市場激辯：茅臺股票需要拆細嗎？

趙康杰

編者按

“股價王”茅臺如果把股票拆細會帶來怎樣的影響？林園的觀點是，茅臺拆股無論從擴大投資者參與人數，還是從茅臺的長期經營管理來說，茅臺拆股都是好事，“拆股的最大影響就是擴大茅臺的關注面，相當于免費做營銷和廣告。”以董寶珍為代表的“不拆股，穩股價”聲音認為，茅臺的高價股和公司形象相符，而拆股會帶來投機。

“茅臺的股票需要拆細嗎？”這個問題放在兩個多月前幾乎沒什么人會為此思考，盡管彼時東方港灣董事長但斌為提出貴州茅臺拆股想法的粉絲點了贊。可如今，這個問題成了一時熱點，或許這也成了茅臺管理層思考研究的問題。

在最近召開的貴州茅臺2017年年度股東大會上，以榕樹投資總經理翟敬勇和但斌為代表的部分投資者建言茅臺管理層：“希望貴州茅臺可以考慮將股份適當拆細，讓廣大中小投資者享受到偉大企業的發展成果。”不過，以否極泰基金經理董寶珍為代表的反對聲音則認為，拆細貴州茅臺只會讓更多的投機者涌入貴州茅臺當中，對公司股價的非理性波動起到推波助瀾的作用。

建議者有理有據，不同意者義正言辭，那么經歷過8次送轉股的茅臺會做怎樣的選擇？

翟敬勇提議拆細茅臺股票

5月23日，貴州茅臺酒股份有限公司（以下稱“貴州茅臺”）在貴州省茅臺鎮召開了2017年年度股東大會，此次股東大會也是剛剛獲選貴州茅臺董事長之職的李保芳的首次公開亮相。據悉，參加此次股東大會的股東超過500人，為歷年之最。

在貴州茅臺管理層與參會股東的交流環節當中，首位發言的榕樹投資總經理翟敬勇向公司管理層建言，希望貴州茅臺可以考慮大比例送股，讓更多的中小投資者成為貴州茅臺的股東。翟敬勇當時表示：“經過時間積淀，在潛移默化的影響下，這些中小股東甚至可能會進一步成為茅臺酒的消費者，大大地降低公司的廣告營銷費用。”

對于翟敬勇這個“投資者和茅臺雙贏”的提議，東方港灣董事長但斌當即表示贊同：“在2012年和2013年，在貴州茅臺經歷塑化劑危機和反三公消費的時候，是茅臺股東和貴州茅臺站在了一起，讓茅臺股份適當拆細，也是希望在未來貴州茅臺遇到困難的時候，有更多的茅臺股東可以和貴州茅臺站在一起，渡過一次又一次的難關。”此外，但斌還認為，讓每個家庭每年喝上一瓶茅臺酒是個好想法，但貴州茅臺上市以來，公司股價接連上漲，真正享受到企業發展成果的中小投資者并不多。“伯克希爾·哈撒韋每股近30萬美元，但巴菲特也是站在了中小股東的一邊，將伯克希爾的B股1股拆成50股，蘋果和騰訊也都通過拆細讓中小投資者享受到了企業發展的紅利。”

巧合的是，就在翟敬勇和但斌提議將茅臺股份進行拆細的幾分鐘之前，坐在《紅周刊》記者旁邊的兩位中小股東就在悄聲討論，他們希望貴州茅臺能夠實施大比例送股，哪怕沒有現金分紅也可以接受。“現在的股價太高了，如果貴州茅臺能夠實施一次大比例送股，股價至少還有填權上漲的機會。”

拆股為非理性推波助瀾？

據《紅周刊》記者了解，很多知名公司在歷史上都曾因股票價格過高導致流動性欠佳而對股份進行過拆細處理。例如，巴菲特在買入可口可樂后不久，可口可樂就對股票實施一拆四，另如但斌所言，近年來蘋果、騰訊等公司也均有過拆股的行為。

