中國并購基金需疾行

　　建議通過政府推動，發起組建控股型并購基金，盡快設立適合資本市場現階段發展的參股型并購基金，支持證券公司以集合資產管理業務形式開展參股型并購投資業務
　　
　　中國證監會上市監管部主任楊樺在5月召開的“2011 中聯業績論壇”上表示，證監會將支持包括設立并購基金等并購重組融資模式的探索。據不完全統計，近四年來，我國資本市場上有200家左右的上市公司實施了重大資產重組，交易額將近1萬億元。重組后，相關上市公司平均每股收益提高了近兩倍。
　　并購基金是私募股權基金的一個重要分支，專指將投資方向定位于并購企業資產或股權的一類基金，是目前歐美成熟市場PE的主流模式。如今，全球PE體量非常龐大，超過9000家PE管理運營著逾1.9萬億美元，其中并購基金占63%，并購基金已成為了歐美成熟金融體系中的重要力量。然而，由于我國尚處于向市場經濟過渡的轉軌時期，金融市場發展相對滯后，資本市場尚未成熟，并購融資存在諸多問題，制約著并購重組。
　　
　　并購基金發展需加速
　　
　　國內現存的并購業務大多是自有資金，限制了并購實施的數量、質量和效率，而外部融資渠道主要有資本市場和銀行信貸。其中，資本市場融資包括定向增發、發行可轉換債等，但因受到融資方須為上市公司且需滿足一定的融資條件、履行相應審核程序等原因，影響了并購數量和效率。信貸方面，銀監會《商業銀行并購貸款風險管理指引》允許符合條件的商業銀行向并購方發放并購貸款。但由于貸款行需進行復雜的并購交易風險評估，且要求提供高于其他貸款種類的擔保條件，貸款門檻較高，導致商業銀行和并購人對并購貸款的使用都缺乏足夠動力，并購貸款市場至今發展較為緩慢。這導致近年來PE參與并購交易的活躍度逐漸增強，但PE主導的并購交易占比仍較低。例如，2009年，中國并購市場由PE主導的并購交易金額占比僅為0.35%。
　　并購重組作為“調結構”的重要手段，必將在“十二五”期間發揮不可替代的重要作用，而并購基金是增加并購融資渠道、改善并購融資結構、促進并購市場發展的有益途徑。建議通過政府推動，發起組建控股型并購基金，同時，為滿足并購融資的迫切需求，盡快設立適合資本市場現階段發展的參股型并購基金，并在證監會現有的監管框架下，支持證券公司以集合資產管理業務形式開展參股型并購投資業務。
　　
　　政府助力控股型并購基金
　　
　　控股型并購基金的運作模式強調獲得并購標的控制權，并以此主導目標企業的整合、重組及運營。控股型并購基金能最大限度地提高并購效率和資金使用效率，是美國并購基金的主流模式，其通常具有三個重要特征。第一，并購標的控制權的獲取是控股型并購基金開展后續整合工作的前提。國外企業經歷較長歷史發展，股權相對比較分散，主要依靠職業經理人管理運營。當企業發展出現困難或遇有好的市場機會，股東出售意愿較強，并購人較易獲得目標企業的控制權。第二，杠桿收購是控股型并購基金通常采用的運作手段。國外成熟的金融體系為控股型并購基金提供了垃圾債券、優先貸款、夾層融資等多樣化融資工具，并購基金杠桿率得以數倍甚至數十倍地釋放，投資規模和收益率隨之獲得提升。第三，擁有具有優秀企業整合能力的管理團隊是控股型并購基金能夠主導目標企業后期整合的有力保障?？毓尚筒①徎鸬墓芾韴F隊通常包括資深職業經理人和管理經驗豐富的企業創始人，這使得基金在完成企業并購后有能力積極主導企業的一系列整合重組，通過長期運作，提高企業效益。這也是國外控股型并購基金與其他PE運作模式的較大區別之一。
　　在我國，市場經濟的現有發展階段和特有國情導致目前按市場化方式較難獲得企業控制權。同時，資本市場發展程度有限，可供選擇的融資工具較少，目前從事并購交易的基金發展時間較短，普遍缺乏參與企業和行業整合的能力，這都影響了控股型并購基金的運作。但政府部門特別是地方政府可在其行政區域內充分調配資源，協調各方利益關系，消除并購重組障礙，快速推動區域并購或跨區域并購整合的順利開展。因而，建議現階段通過各級政府推動，發起組建控股型并購基金，并在其后的并購活動中給予政策支持，重點解決并購標的控制權的獲取、杠桿融資渠道的配套完善和提高基金的企業整合能力的問題，可先行在細分行業推動控股型并購基金的開展。
　　
　　設立參股型并購基金
　　
　　參股型并購基金并不取得目標企業的控制權，而是通過提供債權融資或股權融資的方式，協助其他并購方參與對目標企業的整合重組。參股型并購基金在有效避免我國資本市場和經濟發展現階段局限性的基礎上，為并購交易提供了一種結構性融資渠道，能有效解決目前并購交易資金瓶頸問題，具有重要的現實意義。
　　參股型并購基金可以通過以下三種途徑參與并購：
　　一是針對并購過程中并購企業在資金上的需求，根據對行業和并購雙方的判斷，發揮并購基金管理人的資本市場專業化優勢，以較商業銀行并購貸款更為靈活的方式，為并購企業提供融資支持，以較低風險獲得固定或浮動收益。同時，可通過將一部分債務融資轉變成權益性資本，實現長期股權投資收益。
　　二是與并購企業合作，共同對被并購企業進行股權投資、整合重組，在適當時候通過將所持股權轉讓等形式退出。
　　三是與具有企業整合實力的產業投資者或其他投資者合作，以他們為主、并購基金為輔，整合各自在資源、技術和經驗等方面的優勢，共同對被并購企業進行投資及整合重組。
　　
　　支持券商并購投資業務
　　
　　在證監會現有監管框架下，可積極推動參股型并購業務的開展，支持證券公司參照《證券公司集合資產管理業務實施細則（試行）》的規定，以集合資產管理業務的形式開展參股型并購投資業務?！秾嵤┘殑t》規定集合計劃的募集資金應當用于投資中國境內依法發行的股票、債券、證券投資基金、央行票據、短期融資券、資產支持證券、金融衍生品以及中國證監會認可的其他投資品種，這為并購基金獲得證監會批準、以集合計劃形式開展并購業務提供了可能。同時，《實施細則》規定單個集合計劃持有一家公司發行的證券，不得超過集合計劃資產凈值的10%。證券公司將其管理的客戶資產投資于一家公司發行的證券，不得超過該證券發行總量的10%。這一規定可以看做是對集合計劃投資于并購標的股權的比例限制。
　　建議在現階段選擇已經獲準開展直投業務和集合資產管理業務，并具有良好業績記錄的券商，以集合資產管理業務形式開展參股型并購基金試點。監管方面建議：一是集合計劃募集資金投向應以并購業務為主，除流動性安排以外，不得用于其他目的；二是客戶資金來源的合法化；三是管理團隊的資格認定包括職業道德和業務技能的要求；四是在其他金融工具配套的情況下，嚴格控制杠桿融資比例；五是并購上市公司要嚴格按照證監會的相關規定和程序進行。