2018，“穿透”幽靈資本

蔡恩澤

穿透式監(jiān)管或成資本金融監(jiān)管利器，撩開層層面紗，讓資產(chǎn)露出“廬山真面目”，讓資本“幽靈”落地

一直以來，大股東及其一致行動(dòng)人是A股上市公司運(yùn)營、發(fā)展及治理的核心因素，決定著上市公司的行為軌跡和行事風(fēng)格。一紙實(shí)控人變更的公告，往往會(huì)引發(fā)股價(jià)異常波動(dòng)。可是，隱匿臺(tái)后的實(shí)控人、大股東畢竟不是上市公司本身，信息披露的公開透明程度遠(yuǎn)不如上市公司，一旦其在定增或減持中違法違規(guī)，特別是倘若大股東掏空上市公司，或過度負(fù)債引發(fā)控制權(quán)不穩(wěn)定，將損害上市公司及中小股東的利益，中小投資者往往猝不及防。

3月7日，保監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《保險(xiǎn)公司股權(quán)管理辦法》，明確規(guī)定監(jiān)管部門按照實(shí)質(zhì)重于形式的原則，依法對(duì)保險(xiǎn)公司實(shí)施穿透式監(jiān)管，可以對(duì)保險(xiǎn)公司股東及其實(shí)際控制人、關(guān)聯(lián)方、一致行動(dòng)人進(jìn)行實(shí)質(zhì)認(rèn)定。

一時(shí)間，“穿透”再度引發(fā)人們關(guān)注，其像一柄達(dá)摩克利斯之劍高懸于資本金融市場之上，矛頭直指層巒疊嶂的股權(quán)迷霧，要核查清楚投資人的真實(shí)身份，防止“大忽悠”，以減少資本金融市場的風(fēng)險(xiǎn)。

“穿透”是因資本金融市場投資人真實(shí)身份往往經(jīng)過喬裝打扮已面目全非，極易產(chǎn)生杠桿泡沫，欺騙股民、客戶，轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)。

在股市，有的上市公司定增認(rèn)購方背后的資金來源大有看頭，部分公司定增募資的對(duì)象是私募產(chǎn)品、資管計(jì)劃等，而且在定增方案的披露中，對(duì)相關(guān)認(rèn)購方的信息披露語焉不詳，對(duì)私募產(chǎn)品、資管計(jì)劃等背后資金的實(shí)際來源躲躲閃閃，難以追溯。

在互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)違規(guī)改變信息中介性質(zhì)，恣意突破法律底線和政策紅線，明為中介，其實(shí)是非法集資平臺(tái)。股權(quán)眾籌平臺(tái)發(fā)布虛假標(biāo)的，擅自自籌，搞“明股實(shí)債”，或變相亂集資。

在傳統(tǒng)商業(yè)銀行，最近幾年銀行表外業(yè)務(wù)擴(kuò)張較快，尤其以表外理財(cái)業(yè)務(wù)最為迅猛，多地銀行業(yè)2016年主要表外業(yè)務(wù)增速高達(dá)50%左右，許多銀行在發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品時(shí)，其底層資產(chǎn)往往被層層“包裝”，其真實(shí)身份撲朔迷離。

此外，股權(quán)代持曾是困擾保險(xiǎn)業(yè)的頑疾之一，各路資本經(jīng)由各種“馬甲”公司代持的方式潛伏于保險(xiǎn)業(yè)。一些股東在股權(quán)轉(zhuǎn)讓和增資中存在編制和提供虛假材料、違規(guī)代持等行為。

穿透式監(jiān)管或成資本金融監(jiān)管利器，撩開層層面紗，讓資產(chǎn)露出“廬山真面目”，讓資本“幽靈”落地，對(duì)股民和理財(cái)客戶負(fù)責(zé)。

2016年5月下旬，深交所的一封問詢函，引爆了市場對(duì)穿透式監(jiān)管的關(guān)注。深交所要求萬達(dá)院線穿透式披露擬作價(jià)372億元收購萬達(dá)影視的信息，要求以列表形式補(bǔ)充披露交易對(duì)方中有限合伙企業(yè)的全部合伙人情況，必需披露至自然人、法人層級(jí)，同時(shí)說明合伙人出資目的、形式、資金來源等，如果交易對(duì)方合計(jì)個(gè)數(shù)超過200個(gè)，萬達(dá)院線必須補(bǔ)充披露這是否符合證監(jiān)會(huì)相關(guān)規(guī)定的要求。

而根據(jù)證監(jiān)會(huì)2015年10月29日的窗口指導(dǎo)意見，定增時(shí)的穿透至少包含以下含義：一是穿透披露至最終投資人，并要求合計(jì)不得超過200人；二是董事會(huì)階段確定投資者不能變?yōu)樽兿喙_發(fā)行，不能有結(jié)構(gòu)化安排；三是發(fā)行后在鎖定期內(nèi)，委托人或合伙人不得轉(zhuǎn)讓其持有的產(chǎn)品份額或退出合伙及發(fā)行對(duì)象，包括最終持有人在預(yù)案披露后不得變更。

對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融穿透式監(jiān)管，直白點(diǎn)說，其實(shí)就是要讓監(jiān)管落實(shí)到互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)的核心業(yè)務(wù)上去，不以表象論定企業(yè)是否合法合規(guī)，而是以企業(yè)的具體業(yè)務(wù)屬性確定監(jiān)管要求與職責(zé)分工，通過面面俱到的業(yè)務(wù)持續(xù)監(jiān)管措施，最終實(shí)現(xiàn)監(jiān)管的全覆蓋。一言以蔽之，互聯(lián)網(wǎng)金融穿透式監(jiān)管本質(zhì)上是一種事中的監(jiān)管。