不過，對于上述貴州茅臺拆細股份的提議，否極泰基金經理董寶珍并不贊同。在接受《紅周刊》采訪時董寶珍表示，貴州茅臺目前的高股價與茅臺酒精神消費的產品特征是相符的，有些投資者希望貴州茅臺能夠得到中小股東的擁護而對股份進行拆細，這種想法有失偏頗。“截至今年3月底，貴州茅臺擁有9.94萬戶股東，假設貴州茅臺股東能夠在此基礎上增加5倍，從而擁有將近50萬戶股東，這在我國上億的投資者群體

當中又能占據多大的比例呢？”

知名“茅粉”、微博博主@樂趣的微博也發文稱，對于貴州茅臺要不要拆細，他的否定態度“一貫且明確”。@樂趣的微博表示：“股價越高，投機資金越不會參與，股價就不容易被高估，長期股東就越不需要操心賣不賣的問題……茅臺股票現在每天至少都有十幾二十億的成交金額，且成交平穩連續，不存在流動性不足的問題。”此外，對于上述提到的讓貴州茅臺發展成果惠及廣大中小股東的“情懷”，@樂趣的微博也并不看好，他反問道，那些賬戶總資金量低于8萬元的，或認為10張10元鈔票比1張百元大鈔更值錢的股市參與者，真的能分享到“便宜”的茅臺股票的“偉大”成果？

與@樂趣的微博所持觀點相似，董寶珍認為，貴州茅臺經過股份拆細之后，投機者就會大量涌入，這對于貴州茅臺股價的非理性波動將會起到推波助瀾的作用，“而當下貴州茅臺經營方面面臨的一個很大的課題恰恰就是如何平抑酒價與股價的非理性波動”。在董寶珍看來，理性的長期投資者才是貴州茅臺的寶貴財富，因此，從單純的經濟規律上講，拆股只會帶來投機炒作與短線交易，甚至還會引發諸如此前民生銀行“倒貼錢分紅”的鬧劇。

不過，對于以董寶珍為代表的反對意見，亦有投資者認為“有待商榷”，不能說中小投資者具備強烈的投機性，就利用各種門檻不讓其參與。“股票市場應該是一個公開的市場，本著盈虧自負的原則，任何人都應該擁有交易的權利，無論他們是出于投資還是投機的目的。”

不建議茅臺大比例拆股

相對于上述翟敬勇與董寶珍的觀點碰撞，同樣作為股東出席此次貴州茅臺股東大會的舟山秦川智庫研究中心總經理吳東勤則認為，對于當下貴州茅臺而言，適當送股其實是可以酌情考慮的。“例如，貴州茅臺可以實施10送2或者10送3，但是不建議實行大比例送股。”在吳東勤看來，A股市場很多優秀公司在對股份進行拆細之后，資金都會憑借高送轉利好推高股價進行炒作，但炒作之后股價很有可能就進入到了一種長期震蕩的走勢當中。“很多投資者認為大比例送股會惠及中小股東，如果炒作之后只剩一地雞毛，其實反倒是對中小投資者有百害而無一利。”

《紅周刊》記者梳理發現，貴州茅臺對于送轉股份其實并不陌生。數據顯示，自2002年上市以來，貴州茅臺一共實施過8次送轉方案。其中送、轉股均推行了4次，每次送股和轉增股本的比例都不大，送股一直維持在10送1的比例，轉增股除了在2006年推行過10轉10以外，其余年份再無大比例轉增。而且，通過計算貴州茅臺推行送轉方案后的股價表現不難發現，除了在2006年貴州茅臺推行高轉增股本時恰逢牛市行情使得公司股價單月漲幅達到20%以外，在其他推行小比例送轉的年份，貴州茅臺的股價均無太過耀眼的表現，甚至還出現過下跌——這也是吳東勤認為貴州茅臺可以考慮實施小比例送股的原因。

