貝斯特股份：凈利潤質量差償付能力堪憂

本刊記者林然

貝斯特股份與已經在創業板上市的貝斯特不同，一個在武漢，一個在無錫；一個做通信網絡技術服務，一個做汽車渦輪增壓精密軸承件。我們今天的主角，是來自武漢，以通信網絡建設為主，同時兼顧通信與信息化系統集成、通信網絡優化與維護、通信網絡規劃與設計業務的貝斯特股份。

招股書顯示，貝斯特股份本次上市，擬募集6.88億元資金，其中4.3億元將用于總部及分支機構服務機構建設，而另有高達1.7億元的資金將用于補充流動資金。雖然通信的名頭聽起來挺帶感，但貝斯特股份主要業務，其實是進行通信工程施工及整體服務商，是連接三大通信公司和諸如華為、中興等通訊設備生產商的中間人。面臨來自三大通信公司下屬企業及華為、中興等設備生產商的下屬企業的競爭。從主要的募投資金投向可知，貝斯特更多的是在構建自己的營銷體系和償還累積的負債，其業務的核心競爭力并不突出。

凈利潤質量較低應收賬款大量堆積

招股說明書顯示，貝斯特股份2014年至2016年及2017年上半年凈利潤分別為4989.06萬元、6554.73萬元、10435.91萬元和-658.33萬元，凈利潤總計21321.27萬元。與之相對應，貝斯特股份經營活動現金流凈額分別為：3712.04萬元、-2990.9萬元、7475.1萬元以及-12099.18萬元，經營活動現金流凈額總計-3902.94萬元。經營活動現金流凈額總值與凈利潤總值比值僅為-18.31%。即使剔除2017年數據（凈利潤與經營活動現金流凈額均為負），該比值表現依舊非常差勁。

從3年半的單年以及匯總數據來看，貝斯特股份持續增長的凈利潤的質量并不算好，經營活動現金流凈額與凈利潤的持續增長也不相匹配。這種不匹配的時間持續了多久時間，我們不得而知，貝斯特股份也并未回復股市動態分析周刊的采訪提綱。若凈現比長時間不匹配，凈利潤依靠應收款進行堆積，貝斯特股份真實的業績情況或許需要打上問號。

表一：貝斯特股份壞賬計提占營收比例同行對比

除此之外，貝斯特股份應收賬款增幅遠高于營收增幅，回款周期極為漫長，大量資金被下游強勢企業占用。2年以上應收賬款絕對金額及比例增加，應收款質量同樣不理想。

數據顯示，貝斯特股份2014年至2016年及2017年上半年應收賬款賬面凈額分別為：3.87億元、5.42億元、7.78億元和7.26億元。對應當年的營收分別為：5.69億元、7.36億元、9.64億元和2.57億元。應收款占營業收入比重呈現持續上升的態勢，比例分別為：68.04%、73.7%、80.66%、282.29%。顯示出應收款大量堆積，且回款壓力倍增的局面。

從賬齡上看，貝斯特股份上述報告期內，賬齡在2年以上的應收款占比分別為：7.18%、10%、9.88%、10.62%。呈現明顯的上升趨勢，這一趨勢與公司應收款擴大相對應，高賬齡應收款的絕對值更是持續擴大。

截至2017年11月30日，2014年末應收賬款，收回78.09%，2015年末應收款項，收回66.23%，2016年末應收款項，收回39.89%，2017年6月末應收款項，收回22.07%。雖然公司稱主要客戶都是移動、聯通等大客戶，但如此漫長的收款周期，正嚴重削弱公司的造血能力，使得貝斯特股份的現金時間價值長期被占用，讓經營業績大打折扣。

壞賬計提比例較低產品可替代性較強

與不斷累積的應收款問題相背離的是，貝斯特應收款壞賬計提明顯小于行業平均水平。較為明顯的特征是，貝斯特股份在3年及以上的應收款計提比率相對較少。公司表示，雖然計提比率有一定差異，但實際計提水平看，公司計提總量高于行業平均水平，與華星創業相仿，因此計提比例和計提數量與行業對比并無差異（見表一）。

但這一說法明顯有誤導，貝斯特股份與華星創業壞賬實際計提水平相仿，且都高于行業平均水平，主要原因在于公司與其同樣有應收款賬齡偏高的問題（見表二）。

可以看到，貝斯特股份與華星創業一樣，1年以上的應收款占比明顯高于其他公司。因此，總體計提水平高，并不代表計提比例與行業無差別，而只能說明公司應收款質量更差，且疊加上低于行業的計提比例，貝斯特壞賬計提數或許有人為做低的嫌疑。

此外，貝斯特常年以來銷售費用完爆研發費用，產品的核心競爭力不敢恭維，面臨上下游主要廠商的下屬公司的競爭。

2014年至2016年及2017年上半年，貝斯特股份銷售費用一直引領行業，占營收比重分別為：3.81%、4.05%、4.84%、10.81%，而同期行業平均水平基本維持在2%出頭。此外，同期貝斯特股份研發費用并不出色，且一直低于行業平均水平。公司所列可比行業公司中，除中通國脈外，主要競爭對手的研發費用是遠高于銷售費用的，而貝斯特則恰恰相反。

貝斯特股份以程控交換項目建設起家，發展成當下通信網絡設計、建設、優化和維護的系統服務，但核心依舊是在上游如中興、華為等購買相應設備后，為下游移動、電信等建設項目。

如貝斯特股份所言，其重要對手中，也有華為、中興等設備廠商的下屬公司以及移動、電信等通信公司的下屬公司，其產品的核心競爭力并不突出。

償付能力堪憂流動比率持續下滑

除上述問題外，貝斯特股份的流動性風險也正在不斷聚集，償付能力堪憂。這主要得益于持續攀升的應收賬款（高賬齡應收款占比高）以及應付款的同期大漲。疊加上實在不怎么樣的經營活動現金流，使得貝斯特股份的流動比率和速動比率持續下滑，且長時間低于行業平均水平。

從流動比率看，行業平均2014年以來分別為1.93、1.84、1.98、1.97，一直較為平穩，但貝斯特股份再一次與華星創業相類似，逆行業走勢的持續下滑。而華星創業同時也是近年來，對比公司中業績表現最差的企業。流動比率下滑，應收款風險不斷聚集再疊加基本不創造現金的經營活動現金流，貝斯特無疑已經成為一個“龐大”的吸錢機器，只進不出，且流動性危機不斷聚集，這從公司募集資金中，高達1.7億元用于補充流動資金就可見一斑。

表二：2017年貝斯特及對比公司應收款賬齡占比