針對中國創投機構持股對IPO抑價影響的文獻綜述

艾思遠 曾苧葭

摘 要：IPO抑價是指新股發行上市后，二級市場的首日交易價格顯著高于發行價格，導致首次公開發行存在較高的超額收益率的現象。在至今的約四十年里，眾多國內學者運用不同研究方法對IPO抑價現象開展了更加深入的探討，產生了諸多IPO抑價的理論成果。

關鍵詞：創投持股；創業板；IPO抑價

1國內IPO抑價研究

對創業投資與IPO抑價關系方面的研究則是近年來才進入國內學者的視野。為建立多層次的資本市場，解決中小企業融資難的問題，我國在2009年10月推出創業板，且一經推出就成為國內外關注的焦點。研究創業板IPO抑價問題，促進創業板市場健康穩定的發展，成為了國內學者關心的熱點。

我國資本市場相比于歐美資本市場而言，起步較晚且發展不成熟，尤其是創業板市場運行僅八年左右，且期間遭遇長達一年時間的IPO暫停。種種因素導致國內關于創業投資與IPO抑價的研究只注重創業投資參與與否對IPO抑價的影響，忽略了創業投資機構的相關特征與IPO抑價程度的關系，并沒有呈現一定的系統性，且由于我國的相關研究方法不夠準確，創業板數據容量受局限，我國以創業板市場為研究對象的研究成果少之又少。

國內學者曾文強、李洪成等（2010）選取了2009年7月到11月在我國中小板和創業板上市的65家企業進行研究，結果發現在企業的質量、所聘請承銷商的聲譽以及企業績效方面，有風險投資參與和無風險投資參與企業之間均不存在顯著差異。

趙紅巖、鄭紅梅（2010）把創業板第一批上市的28只股票作為研究樣本，利用隨機前沿方法，探索我國創業板IPO抑價現象及原因。結果表明創業板首批新股的IPO平均抑價率達到了106%，但在新股發行定價中并不存在故意的折價行為，由此得出新股發行的抑價現象與定價無關。

蔣慶欣（2010）根據經典的IPO抑價理論，結合我國創業板的實際背景來研究國外理論在我國創業板市場上的適用性。他以創業板自開板到2010年8月6日為止發行的100只股票為研究對象選取了上市首日換手率、中簽率、發行規模等8個解釋變量，進行多元線性回歸，來探索我國創業板IPO抑價的內在原因。最終得到的結論是，信息不對稱理論及投資者情緒假說對我國創業板市場新股高抑價現象的解釋力較強。

丙衛（2011）從非理性理論的角度出發，以異質預期理論及投資者情緒假說為基礎，研究國內創業板IPO抑價現象。經研究得出的結論是，由于我國投資者價值投資的思想還不成熟，二級市場上投資者過度的樂觀情緒以及濃厚的投機氛圍是造成國內創業板IPO抑價的根本原因。

游達明、曾蔚（2012）選取了2009年10月30日到2010年12月31日在深圳創業板上市的153家企業為研究樣本，對風險投資與創業板IPO抑價度進行了實證分析。分析結果表明，風險投資的參與不能起到降低IPO抑價率的作用，反而提高了IPO抑價率，證明了風險投資對IPO抑價的認證作用和監督作用在我國創業板并不存在。但根據我國風險投資行業起步晚，風險投資機構發展不成熟的現狀支持“逐名動機理論”的相關解釋。

曹麒麟等人（2012）選取的樣本與游達明、曾蔚（2012）選取的樣本相同，但在實證研究中擴大了解釋變量的范圍，考慮了風險投資機構的性質對IPO抑價的影響，實證研究證明有風險投資參與企業與無風險投資參與企業的IPO抑價程度不存在顯著差異，但民營風險投資機構能夠緩解IPO抑價程度，而國有性質或外資性質的風險投資機構則不具有認證監督作用。

2文獻述評與啟示

由于中國股票市場是一個發展中市場，新股發行制度還不是很完善，新股包裝上市的現象較為嚴重，某些夸大其詞的宣傳誤導了二級市場投資者對新股上市首日的價格預期，這就存在著信息不對稱問題。新股抑價研究可以借用國外信息不對稱理論，但信息不對稱理論并不能完全解釋中國新股高抑價的問題。因此，無論是理論研究還是改革實踐，特殊的市場、制度和投資者等現實背景均不可忽視。

參考文獻

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（作者單位：北京理工大學人文與社會科學學院）