低油價環境下國際油公司資產優化特點及啟示

鄒 倩，王克銘

(中國石油勘探開發研究院，北京 100083)

國際原油價格的下跌已經持續三年多，油價能否回升尚不明朗。國際石油公司根據自身優勢和特點實施了差異化的發展戰略，對資產組合進行了一系列優化措施，包括資產并購與剝離、嚴控投資規模和運營成本、調整資源儲備結構和開發時序等手段，來應對低油價的沖擊。本文以殼牌(Shell)、道達爾(Total)兩家國際石油公司(IOC)和馬來西亞國家石油公司(Petronas)、挪威國家石油公司(Statoil)兩家國際化程度較高的國家石油公司(NOC)為例，調研近年來國際石油公司的資產優化做法和特點，以期為中國石油企業在低油價下實現效益發展提供借鑒啟示。

1 低油價環境下國際油公司資產優化的做法

1.1 著眼長期戰略，持續收購與整合

殼牌(Shell)重視資源儲備和公司的長期發展，全球資產布局的重點放在天然氣的供應[1]、市場控制以及依托先進技術發展大型深水項目上。對資產的優化具有明確的主動性和前瞻性，兼顧短期的經營和長期的發展。

盡管在當前低油價環境下無法贏利，但是Shell仍然對非常規天然氣和LNG資產等中長期發展的資源類型寄予厚望，保留了大部分的天然氣和LNG項目。包括繼續推進澳大利亞的煤層氣制LNG項目，伊拉克的魯邁拉、祖貝爾和西古爾納油田的伴生氣項目，美國和加拿大的頁巖氣和中國的致密氣開發項目等。

收購英國天然氣公司(BG)擴大了Shell在LNG和深水領域的核心業務能力，同時也帶來了如突尼斯、泰國、印度等很多原屬于BG但明顯不是Shell核心區域的資產[2]。昂貴的資源儲備造成利潤下滑，促使Shell制定了2016～2018年期間價值300億美元資產的剝離計劃，包括10%的油氣生產業務，并退出5～10個國家，涉及大量的上游非常規、油砂以及下游煉制資產。剝離對象的選擇包括：①存在較高管理和棄置成本的開發中后期資產，如以38億美元將英國北海資產打包出售給Chrysaor公司；②不符合短期開發計劃的資產，如向Tourmaline石油集團出售了加拿大西部約20.6萬英畝*1英畝=4046.856 m2。的油氣資產；③非核心區域資產，如向KUFPEC打包出售泰國灣的Bongkot天然氣資產和墨西哥灣的一些深水資產。資產剝離計劃有助于Shell改善現金流和盈利能力，以維持股息分紅和投資后續大型項目[3-4]。

1.2 實現溫和增長，替代傳統資產

道達爾(Total)主要依托于中東地區和中亞地區的資源儲備，其資產組合盈虧平衡點較低，現金流狀況與其他國際石油公司相比也有明顯優勢，其發展策略是通過資產剝離、降低投資和節約運營成本以及新項目的啟動等手段，確保短期內的生存，同時為未來增長提供強大支撐。

Total制定了到2019年之前產量年均5%的增長目標，并在2016年啟動了5個主要項目來保證目標實現。收購活動在2016年也出現了加速，包括投資于美國Barnet頁巖氣、收購Tellurian公司的LNG項目以及向可再生能源轉型[3]。實行投資總量控制，50%的投資用在成熟區，25%用于在運營油氣田的擴邊，25%用于新區風險勘探[5]。同時，通過替代傳統的非洲和中東原油資產，Total正在巴西建立新的核心地區，2017年斥資22億美元收購合作伙伴Petrobras的部分油田和下游資產，在Santos盆地增加新的資產重點布局。

