海外資產配置日趨流行 全球市場聚焦權益產品

林偉萍

當前，在中國資本市場吸引力不斷加大的背景下，將資產配置向海外傾斜是否是個明智的選擇？

“其實從市場的廣度和資本市場的深度而言，在當前市場環境下，進行相應海外資產配置是很有必要的。” 中金公司財富服務中心副總經理喬博本周在接受《紅周刊》記者專訪時表示。以GDP數據為例，中國當前GDP總量在全球經濟總量中占比15%，如果投資者海外資產配置頭寸為零的話，相當于放棄了剩余占比85%的全球其他經濟體增長所帶來的投資機會。

功能性需求刺激海外資產配置興起

《紅周刊》：資產配置向海外傾斜是否明智？

喬博：我覺得對中國大部分投資者來說，考慮這個問題有點太早了，因為他們海外資產配置的倉位為零。但其實從市場的廣度和資本市場的深度而言，在當前市場環境下，進行相應海外資產配置仍是有必要的。

以GDP數據為例，中國當前的GDP約為11萬億美金，但是全球的GDP有75萬億美金，所以從全球的幾大經濟體格局來看的話，中國GDP占比僅為15%。如果投資者海外資產配置完全頭寸為零的話，相當于放棄了全球其他85%經濟體增長的投資機會。而就資本市場的深度而言，上交所、深交所和港交所三大中國交易所加起來，整個的資本市場大概是10萬億美金。而在海外資本市場，僅美國的紐交所和納斯達克，市場就高達25萬億美金。橫向對比來看，我們面臨的是一個非常大的市場，而大多數投資者海外配置為零，這是嚴重失衡的。

此外，因為當前中國資本市場存在結構性的問題，部分投資者比較感興趣TMT、創新藥等標的，在國內合適的投資機會不多。例如，國內生產創新藥的醫藥企業仍是鳳毛麟角，大部分生產創新藥的企業集中在歐美市場，所以這些精確的標的，也可以在海外市場中來實現。

《紅周刊》：統計數據顯示，2007年～2017年，中國私人財富總量從36萬億人民幣上升到188萬億人民幣，中國私人財富每年大概保持在20%左右的增長。在您看來，國內投資者海外資產配置的邏輯是什么？

喬博：隨著財富總量的增長，無論海外還是國內的投資比例都有所上升。具體到海外資產配置，過去十年，有很多功能性的需求釋放。所謂的功能性，根據我們客戶盡調數據，大概有40%的客戶是出于投資移民的需求，另外，還有20%的客戶是想通過海外置業，進而考慮到海外資產配置。

另外，投資人在投資過程中逐步體會到跨越境內和境外的多元化資產配置的優勢。我們認為，投資者在進行投資配置的時候，不能單純的看它潛在的收益回報，還需同時考慮投資的潛在風險，要考慮獲得預期回報的不確定性。例如，有兩種投資機會供投資者選擇，一種是預期回報為10%，但投資者也有可能獲得0%或者20%的收益回報;另一種是預期回報為20%，但投資者在差的情況下可能虧20%，再好的情況下可能是賺到60%。站在理性投資人的角度，顯然第一種方式更為妥當。

投資者在進行投資性價比考慮時，應該用夏普比率來衡量。所謂的夏普比率，簡單理解為在固定所能承受的風險下，追求最大的報酬;或在固定的預期報酬下，追求最低的風險。而在這樣的概念下，投資者去構建配置組合的時候，可以選擇一些中間相關度比較低、不相關或者是負相關的投資品種，這將對配置組合的投資性價比有一個大幅的提升。

以中美市場的股票和債券兩類投資品種的相關度來看，過去18年的投資數據顯示，歷史上相關性均低于30%，同時配置中美兩國的相關產品，投資者的資產投資風險將得到有效分散，這也是過去十年，投資者進行海外資產配置的大邏輯。

《紅周刊》：在您看來，在投資者資產配置過程中，海外資產配置占比多少比較合理？

喬博：參考海外成熟市場的資產配置比例，非本國的資產投資占比占到總資產配置比例的20%左右是一個相對比較合理的比例。20%的投資比例是一個長期戰略比例概念，落實到具體配置的時候，除了長期的戰略配比，投資者中期還需有一個戰術上配置，而戰術上的配置可能會需要考慮到經濟周期、目前資產的估值水平，或者有沒有一些階段性的投資機會等因素。

市場波動將加大，主動管理型基金有望“突圍”

