董事會結構對企業經營績效的影響

陳家田　梁慧婷

摘要：以我國中小板上市企業為研究對象，選取部分董事會結構衡量指標，探究董事會結構對企業經營績效的影響。研究發現，獨立董事占比與企業經營績效呈顯著的正相關關系，而董事會規模與董事長、總經理兩職兼任對企業經營績效并無顯著的關系。將所有企業樣本按照一定標準劃分為家族企業和非家族企業后，對于家族企業來說，獨立董事比例與經營績效呈顯著正相關關系，其他指標與企業經營績效關系不顯著。而對于非家族企業，各衡量指標與企業經營績效均無顯著影響。

關鍵詞：董事會結構；家族企業；非家族企業；經營績效

一、引言

改革開放以來，我國經濟快速發展，公司制企業大量涌現，成為經濟發展的主要推動力量。公司治理一直以來都是學者們研究企業所關注的焦點問題，科克倫（Phlip L.Cochran）和沃特克（Steven L.Wartick）在1988年發表的《公司治理一文獻回顧》一文中指出：公司治理問題包括高級管理階層、股東、董事會和公司其他利害相關者的相互作用中產生的具體問題。從委托代理角度來看，在股東與董事的關系中，股東層是委托人，董事層是代理人；在董事與經理層之間，董事則變為委托人，經理層為代理人。由此董事會作為公司的“中樞”，連接著公司股東和管理層，在兩者之間充當杠桿支點的作用，對于公司的發展有著重要的影響。大量的企業家和學者們都在不斷探索是否存在一個最優化合理的董事會結構可以提高公司的發展水平，保證績效增長。相比于企業數量的迅猛增長，我國在公司治理理論研究方面還不夠深入，并未形成適合我國企業實際發展狀況的理論體系。

隨著民營經濟的穩健發展，家族企業作為一種獨特的組織形式也逐漸在經濟舞臺上大放異彩。家族企業往往崇尚“家”文化，企業的所有者會在家族中選取部分成員擔任企業的管理人員，從而鞏固家族地位。但不可忽視的是這種人才選拔模式存在著弊端，相對封閉的治理模式讓家族企業難以注入新鮮的血液，也會暴露出更多的問題，如較大的管理層權利以及不盡合理的董事會結構，都對家族企業的健康發展極為不利。

本文以上市企業為研究對象，關注董事會結構對企業經營績效的影響。由于家族企業自身的特點，區別于一般的企業，因此將樣本進行劃分，分別考慮董事會結構對兩種不同類型企業績效的影響。希望得出有效的結論，從而為企業董事會結構治理剔除有效建議，加快董事會結構變革。

二、理論回顧與假設提出

董事會是公司治理的核心，因此董事會組織結構的設計是否合理以及董事會是否能夠有效運作成為公司治理中最為核心的問題。在衡量董事會結構的變量選擇上，國內外學者意見趨于統一，多把董事會規模、獨立董事占比、董事長總經理兩職分離以及董事會成員持股情況等作為主要衡量變量進行分析，本文在參考文獻基礎上選擇董事會規模、獨立董事占比和董事長總經理兩職兼任等作為自變量，探究其與企業經營績效之間的關系。

（一）董事會規模對企業經營績效的影響

董事會成員的數量是衡量董事會結構的一個主要因素，不同的公司中董事會的規模差別很大，董事會的規模會對其有效性產生重大影響。董事會職能的有效發揮需要群策群力，人數過少可能會因為專業知識和才能的不足不能做出最佳的決策選擇，而人數過多則會因為溝通和協調困難導致成本增加，降低其有效性。董事會的規模取決于公司規模、所處的行業以及財務狀況等諸多因素。國內外學者對于董事會規模大小對企業經營績效的影響研究很多，但尚無統一定論。資源依賴理論認為沒有任何一個組織可以脫離外界，所有組織多會與外界環境進行資源交換。Pearce（1992）在研究中發現董事會規模越大，企業能夠從外界獲取的資源越多，而資源的獲取能力會對企業績效產生顯著的影響。Changanti等于1985年在對董事會規模和公司破產情況進行研究時發現，董事會規模的增加會降低公司破產的可能性，即更多的董事會成員帶來了更全面的知識，有助于提高董事會決策的科學性。而Singh&Davidson（2003）卻認為董事會規模較小的企業成員之間相互溝通更為快捷靈活，而過多的人數則會導致成員間溝通不暢、協調困難，從而降低了決策的效率而使企業的績效下降。國內的學者也得出了類似的結論，王曉慧（2014）同樣認為董事會成員人數增加會造成董事會結構臃腫，不利于提高決策的能力，對公司的盈利情況產生不良的影響。對于家族企業來說，董事會中極可能出現家族成員，而家族成員之間天然的親緣連帶關系會極大的降低溝通成本，提升溝通效率，更有利于提高且業績效，因此本文提出如下假設：

