藍思科技：2018年業績測算

本刊研究員 田 闖

智能手機逐漸步入存量市場階段，在供應鏈上，光學以及顯示領域是目前確定性較高的增量市場。藍思科技作為玻璃蓋板的龍頭企業，在雙玻璃以及3D玻璃的大趨勢下，產品結構進一步優化，疊加產能擴張帶來量的增長，業績增長確定性高。

2018年產品結構進一步優化

藍思科技的主營業務為手機、Pad視窗保護玻璃，以及手機玻璃機殼。目前是蘋果手機蓋板玻璃的主要供應商，2007年便已取得蘋果的供應商資格，與伯恩光學壟斷了智能手機高端產品的玻璃蓋板。

根據canalys發布的國內智能手機銷量數據來看，17年國內智能手機出貨量在4.59億部，整體增速同比下滑4%，這是國內智能手機有史以來第一次。在消費電子市場增速下滑，創新動力不足，市場競爭日趨激烈之際。外觀是構建差異化競爭的第一因素也是直接影響消費電子用戶的購買驅動力。智能手機廠商紛紛在手機外觀的差異化上下功夫，以此吸引消費者。而玻璃機身由于可以通過不同的工藝實現炫光、弧形、曲面、更多酷炫的色彩效果，越來越受到手機廠商的青睞。三星自從S7開始采用曲面玻璃設計，小米從小米5開始也開始跟隨，去年iPhone8/8P以及iPhoneX相比iPhone7來說，將金屬機殼替換，采用了雙面玻璃機身，代表了整個行業的轉向。剛剛發布的Vivo X21，也使用了3D玻璃機殼以及2.5D前蓋玻璃。

當然，蘋果等廠商之所以在當下的時點選擇回歸玻璃機殼，主要在于無線充電以及未來5G等技術的發展和應用推廣，智能手機對信號傳輸的要求更高，金屬背板對信號屏蔽的缺陷將被放大。目前可替換的材質主要是玻璃和陶瓷，雖然陶瓷相對于玻璃，其更輕、更耐磨、手感也更好。但目前的陶瓷相對于玻璃而言，其加工難度大，良品率低。非金屬機殼中玻璃是目前成本最低，功能契合最好的材質。

按照弧度來劃分，手機前蓋玻璃及玻璃機殼分為2D、2.5D、3D。2.5D和3D最大的不同之處在于，采用3D玻璃的手機，弧面過渡更加自然，屏幕整體順暢緩和，消去邊緣玻璃棱角之后，使得整個機身對手感的影響降到了最低。而對于OLED屏幕而言，如果充分利用OLED柔性顯示的特性，與3D曲面玻璃進行柔性貼合，從而實現側邊觸控與顯示功能的話，則需要配合3D前蓋玻璃。如果涉及的初衷是利用OLED屏節能、高亮等其他特性的話，也可配合2D或2.5D前蓋玻璃使用。但以現在發展的趨勢來看，就算不在手機前蓋玻璃上使用3D玻璃，越來越多廠商也會為了更加美觀的弧度和手感，傾向在玻璃機殼上使用3D玻璃。

3D玻璃的制造工藝和2D、2.5D基本類似，最大差別在于增加熱彎成型設備。2.5D邊緣需要特殊處理，3D還需要基于曲面進行加工。在而曲面熱成型環節的溫控精度要求高，容易產生受熱不均，同時3D曲面拋光工藝技術要求也高、磨具成本高，以及貼合工藝難度大。在出貨單價方面，2D玻璃單價目前在20元左右，2.5D接近25，而3D玻璃的單價差不多有70元（玻璃機殼比前蓋玻璃單價要高出20%左右）。明顯可以看出，在手機蓋板玻璃向著2D-2.5D-3D的方向進化過程中，特別是從2.5D向3D迭代的時候，ASP明顯上升，產品結構進一步優化，一旦良率有突破，給毛利率上升的空間將會尤其大。

1月份的調研記錄顯示，2018年藍思2.5D前后蓋玻璃的產量將達到6.5億片左右，3D玻璃產量將達到7000萬片，假設產銷率為100%，2.5D玻璃以25元單價計算，3D玻璃以70元單價計算，手機玻璃的收入將達到210億，按照往年手機玻璃收入占總收入65%來計算的話，2018年藍思科技營收將達到320億。在凈利率方面，2017年公司凈利率為9%，由于去年藍思在松山湖擴建廠區，折舊費用率及產品良率均有一定壓制，在今年將逐步緩解，因此預期今年凈利率達到10%的話，2018年全年凈利潤能達到32億左右，較2017年21億，上升50%左右，對應當前的股價，估值僅20倍出頭，這是在當前的股價建議關注藍思的重要原因。

工藝壁壘高，產品空間大

視窗防護玻璃擁有很高的行業壁壘，主流供應商必須兼具資金、技術、人力三方面優勢，某種程度上，這是一個重資產的行業（藍思科技固定資產占總資產的比例超過50%）。在技術方面，玻璃蓋板的生產過程中涉及到機械設計自動化、光學、材料、電子工程、印刷等多個領域，產品生產和新的產品的研發，綜合應用，都有各種門類的科學滲透在里面，因此每個產品的研發周期和學習曲線時間較長。藍思科技的3D玻璃技術儲備，早在2014年上市時就有布局，直到2-3年之后，相關產品才具備批量供應能力。

在資金方面，蓋板玻璃相關的研發和設備投入十分巨大，由于產品定制，較多核心生產設備也需要定制而難以標準化生產，因此核心加工設備價格較昂貴。但手機自身周期較短，產品高度定制化且更新迭代較快，導致需求時間周期較短的僅幾個月，較長的也就1年，巨額設備投入很可能會打水漂。因此只有具有充足資本和核心技術儲備的公司才能得以生存。而新進企業需要度過非常漫長的研發、投產、成熟、盈利過程。所以，雖然看到這個行業有部分新進入者，但是仍然不能撼動藍思和伯恩主流供應商的地位。

疊加前面提到的手機玻璃機殼的趨勢，整個行業的需求從1變成2，預期藍思依舊能夠比較平穩地享受行業發展的紅利，在不斷擴充產能的過程中盈利不斷增長。