不宜賦予回購股份更多另類功能

胡東輝

證監會本周四發布，證監會會同有關部門提出完善上市公司股份回購制度的修法建議，就《中華人民共和國公司法修正案》草案公開征求意見。既然是公開征求意見，應該是想聽聽市場各方還有什么不同意見，或者還有什么更好的建議。看了各大主流媒體的報道，都是依樣畫瓢解釋如此修法好在哪里。如果都是這樣順桿爬，那公開征求意見也就失去了意義。本文就修法建議提出一點不同意見，供證監會參考。

上市公司利益與股東利益不盡相同

我國現行《公司法》第一百四十二條規定了股份公司為減少注冊資本，與持有本公司股份的其他公司合并，將股份獎勵給本公司職工，以及股東因對股東大會作出的公司合并、分立決議持異議，要求公司收購其股份等收購本公司股份的情形，并對公司決策程序和回購股份處理作出了規定。修正案草案對《公司法》股份回購的規定作出以下修改：一是增加股份回購情形，包括用于員工持股計劃，上市公司為配合可轉換公司債券、認股權證的發行用于股權轉換的，上市公司為維護公司信用及股東權益所必需的，法律、行政法規規定的其他情形等。二是完善實施股份回購的決策程序，簡化公司因實施員工持股計劃或者股權激勵，上市公司配合可轉換公司債券、認股權證發行用于股權轉換，以及上市公司為維護公司信用及股東權益等情形實施股份回購的決策程序。三是建立庫存股制度，明確公司因特定情形回購的本公司股份，可以以庫存方式持有。

可以看出，修正案是想盡量給上市公司回購股份創造寬松的條件，大大增加所回購股份的用途。這是基于上市公司利益與股東利益基本一致的認識考量，大多數情況下也確實如此，但也不盡相同。公司回購股份有利于提升公司價值，一般情況下對股東是有利的，但這也要看上市公司回購股份是用于什么用途。回購股份用于注銷股份，這是對股東最有利的，此舉將提升公司每股收益，降低市盈率。如果回購股份不是用于注銷股份，而是為了獎勵員工，這等于是為員工謀福利。理論上講，提高員工福利，有利于激勵員工的創造性，因此有利于公司發展壯大，最終也有利于股東。但實踐中往往背離初衷。早期上市公司都有內部職工股，也是基于這個認識，后來發現這純粹變成了員工福利，激勵作用有限，而且有副作用，后來被明文禁止。現在有核心員工股權激勵計劃，由于二級市場波動太大，而且股權激勵價格的設定與二級市場投資者的利益有沖突，所以也沒有大面積鋪開。

應從政策上鼓勵回購股份用于注銷

鼓勵上市公司回購股份的大方向是對的，但所回購股份的用途不宜過多，否則可能成為上市公司市值管理的工具。目前上市公司回購股份的主要目的就是為了刺激股價，但是如果回購的股份不注銷，獎勵給員工了，或是作為員工激勵計劃，將來還是要流通出來，這就變相給二級市場的投資者挖了一個坑。至于上市公司為配合可轉換公司債券、認股權證的發行用于股權轉換的，上市公司為維護公司信用及股東權益所必需的情形，這都大大增加了上市公司的騰挪空間。比如這邊回購股份減少了二級市場的實際流通股份，那邊又通過可轉債、認股權證流通出來，搞得不好就會成為上市公司低吸高拋賺差價的工具。還有建立庫存股制度，如果對庫存股的用途不加嚴格限定，還可以隨便拋出來，那也會成為上市公司低吸高拋賺差價的工具。一旦上市公司嘗到這種甜頭，哪還會有心思做實業？這等于變相鼓勵上市公司脫實向虛不務正業。

修正案增加出來的回購股份用途，實際上對股東是不利的。最關鍵的是沒有減少上市公司注冊股本，主要考慮的是上市公司騰挪的便利，而沒有充分考慮二級市場投資者的利益訴求。這種回購股份對二級市場的利好影響是短暫的，僅僅是暫時減少了二級市場的流通股份，沒有提升每股收益，降低市盈率，錢從這個口袋換到另一個口袋，反而可能擴大二級市場波動幅度，二級市場投資者可能成為被割韭菜的對象。現在上市公司回購用于注銷股份的很少，這與歐美上市公司形成很大的反差，歐美上市公司回購股份的目的絕大部分都是用于注銷股份，因為這是對全體股東最有利的。為了鼓勵A股上市公司回購股份用于注銷股份目的，可以考慮一定的政策激勵措施，比如上市公司回購股份并注銷股份的，提出再融資申請時可以適當放寬條件。總之，A股市場不應賦予上市公司回購股份更多的另類功能。