地方政府平臺債現狀、風險及其影響分析

張炎濤+王溪嵐+王立元

摘要：本文通過考察截至2017年8月底全國8741只平臺債1，較為詳細地分析了東、中、西部以及東北地區300個縣級、261個地市級和36個省級平臺債的基本情況，結合財政收入情況，對各地償債率進行了測算，并引進虛擬變量估算了平臺債融資潛在風險對基礎設施投資的影響。

關鍵詞：地方政府融資平臺債 償債率 財政收入 基礎建設投資

近年來，地方政府債務風險一直是學界和政府關注的主要風險點之一。地方政府融資平臺債（以下簡稱“平臺債”）是地方政府投融資平臺發行、主要用于地方基礎設施建設或公益性項目的債券。2009年以來，大量發行平臺債成為地方政府籌集基礎設施建設資金的主要方式，雖然有力推動了地方的固定資產投資，但受近年來規范地方政府債務、“開正門，堵偏門”等政策的影響，平臺債信用會逐步與政府脫離，平臺企業償債壓力可能加大，潛在風險值得進一步關注和研究。

平臺債基本情況

（一）平臺債主要投向市政建設和基建，以3～7年期限的企業債為主

截至2016年末，我國地方政府平臺債余額7.39萬億元，同比增長52.1%。全年平臺債發行2.48萬億元，同比多發行6727億元。平臺債所籌資金主要投向市政建設和基建類，占存量平臺債60%有余，綜合類和公用事業類分別占20%和10%。

分地區看，東部地區平臺債占比46.8%，中部、西部和東北地區平臺債占比分別為23.3%、24.6%和5.3%。從發債平臺所處行政級別看，省級（含省會城市）、市級和縣級的占比分別為49.2%、37.4%和13.4%。平臺債以企業債與公司債為主，2016年末合計余額約5萬億元，占比67.9%，其余主要是中期票據和定向工具，占比分別為18.4%和13.3%。

（二）平臺債近三年到期的債務余額占比超四成，主要集中在東部和西部地區的省級以及地市級平臺

據Wind資訊統計，截至2017年8月底，全國共約8741只平臺債，余額8.63萬億元。從到期總體情況看，2018年及以后到期的債券數量約8306只、余額8.24萬億元。分區域看，東部地區平臺債3882只、余額3.82萬億元，中部地區平臺債1876只、1.94萬億元，西部地區2112只、余額2.04萬億元，東北地區436只、余額4426億元。分行政級別看，省級平臺債3130只、余額3.71萬億元；地級市平臺債3640只、余額3.2萬億元；縣及縣級市平臺債1536只、1.33萬億元。從到期期限看，2018—2020到期的平臺債4011只、余額3.56萬億元，占2018年及以后全部到期余額的43%；2021—2025年到期的平臺債4110只、余額4.42萬億元，占2018年及以后全部到期余額的54%；2026—2038年到期的債券余額僅為2527.9億元。

（三）短期內平臺債總體風險可控，但潛在風險不容忽視

平臺債發行主體控股股東大部分是有政府背景的，實際控制人基本上是當地政府、國資委或財政部門。2016年我國財政盈余2.36萬億元，如無大的外部沖擊或政策變化，總體看，未來幾年內地方政府融資平臺債總體兌付風險不大。

但與此同時，目前平臺債發行主體負債率較高、利潤率低，短期內收益較難覆蓋籌資成本。截至2016年末，8741只平臺債發行公司平均資產負債率57.31%，較2015年末上升1.2個百分點，平均總資產報酬率ROA僅為1.92%，低于平臺債發行平均利率4.75個百分點。這意味著8741只平臺債發行公司基本上在做著虧本的生意，也意味著平臺債務規模越大，無法償還的可能性也就越大。隨著融資平臺與政府信用的逐步脫鉤，單靠平臺債企業本身，可能會出現較大的潛在還債壓力。

近年來，在經濟增速下行背景下，債券市場時有違約情況發生。盡管這些違約企業中沒有一家是平臺類企業，但平臺債政策在不斷調整，傳統融資平臺的定位逐步弱化，地方政府通過發行地方政府債券融資會進一步強化。因此，短期內從地方財政收入看，整體信用風險雖然可控，但長期而言，部分地區平臺企業面臨著較大償債壓力，存在的潛在風險不容忽視。

平臺債企業潛在風險分析

度量平臺債潛在風險，既要看債務總量，也要看當地政府財政收入和經濟規模情況。為此，我們選擇平臺債余額/當地財政收入（以下簡稱“償債率”），或者當地財政收入-需償還平臺債余額，作為地方償債壓力指標，平臺債余額數據為截至2017年8月底，當地財政收入數據為2016年數據。

（一）區域償債總體情況

在2018年及以后到期的8306只平臺債中，2018—2025年到期需償還的債務約為7.99萬億元，占比96.9%。進一步分析各行政區域需償還債務余額與其財政收入的差額，如果該區域財政總收入小于需償還債務余額，認為區域內平臺債存在潛在風險。測算結果顯示，總體上我國需償還平臺債余額小于財政總收入，僅西部地區省級和東北地區縣級需償還平臺債余額超出該地區財政收入，分別超出3067億元和258億元。

