中速時代的資產配置

謝九

在經濟向好的年景，個人的預期收入和風險承受能力都相對較強，資產配置應該相對積極進取一些，可以更多地向股市和樓市等高風險、高回報領域傾斜，而這些風險資產在經濟繁榮時通常也都有不錯的回報。但在經濟下行周期，個人的預期收入和風險承受能力相對較弱，風險資產的回報率下降，個人的資產配置就應該以保守防御為主，減少高風險資產的配置，增加保本型甚至保險型資產的投入。

從樓市來看，隨著國內貨幣政策再次松綁，按照以往的歷次經驗，總是會帶來一輪樓市的大漲，這一次也不能排除這種可能性。不過即使樓市還能再來一次上漲，漲上來的部分也已經是貨幣寬松催生的泡沫，能夠持續多久也是一個大大的疑問。如果在當前背景下在樓市上加大資產配置，無異于火中取栗，短期或許仍有賬面收益，但最終能否成功套現或者全身而退才是關鍵。

從股市來看，雖然人們常言“股市是宏觀經濟的晴雨表”，不過很多時候，股市和宏觀經濟基本面的關系其實并不大，有時候甚至呈現出反向關系。當前的A股市場雖然持續疲軟，但也不排除會有短期的交易性機會，比如中美貿易戰突然出現轉機等等，都可能成為股市短期反彈的導火索，畢竟在持續大跌之后，當前A股估值已經來到了歷史最低水平。不過，從更長遠的角度來看，在中國經濟下行的背景下，期待A股市場的長期牛市并不現實。股市和宏觀經濟的關系就像人在遛狗，有時候狗跑在前面，有時候狗跑在后面，但最終還是跑不過那條繩子的長度。

在人民幣貶值預期下，要不要換購美元是一個兩難的選擇。長期來看，人民幣匯率主要受兩大因素影響，對外是美元升值的空間，對內是人民幣放水的程度。雖然美元今年4月份以來再度走強，已經在新興市場引發了諸多危機，不過，近期特朗普多次表示對強勢美元的不滿，并且公開批評美聯儲的加息政策，這使得強勢美元的未來也充滿了不確定性。而從中國自身來看，這一輪放水的力度究竟有多大，現在還不得而知。

綜合來看，雖然人民幣具有貶值預期，但也不可過度恐慌，尤其當人民幣匯率跌至7元附近時需要給予警惕，不可過于沖動在高點買入美元，如果確實有配置美元的需求，逢低買入可能是更好的辦法。

一是因為7元可能是央行對于人民幣匯率的心理底線，2016年那一輪貶值，人民幣就是在接近7元時大幅反彈，當時很多人在6.9元附近買進美元，迄今沒有解套。最近央行宣布重啟人民幣匯率定價的逆周期因子，人民幣匯率迅速反彈。在2016年那一輪人民幣貶值過程中，逆周期因子對于人民幣反彈起到了很重要的作用。第二是即使人民幣最終可能“破7”，從投資的角度來看，在高位買入美元可能也并不劃算，因為持有人民幣的無風險年化收益還有4%左右的回報，這意味著美元兌人民幣匯率一年上漲4%以上才有利可圖，在匯率市場，一年4%已經是一個很大的漲幅。

經濟不景氣時，很多人總是會考慮囤積黃金。事實上，中國經濟未來走勢如何，和黃金價格并沒有太直接的關系。在國際市場上，黃金價格主要由美元決定，中國對于黃金沒有太大的定價權。很多時候，黃金和美元價格呈現蹺蹺板效應，比如今年4月份美元大漲，同期黃金價格隨之大跌。所以，如果今年有人試圖買入黃金避險，損失程度要超過人民幣匯率。

經濟不景氣時，“現金為王”總是最穩妥的選擇。不過考慮到通脹的風險，僅僅持有現金或是銀行存款顯然還不夠，滯漲時代，利息通常很難跑贏通貨膨脹，持有存款，同樣也要面對資產縮水的風險。