《紅周刊》：近年來，國內私募基金如雨后春筍般發展，截至今年4月底，私募基金備案數量7.25萬只，管理資產規模12.48萬億元，中國另類資產正在興起。在這樣的背景下，相對于國內的股市和基金等，海外資產配置方式優勢體現在哪些方面？

喬博：海外的優勢主要體現在三個方面。第一，海外基金市場經歷過長時間經濟周期的檢驗，有相當長的歷史業績可查。以一級市場為例，現在國內一級市場基金規模大概接近8萬億人民幣，但基本上都是最近五年間發展起來。沒有經歷過不同的經濟周期，也無法驗證其在經濟下行或者經濟危機時的業績表現將如何;第二，海外金融市場的深度更深，有很多獨特的金融工具，從而使得投資策略更加靈活多元。如海外對沖基金的一些相對價值策略，能在期權、期貨等衍生品中間尋找到套利的機會，即使在震蕩下行的市場環境中，這類型策略的對沖基金的年化收益率也能到達6%左右;第三，海外市場也存在一些結構型的投資機會，以房地產投資為例，中美兩國的投資邏輯差異很大，中國房地產投資的主要收益來自于房產增值，租金回報是很低的。而在美國，我們進行過數據統計，歷史上房產投資的平均收益能達到8%-10%，但是其中75%來自于租金回報。所以，對于追求穩健收益、持有期間有收入的投資人而言，海外不動產就是一個值得關注的領域。

《紅周刊》：在您看來，今年海外資產配置的大環境如何？

喬博：從基本面上來看，全球經濟還是處于復蘇的狀態，包括制造業指數、歐美消費信心指數，都處在復蘇擴張的周期里面。從企業盈利來看，數據也是比較健康的，美國企業2018年的每股盈利一致預期在20%以上。但當前干擾因素主要集中在貨幣政策的邊際緊縮，尤其是近期通脹上升可能導致的激進的貨幣政策回應。美國在2015年率先開始了貨幣利率政策，到目前已經加息六次，歐洲和日本也緊跟美國步伐。在此背景下，短期的政策利率和十年期國債利率等長期利率都有上行壓力。而無風險利率是所有資產定價的錨，利率上升將對所有資產價格形成負面拖累。尤其在過去十年間，大部分全球資產都有明顯的上漲，現在從絕對估值來看都不便宜，資產估值對于利率上行的敏感度更高。因此，我們判斷市場波動性將有所提升。雖然市場波動性將加大，但市場還沒到巨幅下挫的地步。相比其他外部沖擊，經濟衰退才會對市場產生持續負面影響。我們認為盡管經濟不大可能從當前水平再大幅上升，但也不會即時陷入衰退。從大的資產類別來看，權益類資產更有表現機會，但要嚴守估值底線，同時注重甄選行業和個股。

《紅周刊》：債券作為低風險的固收類投資品種，在海外資產配置過程中受關注較高。近日，10年期美債收益率站上3.1%，再度刷新近七年新高。您如何看待今年的債券市場的投資機會？

喬博：就債券投資而言，我們不建議投資者現在對利率債進行配置。利率債的價格主要由實際利率和通脹兩個因素決定。現在來看，未來實際利率和通脹都存在一定的上行壓力，這對利率債將是負面拖累。具體分析，目前美國十年期國債實際利率在0.8%左右，而在次貸危機前的長期歷史里，10年期實際利率的中樞至少為2%。而就通脹而言，美國的CPI最核心的要素是油價，開年以來油價漲幅已非常明顯，油價的上漲將反應到通脹壓力上來。此外，美國當前的失業率創下歷史新低，低于4%，這往往會帶來薪酬水平的上升。信用債方面，在基本面的支持下，我們預計信用利差持平或小幅縮窄。整體而言，信用債面臨的壓力較利率債更小。

對于今年的債券類市場配置，我們建議投資者更多去關注信貸類細分市場，而非常規的利率債和高收益債，目前我們在一些小眾市場，例如內資銀行海外發行的優先股、歐洲銀行發行的CoCo債，以及在嚴控信用風險下的CLO中都看到了一定投資機會。

《紅周刊》：今年以來，黃金維持高位震蕩，在您看來，在當前的全球背景下，黃金是否是比較好的避險工具？

喬博：我們不建議投資人長期進行黃金資產的配置。從短期來看，的確存在因避險因素的擾動而產生的階段性表現，投資者可以用10%～15%的資產進行參與。

港股估值優勢明顯，權益類QDII基金或受益

《紅周刊》：從歷史數據上看，QDII等配置海外資產的基金收益率表現并不是十分搶眼，與此同時，QDII基金業績分化也較為明顯。在您看來，吸引國內投資者通過QDII基金繼續海外市場投資的原因是什么？