“如果將投資分為三個階段——賺低估的錢，賺成長的錢，賺泡沫的錢，那么當下的貴州茅臺已經身處第二階段，即經過了估值回歸之后，貴州茅臺進入到了業績與股價雙重正反饋的過程當中，在這個階段，大比例送轉所帶來的股價大幅波動會給此前一直堅定持有貴州茅臺的投資者造成困擾。”吳東勤對《紅周刊》記者表示，若貴州茅臺實施大比例送股，公司股價短期內必會被大幅推高，股價遠遠脫離內在價值的結果就是，接下來會有一批信奉價值投資的“鐵桿茅粉”棄貴州茅臺而去，這種股份拆細反而是對貴州茅臺和公司長期股東的一種傷害。“作為貴州茅臺的長期股東，我們更愿意看到公司股價隨著業績表現出現持續而穩健的上漲。”

由“不拆股”的巴菲特引發的思考

貴州茅臺是否應該拆細的問題引發了投資者廣泛討論，這不禁讓人想到全世界在反對拆股方面獨樹一幟的公司——伯克希爾·哈撒韋。目前，伯克希爾公司每股價格約29萬美元，折合人民幣約為186.43萬元。《紅周刊》記者了解到，在1964年巴菲特成為伯克希爾公司的控股股東之初，公司股價僅為每股16美元。伯克希爾如今能夠創出“天價”自然離不開巴菲特所堅持的“不拆股”理念。

其實，早在30多年前，伯克希爾·哈撒韋也同樣遭遇過“是否應該拆股”的抉擇，不少投資者競相爭論巴菲特為何選擇不拆股。而在1983年致股東的信當中，巴菲特回應稱：“如果我們要分拆股票或采取其他關注股價的行動，我們將吸引那些水平不及賣家的買家。”此后，巴菲特也不時會援引這句話。雖然包括谷歌、蘋果等公司都選擇了拆股，但巴菲特堅持認為拆股只能促進短線交易，而非讓股東長期持有。對此，巴菲特還曾親口保證：I would never split BRK stock（我永遠不會拆分伯克希爾·哈撒韋的股票）。

不過，隨著伯克希爾的股價一路走高，有兩點因素驅使巴菲特和伯克希爾董事會改變了想法：首先，一些股東想用伯克希爾股票增送給自己的親朋好友（合理避稅的一種方式），但這種方式的免稅限額在1萬美元以內，但伯克希爾的每股價格早就已經超過上述限額;而更為重要的是，一些對沖基金已經制定了相關模型和策略，對伯克希爾股票的小部分進行購買并交易，換言之，此舉可以繞過伯克希爾的“天價”讓更多中小投資者投機。正是基于上述兩點因素，伯克希爾在1996年正式發行B股，價格為A股的1/30，2010年時，巴菲特對B股進行了一次拆細，比例為1/50，每股價格從3300多美元變為60多美元。

《紅周刊》記者了解到，巴菲特在2011年伯克希爾·哈撒韋股東大會上曾被問及伯克希爾是否會考慮對A類股進行拆股，巴菲特表示：“目前已發行了B類股票，這已經相當于拆股了，未來不太可能會再次拆股。”不過值得注意的是，伯克希爾B股的股價已經從2010年拆股時的67美元左右漲到每股194余美元。那么，未來當B股價格重新達到上千美元時，巴菲特是否會面臨再次拆股的需要？

其實，伯克希爾的非典型拆股路徑很難給貴州茅臺以指導。有投資者向《紅周刊》記者表示，價值投資者肯定會站在反對拆股的立場上，而趨勢投資者也一定會站在支持拆股的立場上，“前者賺價值成長的錢，后者賺投機的錢，不能說誰對誰錯，是大家的思考起點和落點不一樣。”因此，貴州茅臺拆股與否以及如何拆股真正考驗的是茅臺管理層的智慧。