前幾年，P2P風起云涌的時候，8%左右的年化收益，其實是抵御通脹的很好路徑，可惜由于監管缺失導致這一行業泥沙俱下，如今的P2P已經成為雷區，如果考慮到未來中國經濟下行導致很多中小企業壓力加劇，P2P的壞賬風險在未來還會繼續攀升，遠離P2P依然是最保險的做法。

銀行理財產品一直是跑贏通脹的利器，過去幾年也深受老百姓喜愛，迎來了爆發式增長，不過央行新的資產管理規定要求打破剛性兌付，以后市場上的銀行理財將不再承諾保本，也就是說，將來購買銀行理財產品，也要承受損失本金的風險，這對保守理財者將帶來一定的沖擊。

在資管新規打破銀行理財的剛性兌付之后，今年還有一個產品開始在市場上走紅，那就是結構性存款。這種產品明確承諾保本，但是并不保息，預計年化收益率大概在4%上下，因為明確保本加之預期收益不錯，很多此前購買銀行理財的人開始轉而購買結構性存款。這種產品的運作原理是，在普通存款的基礎上嵌入金融衍生工具，將投資者收益與利率、匯率、股票價格、商品價格、信用、指數等標的物掛鉤，起點一般在5萬元以上。投資者資金大部分購買存款，少部分本金或者利息購買高收益的金融衍生產品，從而能夠提供相較普通存款更高的收益。這種產品的好處在于本金安全，但是有一定的購買門檻，比如5萬元以上，雖然預期收益還不錯，但預期收益并不能保證百分之百兌現。

在安全的前提下能夠跑贏通脹的產品，貨幣基金和國債都是不錯的選擇。在去年貨幣環境緊縮的背景下，國內貨幣基金的年化收益率基本上都在4%以上，甚至更高，不過隨著下半年貨幣環境重回寬松，貨幣基金收益率也開始下降，近期收益率普遍回到了3.5%以下，即便如此，從安全性和收益率方面綜合考慮，貨幣基金也還是不錯的選擇。

除此之外，儲蓄式國債能夠提供更高的安全性和收益回報，不過更適合長期投資者。財政部在今年8月份最新發行的儲蓄式電子國債，3年期的票面利率是4%，5年期的票面利率是4.27%。另外，儲蓄式國債雖然看似持有期限較長，不過還是可以提前變現，只是需要損失部分利息。

在經濟下行周期，將來的養老問題也成為一個現實的難題。我國現有的養老體系面臨諸多挑戰，從個人角度來看，主要有兩點：一是養老金替代率過低，大概只有40%，如果退休前每個月收入1萬元，退休后只有4000元。按照世界銀行的標準，以及大多數發達國家的做法，養老金替代率超過70%，才可以維持退休后相對體面的生活，退休前后的生活落差不至于過大。考慮到很多企業對員工的養老金并沒有足額繳納，很多人的養老金替代率可能還到不了40%。第二個問題是退休后的養老金能否足額以及按時領取。眾所周知，我國的養老金缺口壓力越來越大，隨著老齡化程度越來越高，將來人口撫養比越來越低，現在3個工作人員養1個退休老人，將來可能演變成1∶1，在巨大的養老金壓力之下，我國養老體系的安全和穩定性面臨巨大挑戰，近期黑龍江等地出現養老金延遲發放的現象，或許只是我國養老金危機的一個開始。

在過去經濟景氣度比較高的時候，很少有人為自己將來的養老問題提前規劃，很多人的想法大都是趁年輕多掙點錢，將來的養老也就不成問題了。但是如果將來經濟不景氣了，原先預期的高收入在未來難以兌現，養老就會成為一個很現實的難題，畢竟退休之后二三十年的開支還是一個龐大的數字，并不是每個人都可以在有限的職業生涯中積累下足夠的財富。