喬博：首批QDII基金推出時點恰逢金融危機爆發前夕，同時受制于QDII投資范圍的限制，QDII基金基本上都是單邊做多、滿倉操作，拉低了首批出海QDII基金的表現。

但就近期QDII基金表現來看，還是非常不錯的。比如去年投資港股的QDII基金平均收益率在20%以上，一些海外TMT主題的QDII基金，平均收益率接近30%。在我看來，QDII基金業績表現好不好，還需分時間、分階段進行考慮。

《紅周刊》：Wind數據顯示，QDII基金目前有四種類型，分別為96只股票型基金，57只債券型基金，39只混合型基金，29只另類投資基金。您如何看待接下來各類QDII基金的業績表現？

喬博：QDII基金基本上都采取單邊做多的投資策略，結合我們對市場的判斷，我們覺得存續的這些QDII基金，基本上債券投資還是以非常傳統的利率債和高收益債為主，眼下可能并不是一個非常好的參與機會。權益類方面，從基本面和估值情況來看，今年我們還是比較看好新興市場，尤其是港股市場，投資者可以從主題上進行系統性關注，自下而上進行投資選擇。此外，QDII基金如果進行了一些偏另類的投資，從目前的監管來看，在投資范圍里邊還是有一些限制，比例可能并不太高。

《紅周刊》：從海外資產配置來看，港股配置占比最高，在您看來，國內投資者海外資產配置首選香港市場的原因有那些？

喬博：海外投資，港股肯定是一個橋頭堡的作用。從管理人角度，無論是QDII管理人還是投資者，港股都是大家最熟悉的品類。現在港交所上市的股票2000多只個股中，占市值60%比例的股票都屬于中國概念。

對于今年的港股市場，我們認為還是有表現機會的：一方面我們看好中國經濟基本面的韌性，二是港股估值與歷史均值的橫向比較，以及與全球其他市場的縱向比較都是具有優勢的。往前看，陸股通雙向擴容4倍等政策面因素也將帶來資金面的利好因素。不過，港股和A股的相關度比較高，所以在投資人的組合分散風險方面就會弱一些。從長期來看，我們希望投資人能夠進一步擴大國際視野，形成多元化配置。

海外資產配置過程中注意回避“陷阱”

《紅周刊》：除了上面談到的海外資產配置方式，在海外買保險確實也是投資者比較關注的一個話題。您如何看待通過購買海外保險進行海外資產配置的行為？

喬博：國內投資者購買海外保險，最直接的原因是，同等保額下，海外的保費會比較便宜。同時，海外保險的免責額條款會少一些。建議有類似需求的投資者，在選擇海外保險時，優先選擇評級比較好、存續時間比較長的保險公司。其次，海外融資方式比較多元化，例如，買100萬元保費的保單，投資者不必一次性支付，在海外購買保險可以分期付款，如果保單本身是大額保單，投資者可以作為抵押品，像買房子那樣去買保單，從而提高資金的使用效率。

《紅周刊》：對于此前在海外投資領域“零經驗”的投資者而言，該如何避免海外投資“陷阱”？

喬博：投資者要回避陷阱，首先要理解具體海外投資的投資邏輯，如其盈利來源或者盈利邏輯。其次，交易過程中，要把控交易風險，例如，經營管理人有沒有第三方托管、有沒有獨立估值的服務商、這些服務商是否持牌，經濟利益是否獨立等，但這對很多投資者來說，完美地實現第一點和第二點還是比較有挑戰和難度的，建議投資者和專業機構合作，讓專業機構來幫其把握投資過程中風險。

以上文提到的海外房產投資為例，雖然海外房產投資租售比誘人，但在實際海外置業過程中也存在不少需要注意的問題，如投資者面臨很高的運營成本，包括出租、物業稅、地稅等，這在很大程度上會侵蝕投資者的租金回報。假如投資者海外置業有10%的資金回報，其中35%的錢是要征稅的，交了稅之后只有7.5%的收益了。在這種情況下，投資者直接投資海外房產，就不如通過和機構合作，以房地產基金的形式進行多元化的海外房地產配置組合，此舉既可以解決掉稅的問題，也不需要考慮出租的問題。