期貨市場宏觀環境及其影響分析

周儒

黨的十九大確定了我國社會主義建設進入新時代，提出了我國社會主義建設的主要矛盾已經轉變為人民對美好生活的追求與發展不平衡和不充分的矛盾，明確了經濟增長由原來的重速度轉變為重質量。這些新的論點必將對包括期貨市場在內的資本市場產生重要影響。不久前召開的中央政治局會議和中央經濟工作會議對2018年的工作作出了具體部署，這些重要部署將影響到今年甚至今后幾年期貨市場的發展。

加快對外開放和擴大市場準入對期貨市場影響深遠

無論是十九大還是中央經濟工作會議，均表示將加大對外開放，擴大資本市場的準入。這必將對期貨市場產生重要的影響。

相對于其他資本市場，期貨市場體量較小，國內期貨市場又和境外市場存在著千絲萬縷的自然聯系，因此，我們認為資本市場的對外開放很有可能從期貨市場開始。盡管起步比較晚，但一旦起步，將會以更快的節奏面向國際市場。有關方面已經明確，將提高外資控股期貨公司的控股比例到51%。這是一個十分重要的信號，這意味著包括期貨公司在內的金融行業對外開放已經進入了實質性新階段，可能會產生以下幾點影響：

一，期貨行業的競爭將更加激烈。外資期貨公司憑借其管理優勢、資源優勢等，將在市場上異軍突起，期貨行業和期貨公司可能面臨著洗牌。這次向外資開放期貨公司控股比例，會否引發外資對期貨公司的增資潮，會否引發期貨公司新的收購兼并高潮，會否引發第二次洗牌，我們拭目以待。

二.推進國內期貨市場和國際期貨市場的互相融通。首先，國際期貨市場和國內期貨市場相互和雙向影響空前加強。以前國際期貨市場的波動對國內期貨市場的影響比較大，期貨市場對外加大開放力度后，國內期貨市場也將對國際期貨市場產生很大的影響；其次，為了爭奪某些商品的定價權，增加國內期貨市場在國際上的影響力，一些國際上目前尚沒有的而在中國又具有一定地位的期貨品種可能會加快上市；第三，一些國際上比較成熟的產品，如原油等，對國內外投資者開放并采用以人民幣計價等較為獨特的方式在國內上市，相信其他國際上的成熟品種也會在國內期貨市場上以類似的方式上市；第四，對股指期貨交易限制將將進一步解除。去年，有關方面已經逐步解除了對股指期貨的交易限制，但是，這遠遠不能滿足包括QFII在內的境內外投資者的需要，隨著期貨市場的進一步開放，股指期貨的交易限制的進一步松綁和解除應該指日可待。

堅持“脫虛向實”的方向給期貨市場帶來新機會

“十九大”再次明確了“脫虛向實”，期貨行業作為金融行業，將進一步為實體經濟服務。這意味著將有更多的期貨和期權品種上市。

在目前期貨品種覆蓋面比較全和比較廣的背景下，有關方面可能在吸取去年白糖和豆粕期權品種上市經驗的基礎上，今年可能會加快推出更多的期權品種，以滿足實體經濟和企業的需要。

從需求的角度來看，在脫虛向實的大背景下，越來越多的實體企業有風險管理的需求。我們注意到上市公司的公開信息中，越來越多的上市公司在成本管理、現金流管理、股權管理和市值管理等方面已經接受期貨公司的風險管理業務，期貨市場的風險管理空間已經被大大開拓。

期貨公司的收入結構也正在發生改變。從上市券商的2017年中報，券商系期貨公司的收入結構正在發生微妙變化，重新加大對經紀業務的依賴。不可否認，理財業務也是期貨公司的一個重要收入來源，但是，片面追求高收益將失去市場，期貨公司的理財業務將進一步正本清源，回到風險管理的正道上去。期貨公司的理財產品應當還其風險管理的本色，追求穩定的、持續的收益。

期貨公司也積極探索服務實體經濟的新模式，目前開展的場外期權業務、保險+期貨業務均是在脫虛向實背景下服務實體經濟新模式的積極探索，我們相信今后將有更多更新的服務模式產生。

深化供給側改革為期貨市場注入新動能

所謂的供給側改革就是去產能、去庫存、去杠桿，降成本，補短板，期貨市場作為風險管理市場完全能為深化供給側改革提供更多和更好的服務和支持。

健康、穩定的期貨市場將在供給側改革上給相關行業、企業及時傳遞正確的包括供求關系及其趨勢在內的各種市場信息，幫助相關行業和企業制定宏觀發展戰略和微觀策略，推動行業重組和升級，推動企業重組和革新。期貨市場在為行業和企業產能、去庫存、去杠桿，降成本，補短板上大有可為。

