造紙：板塊預(yù)期差隱現(xiàn)

中金公司

投資要點

1、包裝紙供需格局或存在預(yù)期差。

2、國內(nèi)廢紙價格無下跌基礎(chǔ)。

包裝紙景氣度能否持續(xù)的核心因素仍在于計劃產(chǎn)能釋放情況，當(dāng)前市場普遍認為4Q18產(chǎn)能大量釋放，將對紙價形成壓力，并阻礙紙廠的成本傳導(dǎo)，壓制紙廠噸毛利。通過跟蹤數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)在產(chǎn)能投放上或存在一定預(yù)期差，我們初步判斷4Q18包裝紙的供給壓力有機會低于市場預(yù)期，進而帶來紙價的超預(yù)期，但這仍需其后進一步驗證。

前十六批廢紙進口核定量1345萬噸，本年廢紙進口收緊無疑；同時三大紙廠合計進口額度占比64.4%，高于去年全年53.2%的水平，廢紙進口額度向大紙廠傾斜。這將導(dǎo)致行業(yè)多數(shù)企業(yè)無法拿到進口廢紙，進而提升對國廢的依賴。而在國內(nèi)廢紙回收率難以大幅提高的背景下，當(dāng)前國廢價格幾無下跌基礎(chǔ)。我們判斷下半年國內(nèi)廢紙價格仍將維持較高位置，利好包裝紙的景氣度延續(xù)。

需求處于淡季是近期包裝紙噸毛利疲弱的主要原因，整體市場交投清淡，紙廠出貨緩慢，庫存累積進而拖累盈利。但當(dāng)前需求也正逐步經(jīng)歷由淡轉(zhuǎn)旺的過程，而這一過程將持續(xù)至4Q。7月底部分下游紙箱廠已開始備貨，紙廠出貨略有加快，其降價出貨的意愿也將在其后減弱。整體看，我們認為當(dāng)前噸毛利下滑仍是更多體現(xiàn)季節(jié)性，隨著需求好轉(zhuǎn)，噸毛利有望止跌企穩(wěn)。

重點推薦：山鷹紙業(yè)和太陽紙業(yè)。