指數從2017年1月3日的19872點漲至24719點。

2018年以來，美股波動率指數從歷史底部突然創出近期新高，美國30年期國債收益率快速升至3%，無風險收益率的上漲使得風險資產上漲空間受抑制。道瓊斯指數估值已經到了25倍市盈率，標準普爾500指數達到27倍市盈率，納斯達克指數超過37倍市盈率，美股整體處于高風險、低收益率區間。因此，我們預計，2018年美股風險仍在釋放當中，市場大幅波動的概率加大。未來美股三大指數延續調整的概率頗大，建議謹慎。

港股市場經過2017年大幅上漲之后(從2017年1月3日21993點漲至2017年12月29日29919點，漲幅超過36%），在2018年也出現一定的回撤壓力。盡管恒指對應的2018年的估值水平仍處于過去10年估值中樞的位置，市盈率在12.4倍，市凈率在1.36倍，并不算高，但中美兩國的貨幣政策都將更加中性、甚至出現慢緊縮，所以，對港股而言，風險偏好短期也會受到抑制，但一些投資機會仍會值得挖掘。

A股受美股大跌影響，走勢出現一定的波動。上證綜指9個交易日跌幅超過了過去1個月的累計漲幅，跌破年線和3200點大關。回顧2017年A股的走勢，大小盤指數出現了分化走勢。受益于藍籌股的慢牛行情，上證綜指區間漲幅4%，自2017年1月3日的3105點漲至年末2017年12月29日的3307點。同時，中小板綜合指數和創業板綜合指數年收益均為負，分別下跌-1.25%和-15.32%。

我們在2018年初提示藍籌股的估值安全邊際正在下降。價值投資轉向趨勢投資，A股市場正逐步接近高風險區域。中國經濟仍處于提質增效階段，在經濟新動能未能完全替代舊動能之前，A股上市公司整體盈利增速難有超預期表現機會。中小投資者切忌在高位追漲估值較貴漲幅較大的白馬股。對于權益類資產管理人而言，在目前位置應該降低估值較高的藍籌白馬股的倉位，增持業績反轉或可能超預期的低位股票。

現在來看，A股市場除了上證50指數具備一定的相對估值優勢，其他白馬股的估值基本都已經回到估值中樞、甚至高估，比如白酒、家電板塊。中小板和創業板等成長型較好的板塊的估值仍未到有吸引力的投資區域，但經過連續2年下跌之后亦存在超跌反彈的機會。

整體而言，2018年權益類資產整體來看，投資風險仍大于收益，風險收益比沒有出現明顯的系統性買入機會，建議自下而上的尋找結構性機會。