過去5年，Total資產出售集中在液態資產，天然氣資產持有量增加，也制定了在2015～2017年期間出售100億美元資產的計劃，剝離對象的選擇包括：①高成本資產，如加拿大油砂Fort Hills、尼日利亞陸上項目和挪威Grater Sleipner、英國Laggan-tormore,Edradour和Glenlivet海上資產的出售；②非核心區域資產，2015年到2016年底，大約70%的資產剝離工作集中在烏克蘭和俄羅斯等非核心地區[6]。

1.3 合作分擔風險，提高盈利能力

為替代國內持續下降的產量，作為亞洲地區國際化經營程度非常高的國家石油公司，馬來西亞國家石油公司(Petronas)向來重視與邦交友好的國家石油公司進行政府之間的戰略合作，以及跟隨跨國石油公司建立長期的合作伙伴關系。

早年較大的海外油氣勘探開發力度帶來的大量未經精確評估、效益不佳的資產，為此，Petronas付出了高額的進入成本。近年來，開始注重資產優化問題，采用更多戰略手段重建其國際資產組合，聚焦于風險分擔和利潤保持，包括：①利用當前與國際石油公司的合作伙伴關系來調整資本密集型項目的財務風險，減少對大型項目的權益控制，以加速資產貨幣化；②減少20%～30%的投資，集中投資于獲利資產，以產生直接的經濟回報；③勘探資產選擇低成本和可靠的探明儲量，進而使短期勘探活動更加合理化；④開發資產選擇成熟的大型提高采收率項目。

Petronas的資產剝離為公司獲得現金流、向其他更具回報性的項目進行再投資提供了有效空間，包括：①退出外圍資產，以專注于更具經濟回報性的核心資產，如退出委內瑞拉Carabobo重油提煉項目，是由于其無法滿足公司全球資產的戰略性發展標準以及與政府產生的分歧；②增長前景有限的資產，如為降低Lundin項目的勘探成本和風險，剝離了馬來盆地PM-328海上勘探區塊的50%運營權益和明確對非洲地區既定資產的剝離意向；③亞洲合作伙伴感興趣的、較易變現的資產，如在2014年向印度石油有限公司IOCL出售了10%的加拿大項目，以及把太平洋西北LNG項目和Montney頁巖項目整體38%的股份出售給了來自日本、中國、文萊和印度的國家石油公司等[7-8]。

1.4 勘探主導增長，配置優勢資產

挪威國家石油公司(Statoil)一直秉持勘探主導增長的戰略。即便在低油價下也盡可能保證勘探的穩定投資。2015年總投資175億美元，其中有32億美元用于油氣勘探。2016年繼續開展大型成熟勘探資產的開發工作，也分配了18億美元的勘探預算[9]。

作為國家石油公司，Statoil短期的重點是優先發展挪威國內的資產組合，優化運營，降低成本，包括成熟油田的再開發，加強現有基礎設施的利用和眾多大型新區開發。國際資產方面，除了傳統的北海地區，近年來致力于在美洲建立新的核心地區。2011年收購了美國Brigham勘探公司，正式進入美國非常規油氣領域。2016年以25億美元收購Petrobras公司巴西Santos盆地海上BM-S-8勘探區塊的66%作業權益，增加了7億～10億桶的資源儲備。隨后又從瑞典倫丁石油公司20%的股權收購中，加強了其在挪威大陸架的優勢地位，在發揮優勢和擴大經營規模方面成為表率[4]。

Statoil積極采取股權置換等方式，推動項目高效作業和節約成本。如通過在Gudrun項目和雷普索爾公司的Eagle Ford項目之間進行部分股權交換，Statoil成為了后者的作業者。既降低Gudrun項目后續的開發投入，又獲得現金流和資產增值。同時也退出了一些前景不佳的項目。如因成本過高、缺乏市場等原因，出售加拿大油砂資產。受近期臨近區塊勘探結果影響，退出阿拉斯加后續作業，以及出售美國西弗吉尼亞Marcellus頁巖區塊，為向勘探發現呈增長趨勢的墨西哥灣等地區投資提供了現金流保障[10-11]。