至于商業(yè)銀行穿透式監(jiān)管，銀監(jiān)會(huì)制定的《商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理指引》的最新修改意見稿對(duì)商業(yè)銀行信息披露的內(nèi)容、頻率、形式以及合作金融機(jī)構(gòu)信息披露均作出了明確的要求，提倡“信息透明原則”，不僅對(duì)商業(yè)銀行的數(shù)據(jù)收集、整理提出了更高的要求，還要求商業(yè)銀行加強(qiáng)與合作方的溝通，增強(qiáng)不同主體所披露信息的關(guān)聯(lián)性。

而對(duì)銀行表外業(yè)務(wù)強(qiáng)調(diào)“全面且有針對(duì)性”的管理方式，將使部分風(fēng)險(xiǎn)較高的業(yè)務(wù)不能再“蒙混過關(guān)”。銀行對(duì)于表外業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)限額、授權(quán)、審批等方面的管理都需要更加精細(xì)的操作。宏觀審慎評(píng)估體系（MPA）可以將原本信托貸款、委托貸款等一系列的類信貸業(yè)務(wù)全部納入考核范圍內(nèi)，同時(shí)也能將銀行存款、表外理財(cái)?shù)蓉?fù)債端項(xiàng)目納入到考核范圍內(nèi)，從而使得銀行所有的金融創(chuàng)新都在監(jiān)管之中，將長期游離于監(jiān)管之外的表外業(yè)務(wù)這個(gè)曾經(jīng)的“法外之地”一網(wǎng)打盡。

對(duì)于保險(xiǎn)業(yè)，眼前就有一個(gè)教訓(xùn)。近日，中國保監(jiān)會(huì)分別對(duì)利安人壽保險(xiǎn)股份有限公司和長安責(zé)任保險(xiǎn)股份有限公司下發(fā)撤銷行政許可決定書，撤銷其涉及股東違規(guī)代持的股權(quán)。這是繼2017年12月，昆侖健康保險(xiǎn)股份有限公司的7位股東因其違規(guī)股權(quán)被清退后，保監(jiān)會(huì)在今年伊始開啟的第二輪違規(guī)股權(quán)清理行動(dòng)，這一次主要指向股權(quán)代持的處置。今年股權(quán)亂象將成為整治重點(diǎn)。下一步，保險(xiǎn)業(yè)務(wù)將并入中國人民銀行，中國人民銀行將繼續(xù)強(qiáng)化股權(quán)監(jiān)管，加強(qiáng)穿透性審查。穿透資金來源，加強(qiáng)入股資金真實(shí)性審查；穿透股東資質(zhì)，加強(qiáng)投資人背景、資質(zhì)和關(guān)聯(lián)關(guān)系穿透性審查；同時(shí)，對(duì)經(jīng)營模式和經(jīng)營業(yè)務(wù)進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管。

不過，資本金融市場穿透式監(jiān)管說易行難，實(shí)際操作仍有許多障礙。

在大資管的市場環(huán)境下，配資、杠桿、結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品已經(jīng)成為資本市場熟悉的工具。資金在不同的機(jī)構(gòu)之間流動(dòng)，而這些機(jī)構(gòu)卻分屬于不同的系統(tǒng)監(jiān)管，各自為政，往往導(dǎo)致資金流動(dòng)過程中容易脫媒而無法實(shí)現(xiàn)資金的穿透和監(jiān)控。其主要原因是銀監(jiān)、證監(jiān)、保監(jiān)三大監(jiān)管機(jī)構(gòu)相互獨(dú)立，缺失聯(lián)手機(jī)制，資本在眼皮底下竄來竄去，在杠桿作用下形成泡沫，擾亂資本金融市場。

過去，資金從銀行理財(cái)渠道流向私募或基金子公司的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，越過“楚河漢界”后，資金的去向和監(jiān)管就不關(guān)銀監(jiān)系統(tǒng)的事，而實(shí)際上銀監(jiān)系統(tǒng)和證監(jiān)系統(tǒng)又沒有對(duì)接，目前銀監(jiān)系統(tǒng)對(duì)于銀行理財(cái)產(chǎn)品投向資管計(jì)劃的用途并沒有特別規(guī)定，當(dāng)資金流出銀行領(lǐng)域后，則鞭長莫及，無法實(shí)現(xiàn)對(duì)其流向的監(jiān)管。相應(yīng)的，證監(jiān)系統(tǒng)的監(jiān)管范圍則限于上市公司的監(jiān)管及交易行為，舉牌者若并非上市企業(yè)，其披露信息也只能通過上市公司公告的渠道進(jìn)行，而野蠻人卻躲在幕后操縱，資金來源很難穿透。

新組建的中國銀行保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)將進(jìn)步加強(qiáng)對(duì)資本金融市場的監(jiān)管。聯(lián)手用監(jiān)管“穿透術(shù)”剝?nèi)ァ榜R甲”，讓非法資本無處遁形。

據(jù)此，上交所公司監(jiān)管負(fù)責(zé)人表示，刨根問底依然是2018年一線監(jiān)管的重中之重，將進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)控股股東、實(shí)際控制人的監(jiān)管力度，以穿透式監(jiān)管、實(shí)質(zhì)性監(jiān)管讓市場看到上市公司實(shí)際控制人的真實(shí)面目，嚴(yán)格規(guī)范實(shí)際控制人行為，封堵題材炒作、忽悠式重組、隱匿式易主等邪路。

作者系晶蘇傳媒首席分析師，財(cái)經(jīng)媒體專欄作家