假設1.1：董事會規模與企業經營績效顯著負相關。

假設1.2：董事會規模與家族企業經營績效顯著正相關。

假設1.3：董事會規模與非家族企業經營績效顯著負相關。

（二）獨立董事占比對企業經營績效的影響

董事會是公司治理的核心，獨立董事制度則是保證董事會決策科學與獨立的關鍵因素之一。我國上市公司最主要的委托代理問題就是大股東及其經理人控制董事會和公司的經營管理，導致公司治理結構失衡，中小股東利益受到損害。獨立董事制度由此被引入，獨立性是獨立董事制度的基石，有效的獨立董事制度可以完善公司的治理結構，防止內部執行董事與高級管理人員相互勾結形成“內部人控制”，從而降低代理成本以提高企業績效。袁萍（2006）在對A股1999年至2003年5年間上市公司數據進行實證研究，發現獨立董事比例對公司的業績具有顯著的正向影響。Anderson&Reeb在以美國上市家族企業為樣本進行研究時發現獨立董事比例的提高能有效的遏制家族成員追求自身利益而獲取超額報酬、損害其他股東利益的行為，從而提高家族企業經營績效。因此本文做出如下假設：

假設2.1：獨立董事占比與企業經營績效顯著正相關。

假設2.2：獨立董事占比與家族企業經營績效顯著正相關。

假設2.3：獨立董事占比與非家族企業經營績效顯著正相關。

（三）董事長和總經理是否兩職兼任對企業經營績效的影響

董事長作為董事會的核心人物，在公司的重大決策上有重要的發言權，而總經理作為經營層，承擔著執行決策、落實行動的角色。委托代理理論認為，作為委托人的所有者和作為代理人的經理層之間由于存在利益沖突和信息不對稱的問題，代理人會利用自身信息優勢來謀取更大的利益，而委托人卻不能對其進行有效監督。基于委托代理理論，當董事長、總經理由同一人兼任時可以大幅減輕代理成本。但更多的學者研究發現，當兩職兼任時，權利過大的董事長兼總經理更容易謀取一己私利，很大程度上會損害其他股東的利益，而董事會一定程度上喪失了監督能力，從而會降低企業的經營績效（Jensenn，19933）。王小娥和趙守國在對我國上市公司進行實證分析時發現董事長、總經理兩職分離所反映出的董事會的獨立性與企業績效呈正相關關系。對于我國的家族企業來說，由于起步較晚，如今多為創始人一代，企業創始人在擔任董事長的同時擔任總經理會更加熟悉公司整體的運營情況，以便在激烈的市場環境中靈敏的作出決策，并且會由于對企業的濃厚情感自覺抵制兼任可能帶來的自利和短視行為。由此，本文做出如下假設：

假設3.1：兩職兼任與企業經營績效顯著負相關。

假設3.2：兩職兼任與家族企業經營績效顯著正相關。

假設3.3：兩職兼任與非家族企業經營績效顯著負相關。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文選擇深市2009至2011年中小板上市企業為研究樣本。選擇中小板上市企業的原因有如下兩點：（1）和主板市場不同，中小板上市的公司多為高成長性的中小企業，規模小但增長潛力巨大，同質性較高；（2）中小板企業都是通過IPO上市的公司。為確保樣本數據的有效性和準確性，在收集到的樣本中剔除如下數據：（1）剔除ST類的上市公司；（2）剔除金融保險行業的上市公司；（3）剔除資料缺失和數據極端值類上市公司。共得到有效樣本1414個。為了進一步區分家族企業和非家族企業樣本，本文參考了谷祺、王明琳和許靜靜等對家族企業的界定，將滿足以下條件的企業視為家族企業：（1）上市公司實際控制權可以追溯到一個自然人或一個家族，且實際控制權達10%以上；（2）直接或間接持有公司的最終控制人必須是被投資上市公司的第一大股東。按照此分來方法共得到1000個家族企業樣本和414個非家族企業樣本。本文所有數據均通過收集和整理深市中小板企業年報而獲得，所有年報均來自巨潮網站。