2 資產優化特點對比分析

2.1 資產優化側重點存在差異

國際石油公司(IOC)和國家石油公司(NOC)的資產優化目標側重點是不同的。IOC更重視經濟因素，包括資本效率、利潤增長、財務健康等，將資本逐步配置于資產組合中更核心的領域。此外，也非常重視資源儲備，資產多樣化程度高，開發時序處理上更為靈活(圖1)。憑借技術和經驗優勢，對未來高油價環境下才能開發的非常規、LNG和深水項目等寄予厚望。市場經營意識較強，比如打包出售資產等。

圖1 IOC與NOC資產組合成熟度對比圖(資料來源：根據IHS數據整理繪制)

NOC除了傳統公司經營策略外，還要考慮雙邊關系、能源保障、就業安全和其他政府戰略相關因素。對于資源相對缺乏的NOC來說，拓展海外業務一直是其增加儲量的重要手段。因此，非常重視新核心區域的建立，來替代衰減的國內產量，同時密切關注政府間的合作和技術層面的學習。從歷史上看，NOC對大部分資產“買入并持有”，并未開展定期大規模的剝離計劃。但隨著低油價周期的到來，NOC紛紛通過尋找戰略伙伴、股權置換等方式，開始有意識地降低風險和處置資產。

2.2 資產優化方向取決于公司的戰略導向

國際石油公司基于發展歷史和文化特點，制定適合自身資源基礎和技術優勢的戰略，并隨內部條件和外部環境的改變而有所調整。低油價環境下造成大量高成本儲量沒有經濟性，開發方案處于擱置狀態。國際石油公司普遍調整油氣布局、優化資產結構，進行適度的戰略收縮(表1)。

對那些陷入債務困境、處于破產邊緣的石油公司來說，求生存是當前迫切需要解決的問題。將目前和未來預期效益較差的項目整體出售，換取現金流，停止追加勘探投入，盡可能彌補沉沒資本的損失，等待油價反彈；現金流表現尚可、以獲取利潤為核心的石油公司，優先發展投資回報率高的核心資產；對于重視非常規油氣資產的公司，由于目前開發成本高、效益較差，因此采取謹慎開發的態度，重在資源儲備，等待技術進步、成本降低和價格回升等條件成熟再開發；重視勘探的石油公司仍然維持勘探力度，追求規模發現，重點發展天然氣和前沿深水等項目；有些石油公司擅長低品位儲量開發，重點通過技術創新、提高效率等途徑對在開發資產重新評價挖掘潛力。

2.3 針對資產性質的不同區分優化策略

國際石油公司從資產組合角度制定策略，優化方式呈現多樣化，對以下幾類資產重點予以關注。

1) 臨到期資產。對于產量遞減至經濟極限以下、后續開發難度大潛力小、已進入開發末期的資產，制定退出途徑或轉讓。

表1 不同戰略目標下的資產優化方向

2) 邊際低效資產。對于儲量有限、開發難度大、資源國政策混亂多變、合同條款苛刻等因素造成預期效益難以達到基準收益率的資產，出售部分權益回收資金或引入合作伙伴，提升運營效益。

3) 高股權資產。對于初始權益較高、前期沉沒成本難以回收，未來現金流僅能維持經營或難以盈利的資產，制定置換或處置計劃，引入合作伙伴，降低投資風險。

4) 戰略掌控資產。對于當前效益較差、資源體量大但長期看好的戰略儲備資產，根據市場行情和戰略發展需要，推遲開發或控制投資規模，管理好現金流，可與其他資產打包制定置換或處置計劃。