從國外成熟市場來看，養老保險通常包括三大支柱：一是我們大多數人都在繳納的基本養老保險，二是企業年金，三是個人商業養老保險。目前我國的養老體系以基本養老保險為主，企業年金在最近幾年有所發展，但是個人商業養老保險發展還相當落后。對于個人而言，在經濟下行周期，或許是時候考慮商業養老保險了。

對于個人而言，購買商業養老保險還可以適度避稅。為了鼓勵個人商業養老保險的發展，財政部等部委在近期開展個人稅收遞延型商業養老保險試點，“個人通過個人商業養老資金賬戶購買符合規定的商業養老保險產品的支出，允許在一定標準內稅前扣除；計入個人商業養老資金賬戶的投資收益，暫不征收個人所得稅；個人領取商業養老金時再征收個人所得稅”。試點辦法從今年5月1日起在上海、福建和蘇州工業園區開始執行，如果試點順利，預計很快會在全國范圍內推廣。

這個規定的主要意思是，如果購買了個人商業保險，相應支出可以抵稅，而這部分稅并不是不收，而是等將來退休時再收，不過考慮到通貨膨脹等因素，將來實際征收稅款肯定會大大低于當前。

繳納商業養老保險將來能夠收獲多少回報呢？根據中國銀行保監會的測算，假如一個人從30歲開始繳納個稅遞延商業養老保險，每月繳納1000元投保，產品收益率以3.5%的復利計算，等到60歲退休，總計繳納保費36萬元，賬戶價值變成了61.8萬元，通過精算，一個月可以領到2746元。當然，如果一個人從30歲開始定額定期購買存款或者銀行理財等相關產品為自己養老也是一個辦法，60歲之后的復利也能積累到一定程度，不過區別在于，商業養老保險可以無限期領取，直到投保人身故為止。

除了養老保險之外，籌劃已久的養老目標基金近日也開始正式運作，首批14家養老目標基金在8月初正式獲批，8月28日，首只養老目標基金開始正式發售。和商業養老保險不同的是，養老目標基金的投資標的是基金，所以風險和收益都相對更高，對于普通人規劃養老又多了一種選擇途徑。

在經濟下行周期，除了增加養老保險的投入，對于疾病的投入也應該有所增加，比如“重疾險”。重大疾病對于一個家庭將帶來多重壓力，僅從經濟角度來看，一是很多重大疾病的開支對于普通家庭都是一個天文數字，而且我國現有的醫保體系難以覆蓋，這將對患者家庭帶來沉重負擔；二是很多患者在遭遇重大疾病之后，可能至少幾年之內喪失了工作能力，家庭失去重要的經濟收入來源。重疾險的好處在于一方面可以覆蓋高額治療費，同時賠付的金額和實際醫療費用無關，只要確診就可以賠付，可以在一定程度上彌補短期失業帶來的收入損失。重疾險的創始人是一位南非的外科醫生馬睿思·伯納德（Marius Barnard），他認為，很多人即使最終能夠度過重病的考驗活下來，但從財務上看其實已經死了，醫學只能挽救一個人的生理生命，但卻無法挽救一個家庭的經濟生命。在這樣的理念之下，上世紀80年代，重疾險在南非正式誕生。某種意義上來看，重疾險也可以理解為工作收入損失險，在經濟下行時期，收入和就業壓力大增，這樣的產品一個家庭還是可以考慮配置的。

不過，重疾險的一大爭議在于保險賠付問題，因為理賠條件設置得較為苛刻，很多投保人在發生重大疾病之后，因為保險公司對疾病的認定標準不同而拒絕賠付，更有人認為中國的重疾險其實是“保死不保病”。保險市場的水太深，對于大多數專業知識不足的投保人而言也是一大考驗。

不過，如果對未來的保險做過多的投資，相當于擠占了眼前的收入和消費水平，如何平衡當前和未來的風險，在經濟下行周期，對很多人都是一個不小的挑戰。