（二）變量選取及模型設定

1.因變量選取

關于企業經營績效的衡量指標有很多，如常見的衡量財務績效的凈資產收益率（ROE）、每股收益（EPS）以及衡量企業市場績效的托賓Q值。由于我國的資本市場尚處于不健全階段，基于市場價值的托賓Q值并不能真實有效的反映出我國上市企業經營績效的情況。每股收益（EPS）是凈利潤與總股本的比值，由于公司在不同時期都會存在一定的股本變動，每股收益值并不能客觀的反映公司利潤的變化。因此本文選擇代表性較強的凈資產收益率（ROE）作為因變量衡量企業的經營績效。

2.自變量選取

在解釋變量選取方面，本文參照國內外學者常用的衡量董事會結構的變量，選取董事會規模（BS）、獨立董事占比（IDR）、董事長總經理兩職兼任（DUAL）作為自變量。

3.控制變量選取

控制變量選擇董事會會議次數（BM）、固定資產比例（FAP）、公司規模（LNSIZE）、資產負債率（LEV）、所在地區（REG）以及高管薪酬，為了更全面的反映高管薪酬的組成情況，本文從現金薪酬（LNPAY）和是否持股（CEO-OWN）兩個維度進行考慮。各變量的具體定義如表1所示。

為驗證董事會結構對企業經營績效的影響，引入相關控制變量后，本文建立如下模型：

模型中Controls為各控制變量，ε為殘差。首先利用全樣本進行回歸分析，探究董事會結構對整體企業而言有何影響。然后分別對家族企業和非家族企業樣本進行回歸，研究董事會結構對不同類型企業經營績效的影響有何異同之處。

（三）變量的描述性統計

首先對全部1414個樣本數據進行描述性統計分析，結果如表2所示，可以得出如下結論：從凈資產收益率上來看，各企業的平均值在12.6%左右，但極差較大，業績好的企業高達87%，而業績不理想的企業則低至負數。對于三個解釋變量，董事會人數范圍在5至17人之間，平均值在9人左右，符合我國公司法關于股份有限公司董事會規模應保持5至19人的規定。獨立董事比例均值35.68%，總體符合證監會提出的在上市公司董事會成員中，獨立董事的占比不得低于三分之一的要求。董事長總經理兩職兼任的平均值為0.38，表明多數企業傾向于兩職分離。控制變量董事會會議次數均值在9次左右，但最大值31次與最小值2次之間相差巨大，整體符合公司法規定的董事會每年度至少召開兩次會議的規定。固定資產比例的波動也非常大，偏制造業類型的企業固定資產比例相對較大，最多可達87.9%，而輕固定資產的企業比例低至0.11%。對于企業規模、資產負債率和高管薪酬等指標，各公司差異較大，高管是否持股變量均值為0.6，表明大多數公司在給與高管現金薪酬的同時也進行了股權激勵。而從地域分布角度來看，是否處于發達地區變量的均值為0.74，表明多數上市公司分布在較為發達的地區。

進一步將樣本劃分為家族企業和非家族企業并進行描述性分析，如表3和表4所示，可以發現在凈資產收益率指標上，家族企業無論是均值還是極值方面表現均好于非家族企業。在董事會規模、會議次數、獨立董事占比、企業規模多個變量中，兩種類型企業的設置趨于一致。對于兩職兼任變量，家族企業的均值明顯高于非家族企業，表明家族企業更傾向于董事長和總經理由同一人擔任，符合家族企業希望對企業擁有更多控制權的特征。家族企業固定資產比例低于非家族企業，資產流動性相對較大，而家族企業的資產負債率低于非家族企業，說明相對于非家族企業來說，家族企業更少的通過舉債運用外部資金進行融資。對于高管薪酬指標，家族企業高管現金薪酬低于非家族企業，但高管持股比例高于非家族企業。由于家族企業高管多為家族成員，相對于短期現金報酬來說，家族成員高管更注重長期收益。從企業地理位置分布來看，家族企業相對非家族企業來說更多的分布在較發達地區。