“十九”大提出，將進一步推進供給側改革，把我國經濟從原來的高速度增長推進到高質量增長的新階段。我們貼別注意但，在中央經濟工作會議上提出要在十九大精神的指導下，站在更高的戰略上深化供給側改革的思路。會議指出“要推進中國制造向中國創造轉變，制造大國向制造強國轉變”；“要深化要素市場化配置改革，重點在破、立、降上下功夫，大力破除無效供把處置僵尸企業作為重要抓手，推動化解過剩產能，大力培育新產能，強化科技創新，推動傳統產業優化升級。培育一批具有創新能力的排頭兵企業，積極推進軍民融合深度發展，大力降低實體經濟成本，降低制度性交易成本，繼續清理涉企收費，加大對軟收費的查處和整頓力度，深化電力、石油天然氣和鐵路等行業改革，降低用能，物流成本”。由此可以看出，供給側改革的重點已經從上游行業轉到中游的制造業和下游的服務行業上來。

制造業供給側改革很可能成為今后幾年的核心。在美國等西方國家要重振制造業的背景下，推進以制造業為核心的供給側改革意義重大。制造業供給側改革的核心就是降低成本和費用，加快推動具有國際競爭力的優勢企業和戰略性新興行業的發展。

深化供給側改革也必將對期貨市場的發展提供新動能。促進期貨市場和期貨公司推出更多的風險管理服務、風險管理工具。隨著供給側改革從上游行業轉向中下游行業，也會給中下游的一些期貨品種帶來一定的機會。也有可能會有一些新的期貨品種或者是金融衍生品會上市和開放。如為了幫助企業控制和管理物流成本，我們可以開發相關物流指數的期貨品種。

期貨行業和期貨公司面臨著防范金融風險的重要任務和挑戰

防控金融風險是今年三大攻堅戰之一。中央經濟工作會議把防控金融風險提高到空前的高度，明確指出：“打好防范化解重大風險攻堅戰，重點是防控金融風險，要服務于供給側結構性改革這條主線，促進形成金融和實體經濟、金融和房地產、金融體系內部的良性循環，做好重點領域風險防范和處置，堅決打擊違法違規金融活動，加強薄弱環節監管制度建設”。

2016年中央經濟工作會議提出的“下決心處置一批風險點，著力防范資產泡沫”精神的指導下，一年多來，在金融風險管理方面取得了重要進展，如今年一季度，將把銀行同業存單納入MPA考核，《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》也將在征求意見的基礎上逐步實施，這些均將對市場的資金面和資本市場產生重要的影響。

在風險管理和防范方面，一是要全面把握“十九大精神”，不能把風險防范和金融市場的對外開放與金融發展和創新簡單的對立起來，在開放中防范系統性風險，在金融創新中防范系統性風險，防范風險也是為了進一步金融創新和對外開放。二是要充分認識到期貨公司作為風險管理企業，期貨行業作為風險管理行業在防范和管理系統性風險方面是大有可為的。如債券期貨對管理利率風險方面大有作為。三是要高度重視系統性風險，重視期貨公司的經營風險。有關方面可能進一步完善對期貨公司的分級評價制度。四是期貨市場的過度投機之風不可能在短期內徹底消除，但必須警惕某些品種的爆炒對供給側改革、對宏觀經濟的穩定帶來的消極影響。

國內物價水平基本有望穩定，關注生豬、原油期貨和物價的關系及其對宏觀經濟的影響

今年物價水平控制難度可能高于去年，但是，總體物價水平仍然會相對穩定。

首先，央行堅持穩健中性的貨幣政策，并明確地指出將“管住”貨幣總閘門，并指出要“保持貨幣信貸和社會融資規模的合理增長”，這是一種全新的提法。刪掉了去年經濟工作會議的“努力暢通貨幣政策傳導渠道和機制，維護流動性基本穩定”的提法，在措辭上更加堅決和強硬。因此，貨幣政策中性偏緊，M2的增長將受到嚴格控制，通脹性的物價上漲不存在發生的土壤。其次，從最近幾個月的PPI和CPI水平看，黑色金屬和有色金屬等上游產品回落明顯，上游行業前期的上漲，由于中下游缺乏有力需求，物價從上游向下游轉移乏力，PPI向CPI轉移也表現出乏力。第三，從去年的CPI走向情況看，存在著結構性問題，占比較高的食品價格上漲總體比較溫和，特別是在食品中占有較高比例的畜產品、水產品等價格漲幅輕微。但服務行業特別是醫藥服務行業由于醫改，價格上漲比較大，交通費用由于油價上漲漲幅也相對比較大，總體推動了物價水平的走高，但醫藥服務價格環比漲幅近月出現回落，因此，推動物價水平上漲有限。

