創業板上市公司治理結構與IPO盈余管理關系研究

□（華南理工大學廣州學院管理學院 廣東廣州510800）

一、引言

創業板上市公司適度的盈余管理行為，有一定的合理性，但會削弱財務報告盈余信息的真實性和可靠性。盈余管理行為使企業違背了真實性和可靠性的會計信息質量要求，使企業披露的財務信息與真實的經營業績相脫節，最終干擾甚至誤導投資者及其他利益相關者決策，使資本市場失靈。

我國創業板上市公司大多數是家族式中小企業，公司治理結構具有“一股獨大”“兩職合一”的特點，這樣的股權結構特征和董事會特征使得董事會、經理層、監事會等內部治理結構之間的相互制衡作用大大減弱，公司管理層沒有受到有效的管理監督與制度制約，為其進行盈余管理行為提供了較為寬松的環境。要想徹底解決我國創業板上市公司頻發盈余管理行為的難題，必須從改革創業板上市公司的治理結構入手。

本文以公司治理結構為切入點，主要聚焦創業板上市公司IPO盈余管理問題，分別運用預收賬款擴展Jones模型和經營現金流量擴展Jones模型，以配對樣本t檢驗和多元回歸分析為手段，試圖剖析公司治理結構與IPO過程中盈余管理行為的內在關系。

二、假設檢驗及分析結果

（一）樣本選擇和數據來源

本文選取2012—2016年在深市創業板IPO的260家制造業企業為樣本，樣本企業的公司治理結構數據來源于國泰安CSMAR數據庫，盈余管理計量模型相關數據通過Excel表格、軟件SPSS 17.0和Eviews 6.0統計分析得到。

（二）變量說明

1.被解釋變量及解釋變量。本文擬采用陸建橋提出的擴展Jones模型計量盈余管理程度。筆者查閱樣本公司2012—2016年年報數據后發現，創業板上市公司的主體行業（制造業和信息技術業）的預收賬款和經營活動產生的現金流量這兩個科目金額變動都較大，分別把這兩個科目引入模型中，以確保符合創業板上市公司真實的盈余管理情況。因此，本文提出兩個盈余管理計量模型：（1）預收賬款的擴展Jones模型；（2）經營現金流量的擴展Jones模型。具體變量定義見表1。

表1 變量定義表

2.控制變量。控制變量選取以下指標：公司規模（SIZE）、資產負債率（DEBT）、凈資產收益率 （NET）、相對年度（YEAR）。這是因為用數值0、1、2計量的盈余管理程度只有在控制了公司規模等的總體層面上，盈余管理程度才具有可比性。

3.研究假設。

（1）股權結構特征。創業板上市公司“一股獨大”的股權結構特征使得控股股東或大股東權力高度集中，基于內部人控制理論，他們可能會聯合管理層通過調控盈余等方式侵占中小股東的財富。由此提出假設1：第一大股東持股比例與IPO盈余管理正相關。

機構投資者作為專業化的金融投資分析機構，擁有卓越的行業分析能力和優秀的管理團隊，在選擇投資對象時，能識別出上市公司可能存在的盈余管理行為。由此提出假設2：機構投資者比例與IPO盈余管理負相關。

（2）董事會特征。目前我國創業板上市公司的董事會形成了由大股東控制的局面，“兩職合一”的董事會特征使得董事長與總經理的職位往往由同一人擔任，這時董事長和總經理的權利、責任、利益很難區分開，容易產生盈余管理行為。由此提出假設3：董事長兼任總經理與IPO盈余管理正相關。

規模小的董事會更易發揮監管職能，而規模較大的董事會可能更易受到控股股東或管理層的操縱。由此提出假設4：董事會規模與IPO盈余管理正相關。

（3）監事會特征。從理論上講，監事會能及時發現并糾正公司治理結構中的漏洞，在一定程度上緩解管理當局的盈余操縱行為。黃永勝（2010）以創業板上市的首批28家企業為研究對象，得出監事會規模越大，管理當局越有動機和條件進行盈余管理，這充分說明了我國上市公司監事會缺乏獨立性，無法發揮監督作用。由此提出假設5：監事會規模與IPO盈余管理正相關。

審計委員會作為上市公司的內審部門，負責監督公司財務報告的編制及審計工作。有效的審計委員會能完善公司的內部控制制度，及時識別、報告經營風險，發現公司治理結構中存在的紕漏，找出盈余管理行為的蹤跡。由此提出假設6：審計委員會的設立與IPO盈余管理負相關。