（四）變量的相關性檢驗

對樣本數據進行回歸之前，表5對各變量做了Perason相關性檢驗，結果顯示各變量間相關性系數均小于0.7，即可視為變量間不存多重共線性問題，通過檢驗。

四、實證結果與分析

表6為對三類樣本進行回歸分析的結果。第一列是對全體1414個樣本回歸，董事會規模對企業經營績效呈正相關關系，但不顯著，由此可以看出董事會規模在促進企業績效方面的作用是有限的。董事會成員人數的增加雖然會帶來更多的資源但同時也會造成一定程度的溝通障礙，因此假設1.1沒有得到驗證。獨立董事占比與企業經營績效在5%水平上顯著正相關，假設2.1得到驗證。說明獨立董事制度在我國企業實踐中表現出良好的作用，獨立董事比例越高，越能夠充分發揮董事會的監督功能，減緩經理人的機會主義行為。董事長、總經理兩職兼任對企業經營績效起負向作用，同樣不顯著，假設3.1未得到驗證。在企業的實際運營過程中，董事長和總經理的配置情況是多變的，復雜的實際情況導致兩職兼任對企業經營績效的影響不顯著。在控制變量中，董事會會議次數與經營績效呈顯著的負相關關系。可能是頻繁的為董事會的召開做出大量的準備，付出人力物力而影響了企業正常的經營活動。固定資產比例在1%的水平上與經營績效顯著負相關，固定資產比例過多從側面反映出企業流動資產較少，在一定程度上會限制企業的發展。高管現金薪酬與高管持股都與經營績效顯著正相關。當高管人員在企業獲得更高的現金報酬時，自然有動力和激情去為企業的更好成長做出貢獻，而當高管成員持有公司的股份時，會減少短視行為，有利于企業的長期發展。而企業規模、資產負債率和是否為發達地區則未表現出明顯的與企業績效的關系。

表6中第2列和第3列分別為以家族企業和非家族企業為樣本時所做的回歸分析。董事會規模對兩種類型企業績效的影響均不顯著，假設1.2和1.3均未得到證實。但董事會規模與家族企業績效負相關，與非家族企業績效為正相關。獨立董事比例與家族企業績效在1%的水平顯著正相關，而與非家族企業績效存在正相關關系但不顯著，假設2.2得到驗證，假設2.3未得到證實。兩職兼任對兩種類型企業均為負相關關系但不顯著，假設3.2和3.3未得到證實。董事會會議次數和固定資產比例與企業績效呈顯著地負相關關系。而資產負債率對家族企業績效無顯著影響，卻與非家族企業績效呈顯著地負相關關系。非家族企業相對于家族企業來說，會更多的利用外部融資，當企業債務過高時，會對企業經營活動正常運轉產生影響。對于薪酬變量，高管的現金薪酬與績效均呈顯著正相關，而對于高管持股這一變量，對于兩種類型企業績效的影響有所不同。高管持股對于家族企業績效無顯著關系，卻與非家族企業績效在5%水平上呈正相關關系。家族企業高管大多由家族成員擔任，這些家族成員往往對企業存在長期歸屬感，即使不提供股權激勵，家族成員也會為了企業的長遠發展盡心盡責。而對于非家族企業高管，股權激勵無疑是規范高管行為的有效方法，將高管的福利與企業的長遠發展綁定在一起，促使高管們更努力的工作，為企業創造出更大的價值。同樣的，企業規模與地區企業績效未呈現顯著的關系。

五、結論與討論

本文將上市企業作為樣本分析其董事會結構對績效的影響，研究發現董事會結規模和兩任兼職并未對企業績效表現出顯著地影響關系。因此企業盲目的增加或減少董事會成員人數是不科學的，董事長和總經理是否兼任也要根據企業所處的環境以及自身的情況來抉擇。獨立董事比例的提高能有效提高企業績效，因此企業應在條件允許的情況下盡可能多的增加獨立董事的比例，以此保證董事會的有效性。將總體樣本進行分類之后，可以發現家族企業和非家族企業在結果上存在不同。對于家族企業來說，獨立董事占比對績效有正向的影響，其他則與績效的影響關系不顯著，而對于非家族企業，三個解釋變量均未與績效表現出顯著的關系。由此不同類型的企業可根據各自企業特征和類型選擇設置適合的董事會結構。

本文的局限在于只收集了2009至2011年度的數據，無最新的數據支持，故結果可能不夠全面，無法真實展現出近年來的實際情況；二是只選用了三個解釋變量，對董事會結構的衡量不全面；三是支隊家族企業和非家族企業的情況進行了大致的分析，卻未深入剖析造成此類差異的原因是什么，這些都是在以后的研究中需要不斷完善的地方。