（二）平臺企業償債存在較大區域差異

1.省級平臺債償還壓力主要集中在西部地區，到期債務余額占比近六成

省級平臺債發債涉及36個城市（包括省會和計劃單列市，共3361只平臺債）、總體償債率為94.46%，其中14個城市償債率超過100%，余額為2.18萬億元。主要是9個西部城市平臺債余額為1.27萬億元，分別占全部省級平臺債和西部地區平臺債的57.3%和97.36%。中部地區有3個城市平臺債余額共3457億元，償債率超過100%，東部地區僅南京和天津償債率超過100%，東北地區省級平臺償債壓力小，余額占全部省級平臺債務余額的4.84%。

2.地市級平臺企業總體償債壓力相對較小，但東北、中、西西部地區有些城市償債率偏高

截至2017年8月底，市級平臺債發債涉及261個地級城市，共3831個平臺企業，債券余額共計3.32萬億元，總體償債率為79.83%，低于省級14.63個百分點。262個地級市中有74個市償債率高于100%，余額合計1.72萬億元，平均償債率157.20%。償債率超過200%的城市有18個，余額6155億元。endprint

3.縣級平臺償債壓力較大，東北地區尤為突出

截至2017年8月底，縣級平臺債總體償債率為119.7%，分別高于省級、地市級平臺債25.2個和39.9個百分點。雖然總體風險不高，但結構上差異較大。

東部、中部、西部、東北地區縣級償債率分別為95.7%、126.7%、127.5%、237.8%。東北地區的償債壓力尤為突出，17個縣級平臺中12個平臺償債率超過100%，平均償債率高達310.13%，余額為411億元，占該地區全部縣級平臺債余額的88.2%，分別比東部、中部、西部地區高29.50個、30.90個和29.30個百分點。中部、西部地區部分縣級平臺也面臨著一定的壓力。中部地區主要是湖南大部分縣級市償債率較高，28個發債的縣級市中有21個縣的償債率超出100%，余額共計901億元，平均償債率為242.11%。西部地區62個縣中有13個縣償債率超過200%。東部地區縣級償債壓力相對較小，130個縣中有50個縣償債率超過100%。

4. 償債率排名前20的地市和縣級“一把手”平均換人率為55%，部分地區新發平臺債9成以上用于償還舊債，潛在風險暴露可能性加大

一方面，地方政府平臺過去融資規模持續增長，與地方“一把手”頻繁更換關系較為緊密。受GDP考核影響，“一把手”上任后，普遍存在著舉債斥資進行大規模投資的沖動，把債務償還留給下一任，如此循環往復，借新債還舊債，使債務規模越來越大。另一方面，對融資平臺的監管政策不斷趨嚴，繼續大規模舉債難以持續性，潛在風險暴露可能加大。在監管趨嚴的大背景下，平臺債“金邊”屬性將逐步淡化，繼續通過較低成本的政府隱性擔保發新債還舊債的模式難以為繼，潛在風險暴露可能加大。

平臺債潛在風險對基礎設施投資的影響

地方政府通過設立融資平臺企業舉債，用于城市基礎設施建設，可帶動當地經濟增長。從近年來審計署公布的數據看，地方政府融資平臺的資金最終有約90%用于基礎設施投資，而基建投資短期內能夠起到穩增長的作用，長期能夠提升中國增長潛力，但過度投資會導致平臺債規模快速膨脹，從而導致地方債務率攀升，可能會帶來潛在風險。為了估算地方平臺債融資潛在風險對基礎設施投資的影響，本文通過引入虛擬變量構造了兩個簡單的計量模型。

在（1）式中， 表示t時期某地區基礎設施投資的對數， 為t時期某地區平臺債融資余額對數， 為刻畫平臺債融資風險的虛擬變量，當某地區平臺債融資余額/財政收入大于1時，其值為1，即表示可能發生潛在風險，否則為0， 為隨機干擾項。

回歸結果如表1所示，模型系數估計結果在1%的顯著性水平上都是統計意義上顯著。從經濟意義上看，無潛在償債風險地區省級平臺債余額每增長1%，該地區基礎設施投資平均會提高0.623%，存在潛在風險的地區平臺債余額每提高1%，基礎設施投資平均會提高約0.571%。這說明對于償債壓力較大的城市而言，通過發行平臺債融資對基礎設施投資的帶動作用要小于無潛在風險的城市0.051個百分點。

在（2）式中， 和 變量含義同（1）式， 為某地區t時期的償債率，引入 主要是為了估算進一步提高償債率帶來的影響。估計結果見表2，模型在統計意義上是顯著的，效果較好。結果表明：地區償債率的一次項系數為負，二次項系數為正，表明平臺債務率與基礎設施投資之間存在“倒U”關系，即保持一定的償債率會對當地基礎設施投資有促進作用，但過高的償債率反而會抑制基礎設施投資。具體而言，地區償債率平均每提高1個百分點，基礎設施投資平均會提高2.22%，當償債率進一步提高時，基礎設施投資會平均下降0.285%，尤其是對于那些償債率超過100%的地區，基礎設施投資平均會多降1.006%，即對于這些地區償債率一般應該不能超過171.65%，而目前省級平臺中已有4個城市超過這一水平。

作者單位：張炎濤 中國人民銀行武漢分行營業管理部

王溪嵐 中國人民銀行武漢分行營業管理部

王立元 中國人民銀行調查統計司

責任編輯：羅邦敏 鹿寧寧

參考文獻

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