（三）數據分析

1.模型選擇。在對數據進行回歸分析之前，應當先在固定影響模型和隨機影響模型中進行選擇，進行Hasusman檢驗。

表2 兩種模型選擇-Hausman檢驗結果

從表2可以看出，原假設在1%或5%的顯著水平下不成立，應當拒絕原假設，說明個體固定效應檢驗的結果優于隨機效應檢驗的結果。本文選擇固定效應模型進行回歸分析。

2.多元回歸分析。

（1）第一大股東持股比例。驗證第一大股東持股比例與IPO盈余管理度之間是否存在U型關系，構建回歸模型：

表3 第一大股東持股比例回歸系數表(制造業)

從表3可以看出，第一大股東持股比例X1回歸系數符號為負，而其平方回歸系數符號為正，并且在5%的水平下顯著，證明第一大股東持股比例與IPO盈余管理之間存在顯著U型關系。

（2）機構投資者持股比例。驗證機構投資者持股比例與IPO盈余管理度之間是否存在倒U型關系，構建回歸模型：

表4 機構投資者持股比例回歸系數表（制造業）

從表4可以看出，機構投資者持股比例X2回歸系數符號為正，而其平方回歸系數符號為負，并且在5%的水平下顯著，證明機構投資者持股比例與IPO盈余管理之間存在顯著倒U型關系。

3.一元回歸分析。經營現金流量模型中部分自變量與因變量之間的顯著性水平不高，可能是因為自變量之間存在共線性問題，因此，為求研究結果準確性，需要對單個自變量與因變量進行一元回歸分析（見表5），進而確定單個自變量與因變量（IPO盈余管理程度）的正反向關系。

通過對制造業相關數據的多元回歸和一元回歸分析，得到以下實證結果：（1）第一大股東持股比例與IPO盈余管理之間存在顯著U型關系。這與假設1不一致。（2）機構投資者比例與IPO盈余管理之間存在顯著倒U型關系。這與假設2不一致。（3）兩職合一與IPO盈余管理正向相關。該實證檢驗結果支持假設3。（4）董事會人數與IPO盈余管理顯著正相關。假設4得證。（5）監事會規模與IPO盈余管理顯著正相關。假設5得證。（6）審計委員會與IPO盈余管理顯著正相關。該實證檢驗結果不支持假設6。

表5 一元回歸系數表（制造業）

三、結論

適度的第一大股東持股比例能夠有效抑制IPO盈余管理行為。實證結果證明了第一大股東持股比例與IPO盈余管理之間存在顯著U型關系，也就是說第一大股東持股比例與IPO盈余管理之間存在最小值，當第一大股東持股比例為適度持股比例時，IPO盈余管理度達到最小。

引入機構投資者可以降低IPO盈余管理行為的發生頻率。實證結果證明，機構投資者與IPO盈余管理呈顯著倒U型關系，也就是說機構投資者持股比例與IPO盈余管理之間存在最大值。因此，要抑制IPO盈余管理行為，應使機構投資者持股比例達到最小值或最大值。

董事長與總經理兩職合一會促進IPO盈余管理行為的發生。“兩職合一”是我國創業板上市公司獨有的特征。當董事長與總經理兩職合一時，兩個職位之間的權利、責任、義務難以區分，而且經營決策權和執行權落在同一個人手中，為管理層調整盈余提供了機會，加大了盈余管理行為發生的可能性。

較小的董事會規模能有效遏制IPO盈余管理行為的發生。規模較小的董事會，決策效率較高，不存在溝通與協調困難的問題，更易發揮監管職能，更易識別出盈余管理行為。

監事會和審計委員會未能在約束IPO盈余管理方面發揮作用。我國創業板上市公司的內審機構如監事會、審計委員會形同虛設，無法發揮監督作用。

經營規模越大的創業板上市公司發生IPO盈余管理的可能性越大。在我國創業板市場，經營規模越大的上市公司雖然受到監管部門和社會公眾的共同監督，但是其公司結構和人員關系的復雜程度會加劇實施盈余管理行為的可能性。

公司的負債水平是進行IPO盈余管理的誘因之一。公司的資產負債率越高，償債能力越差，面臨破產的風險越大，管理層為了防止公司資金鏈條斷裂，有充足的動機和條件實施盈余管理行為。

凈資產收益率不能反映出創業板上市公司的真實業績水平。凈資產收益率與IPO盈余管理度成正比，表明較高的凈資產收益率是公司進行了盈余操縱行為的結果，該指標不能反映上市公司的真實業績水平。

為此，筆者提出以下幾點建議：一是在完善公司治理結構方面，應當優化股權結構，倡導董事長與總經理兩職完全分離，完善獨立董事制度，增強監事會和審計委員會的獨立性，建立有效的管理層激勵機制，鼓勵董事適度持股；二是在抑制盈余管理行為方面，應當完善企業會計準則及相關監管規定，改革創業板上市條件，降低財務成長性要求及盈利要求，加強外部審計監督，加強保薦代表人的責任。