國內物價水平的總體趨穩，有利于今年期貨價格的穩定。供給側改革深入到中下游，也有利于上游品種價格的回落和穩定。

但是，另一方面，由于在CPI的構成中，最重要的權重是食品，而在影響食品價格方面，生豬存在著所謂的“豬周期”，有比較長的儲存期和生產期，其價格是影響食品價格最重要和最穩定的的因素之一。而原油在工業與交通中的地位不言而喻，因此，今年生豬和原油期貨品種上市必將對物價產生一定的預期作用，物價水平受到期貨價格的影響將有所上升，反過來，物價總水平的波動也將加大對期貨價格的預期。正因為這兩個品種影響重大，因此，預計有關方面對這兩個品種的監管也將相當嚴格。

人民幣匯率相對穩定有利于期貨市場的穩定

在人民幣匯率問題上，去年中央經濟工作會議上稱；“保持人民幣在合理均衡水平上的基本穩定”。這一表述與以前是有所刪除的。中央經濟工作會議之所以去掉“增強匯率彈性的同時”的表述，我們認為是與目前人民幣匯率貶值預期的改變有很大關系，所以去掉了“增強匯率彈性的同時”的表述。但這并不等于人民幣匯率不波動，在合理水平上保持相對穩定，實現雙向波動是今年的目標。

當前盡管存在著世界經濟持續復蘇的有利因素，但是，也應該看到美國持續加息、貿易保護主義、各國減稅等不利因素，因此，維持人民幣在合理水平上的相對穩定，管理好外匯風險依舊任務艱巨。

人民幣匯率的穩定還和中國的對外開放度有關。中央經濟工作會議指出：“擴大對外開放，大幅放寬市場準入，加快形成全面開放新格局”。并指出：“促進貿易平衡，更加注重提升出口質量和附加值，積極擴大進口，下調部分產品進口關稅。大力發展服務貿易。繼續推進自由貿易區改革試點。有效引導支持對外投資”。這些新的提法必將影響到我國的國際收支平衡，影響到人民幣的合理匯率水平。

盡管在中央經濟工作會議上沒有特別談到人民幣匯率的市場化和國際化，但是，其方向是肯定的。在外部條件好的情況下，推動快一點，在外部條件差的時候，也可以慢點。

在人民幣匯率市場化和國際化方面，期貨市場是可以大有作為的，推出人民幣匯率期貨為“一帶一路”保駕護航的呼聲也日益高漲。在匯率期貨推出方面，包括中金所、期貨公司在內的有關方面也正在積極準備。

致力于解決發展不平衡和不充分問題，期貨市場基本建設將有望得到強化

在黨的“十九大”上，提出了社會主義的新時代的主要矛盾是發展不平衡和不充分問題。相對于證券、貨幣、基金等其他資本市場，期貨市場是發展相對不充分的市場，也發展相對不平衡的市場。因此，期貨市場的基本建設面臨著補課的艱巨任務。

從宏觀來看，期貨市場在服務實體經濟方面、在風險管理方面也存在著種種發展不平衡和不充分的問題，如期貨品種不能滿足實體經濟的需要，不能滿足風險管理的需要，不能滿足風險管理的需要，有些品種，如股指期貨還因認知等問題存在著種種限制，等等。期貨市場的發展戰略也不能滿足國際競爭的需要，在法律監管方面還存在著許多空缺，如《期貨法》還未制定等等。

從微觀的角度看，期貨公司的資本金、人才儲備、業務品種、收入來源等等方面也存在著發展不充分不平衡的問題，難以滿足客戶的需要。

因此，在“十九大”精神的指導下，為解決發展不平衡、不充分問題，期貨市場的方方面面大有可為，期貨市場的基本建設有望得到大大推進和強化。

境外的一些不穩定因素可能對期貨市場產生一定的影響

從國際上看，依舊有一些不確定因素會影響國內的期貨市場。如朝鮮問題、以巴問題等等。最為關注的還是美國的加息、減稅以及特朗普的貿易保護措施等帶來的影響。去年美聯儲盡管加息三次，但美元對主要西方貨幣卻出現貶值。今年美聯儲將繼續提高利率，美國也將實施大幅度的減稅，在從量變到質變的轉變中，美元的走勢是不是還會對歐元等西方貨幣貶值呢？這是個很大的問號，一旦美元走強，一定會給包括黃金在內的國際商品產生一定的影響。盡管世界經濟處于復蘇期，但是，美國加緊推行貿易保護主義和以鄰為壑的對外投資政策，這對期貨市場也會產生一定的影響。