拿什么拯救我們的消費增長？

海通證券 姜 超

2018年經濟數據中，最引發關注的莫過于消費增速的下滑，因為消費向來是中國經濟的穩定器，但各項指標都顯示今年的消費增速出現了顯著的回落。

消費下滑與財富效應

導致消費增速下滑的一個重要原因或在于經濟下行、居民收入增速下滑。今年上半年，全國居民人均可支配收入增速為8.7%，這是2001年以后的次低增速，僅高于2016年8.4%的收入增速。其中城鎮居民可支配收入名義增速為7.9%，同樣是2001年以后的次低水平，和2016年7.8%的歷史最低增速基本相當。

但是統計上的收入往往和居民的真實收入感受不一樣，另一個反映真實收入的指標是最低工資。北京、上海、深圳三個一線城市擁有歷史最長的最低工資數據序列，在2018年的最低工資水平調整中，這三個城市的最低工資分別調增了6%、5.2%和3.3%，平均增幅僅為4.8%，創下2009年以來的最低增幅，而且是過去20年當中的次低水平，僅高于金融危機時期2009年的零增速。

在經濟學上，由于收入下滑導致的消費下降通常被稱之為“收入效應”。而耐用消費品銷售的下滑除了“收入效應”之外，還有一個重要的影響是“財富效應”。

過去兩年，消費增速表現較好的一個重要背景是全國房價上漲，從而帶來居民財富的大幅增加，進而促進了消費的增長。但是今年以來，統計局數據顯示一線城市房價已經開始下降，二、三線城市房價漲幅回落，而股市也是持續下跌，加上匯率的貶值，均意味著居民的財富出現了明顯的縮水。

人口老齡化、城市化尾聲

除了上述“收入效應”、“替代效應”和“財富效應”以外，導致中國消費下滑的另一個重要長期背景是人口老齡化、以及城市化進入尾聲。

研究中國過去的消費增長，其中最主要的其實是房地產和汽車兩大消費，從而帶來了轟轟烈烈的工業化。而房、車兩大消費強勁增長的背后，在于兩大巨大的新增需求，一個是人口紅利，在頂峰時期中國每年會新增1000萬勞動年齡人口；另一個是城市化，每年會有2000萬農民進城，合計3000萬的新增有效需求人口，與之相應，我們每年需要生產1500萬套住房、3000萬輛汽車，還不包括存量更新需求。

但是目前中國的人口紅利已經結束，2017年的勞動年齡人口凈減少了500多萬，而預計18年中國的城市化率將達到60%，通常到70%左右城市化就會基本結束，即便假定現在每年還有2000萬農民進城，目前每年的新增有效需求人口也僅為1500萬，僅為高峰時期的一半。如果幾年以后城市化結束，那么房地產和汽車兩大產業都將只剩下折舊更新的需求。按照4億套（輛）的存量，假定房地產和汽車的折舊率分別是2%和7%，那么成熟時期房地產和汽車的年度需求分別在800萬套和3000萬輛，而2017年的中國房地產銷量達到1800萬套，汽車銷量達到3000萬輛，這兩大需求應該都到了歷史頂部區域。

未來消費的兩個轉變

展望未來，我們認為靠房、車驅動的數量型消費已經走到了盡頭，未來中國消費的希望在于兩大方向：

首先，是從數量消費轉向質量消費。在過去，由于人多，因此中國消費的主要故事是需要更多的消費，所以大家需要買更多的房子、車子、家具、家電等等。在經過了數量消費的時代，質量將會成為消費的重要驅動力，而要提高產品質量，必須要靠不停地創新，要靠企業加大研發投入。美國的蘋果公司能成為全球首家市值突破1萬億美元的公司，在于其蘋果手機開創了智能手機時代，而蘋果公司2018財年的研發費用預計將高達140億美元。中國的華為剛剛成為全球智能手機銷量的第二名，也在于其一年的研發費用高達1000億人民幣。

其次，是從物質消費轉向服務消費。一方面，隨著人口的老齡化，老年人需要的不是更多的汽車和房子，而是更多的醫療和養老服務。另一方面，在物質需求基本滿足以后，居民的需求會轉向更高層次的服務性需求，因此教育、醫療、文化、娛樂等服務需求將會持續上升。

我們觀察過去幾年的全國分區域各類消費支出增速，普遍表現為衣食住行類等放緩，以及醫療保健和文教娛樂類支出的加快。而在一二線城市居高不下的房價，其實很大一部分與房子本身無關，而在于大家給一二線城市的教育、醫療等資源賦予了極高的價格，而這些資源又和房子密切相關。

控房價減稅負，激勵研發創新

總結來說，由于過去幾年舉債過度，導致今年以來居民舉債增速下滑，財富效應縮水疊加收入增速下滑，使得當前中國居民的消費增長承壓，尤其是以房、車為代表的可選消費，而食品、服裝等必需消費反而在“口紅效應”下有所上升。

而展望未來，由于人口紅利的結束和城市化步入尾聲，因此房、車等消費的下行是長期趨勢，未來要想促進消費的穩定增長，只能從以下幾個方面入手：

改善人口結構。人口紅利的消失源頭在于計劃生育政策，因此應該改變生育政策，但是目前全面二孩的政策已經推出，而中國的生育率沒有明顯改善，所以不妨全面取消對生育的管制，甚至可以考慮鼓勵乃至獎勵居民多生育。

抑制房價泡沫。影響生育率的因素有很多方面，但一個重要的原因就是高房價，高房價大幅提高了城市的生活成本，降低了居民生育率，對居民的所有其他消費都有擠出效應。

減輕稅費負擔。要想讓居民有能力消費，必須真心實意減稅降費。今年我們預計要上調個稅起征點，但實際上減個稅對促進消費的意義有限，我們應該考慮大幅降低增值稅等流轉稅，因為居民購物的時候其實是間接支付了增值稅，同時應該設法大幅降低土地轉讓收入。

鼓勵研發創新。要滿足居民對產品質量的追求，就要鼓勵企業多投入研發，搞好創新。而如果我們做好了上述兩方面，抑制了房價泡沫，其實就會減少企業部門舉債投機的短期行為，而如果能夠減輕稅負，就能夠提高企業的利潤率，增加其研發創新的能力。

因此，客觀來說，2018年出現的“消費降級”值得我們警惕，這其實是過去幾年鼓勵居民舉債的必然結果，而未來要想促進居民消費升級，需要做的其實就是抑制房價泡沫，減輕稅費負擔，這樣才能鼓勵企業創新、增加居民消費，促進中國經濟的長期健康發展。

圖：CPI同比增速