3 中國石油公司實現效益發展的資產優化策略

3.1 轉變理念，實現常態化資產剝離

中國幾大國有石油公司肩負著保障國家能源安全的社會責任，同時也面臨國內能源市場萎縮、急需做好海外資產的中長期規劃和實現可持續發展的難題。低油價環境下，海外資產的剝離對于緩解公司經營壓力、建立高質量的資產組合意義重大。中國石油公司應逐步改變過去只買入并長期持有的資產運營模式，變被動為主動，將盈利前景不佳的資產、政治和地緣風險大的資產以及不符合公司戰略導向的資產整體或部分包裝出售。保持公司資金能力和財務流動性，換取更多海外的投資機會。

3.2 尋求機遇，關注優質資產擇時買入

與高油價時代大量并購資產不同，這兩年中國石油公司的國際化經營的步伐明顯變慢，即使面對市場上一些看起來不錯的并購機會，也表現的異常謹慎。其實低油價是抄底的好時機，依然可以充當資產買家，尤其是要關注國際石油公司處于資金壓力下擬轉讓的優質資產或打包出售的優劣組合資產，以及資源國財稅政策寬松后新放開的對外招標區塊。隨著“一帶一路”倡議的提出，中亞地區、俄羅斯和波羅的海國家成為絲綢之路經濟帶的能源投資重點，更應該抓住機遇，充分利用中國石油公司與沿線國家石油公司的戰略合作伙伴關系，獲取更好的優惠條件，開拓油氣市場。

3.3 借力發展，爭取與國際巨頭的跟隨合作

低油價環境下，出于資金壓力和風險分散的需要，國際石油公司“抱團取暖”現象較為普遍。對于資源體量較大的油氣發現，中國石油企業可與殼牌、英國石油公司、雪佛龍等業績領先、技術過硬、經驗豐富的石油巨頭聯合投標，以小股東身份成為跟隨者，而非作業者，有助于補齊在非常規、深水等領域的技術短板，在國際市場競爭中增強自身的實力。

3.4 形成機制，完善資產優選和對標分析

在明確戰略的前提下，要重視建立有效的評估機制。定期分析資產組合現狀，包括資產規模、不同資產類型(油氣，常規非常規，陸上淺海深海)比重、資產成熟度和多樣性等與國際石油公司對標差距。采用復合篩選標準確定資產開發排序，量化風險和潛力，動態分析各類資產對公司戰略指導下的效益考核指標的貢獻度，及時剝離、轉讓排序末位的非核心資產，推遲、暫停部分高投資、長周期的資產，將資金向現有盈利能力較強的資產傾斜，有效支撐核心業務做大做強、核心區域協同發展。

[1] 李美艷,殷建平.殼牌戰略調整動向及其啟示[J].中國石油企業，2012(9):30-31.

[2] 張禮貌.低油價環境下全球油氣上游并購趨勢[J].國際石油經濟，2015(7):51-59.

[3] MACKENZIE Wood.Upstream M&A:2016 in review[R].2017.

[4] IHS Herold Upstream Companies and Transactions.Global Upstream Performance Review:Worldwide-2016[R].2016.

[5] 羅佐縣.低油價下石油公司油氣勘探策略分析[J].中國石油和化工經濟分析,2016(11):45-48.

[6] IHS Herold Upstream Companies and Transactions.Global Upstream Performance Review:Worldwide-2015[R].2015.

[7] DANIEL P T,BRINKER L R.Global Upstream M&A Outlook for Consolidation:Catalysts,Challenges,and Candidates [R].IHS Energy,2016.

[8] REINSCH Tony.PETRONAS:Upstream strategy assessment[R].IHS Energy,2015-4.

[9] GIGLIO Cindy.M&A Topical Insight:Bankruptcies/restructurings in E&P sector provide M&A bargain hunters with many opportunities[R].IHS Energy,2016-2.

[10] PFC Energy.Challenges and Choices Impacting the Canadian Oil & Gas Sector[R].2013.

[11] DELUCIA Chris.Strategic shift toward specialization affects the Canadian oil sands[R].IHS Energy,2017.