2018年四季度投資策略：吃飯行情 謹慎做多

《股市動態分析》研究部

2018年前三季度，以季線來看，上證指數三個季度全部收陰線，如果算上2017年四季度的陰線，A股已經連續下跌四個季度，僅次于2005年上證998點和2008年上證1664點的連跌五個季度，從下跌的周期來看，目前A股做空的動能已經比較充分的釋放，而目前A股藍籌股估值已經與歷史最低位接近，雖然A股仍面臨內部金融去杠桿，外部面臨中美貿易戰以及美國加息的影響，但A股國際化進程不斷推進，在滬港通、深港通開通后滬倫通有望年內開通，在納入MSCI指數后，又將納入富時羅素指數，國際資金將源源不斷馳援A股，同時A股在大幅調整后，上市公司股票回購規模也創歷史新高，在這樣的大背景下，A股市場四季度大概率迎來年內的吃飯行情，可以謹慎做多。

連跌四季度，反彈時間窗口打開。自1990年以來，A股28年的歷史中，上證指數以季度計算，連續調整達到4個季度以上的只有四次，分別是1993年3季度到1994年2季度，調整4個季度，隨后在1994年3季度上漲68.58%；第二次是2004年2季度到2005年2季度，調整5個季度，隨后是上證指數最大的牛市，從998點最高上漲到6124點；第三次是2007年4季度到2008年4季度，調整5個季度，隨后上證指數從最低點1664點最高上漲到3478點。之前出現的三次超過4個季度的調整后，其后的反彈每次都翻倍不止，并且調整達到5個季度形成的低點998點和1664點，形成了歷史性的低點，十幾年以來從未跌破過。而目前上證指數再次調整4個季度，如果歷史可以重演，現在的點位顯然具備重大的投資機會，極端點講如果4季度還是收陰線，那么連續調整5個季度，其后是大型牛市的概率就更高了，所以從時間窗口的角度，現在至少是大反彈的窗口，甚至不排除是大反轉的時間窗口。(見圖一)

圖一：上證指數季線走勢圖

表一：重要指數估值百分位

估值水平看，藍籌股接近歷史底部，創業板等離底部還有20%空間。根據上海交易所和深圳交易所的數據來看，截至9月27日，上交所上市公司1445家，平均市盈率13.92倍；創業板上市公司732家，平均市盈率34.71倍，創業板估值遠高于上證上市公司估值。而從歷史數據看，創業板指數最低估值出現在2012年12月4日，最低到585點，當天收盤的平均市盈率是26.5倍，創業板市盈率下降22%才到達歷史底部。(見表一)

而從統計數據估值的百分位來看，中證500指數處于顯著低估位置，上證50、滬深300等處于合理估值位置；香港恒生指數和MSCI印度指數也處于合理區間，而顯著處于高估區域的是美股的標普500。從估值百分位角度強烈建議投資者回避美股。

A股歷史上出現過三次回購熱潮，基本處于大盤底部區域。從2005年6月16日證監會公布《上市公司回購社會公眾股份管理辦法（試行）》以來，海通證券根據每月實際實施股票回購的公司股票回購總金額占自由流通市值比例，發現A股市場一共經歷過三次回購潮，分別是13年5月至14年7月、15年8月至

16年6月，17年6月至今。17年6月-18年9月16日間共有953家公司實施回購，回購金額合計314億元，月均19億。2018年以來A股股票回購家數、金額均創新高，但相比美國依然處于較低水平。2011年至2017年美國股票市場股票回購規模基本保持高位穩步增長的趨勢，年均回購10769.9億美元，是美股長達十年牛市最大的資金推動力。A股估值已經處于歷史底部區域，而估值底的投資勝率較大，主動回購金額規模的明顯增大釋放出上市公司認為當前股價被低估，進而主動穩定股價的信號。

A股國際化加速，外資增量資金不斷涌入。雖然2018年以來，在金融去杠桿的大背景下，A股市場主要時間資金均處于凈流出狀態 ，但在滬港通深港通開通后，北上資金源源不斷，在A股納入MSCI后，又迎來納入富時羅素，同時年內滬倫通也有望開通，外資的增量資金開始源源不斷流入A股。(見圖二、圖三)

圖二：滬股通資金流入歷史數據

圖三：深股通資金流入歷史數據

從目前深滬港通的統計數據來看，截至2018年9月27日，通過滬股通累計流入A股3358億元，通過深股通累計流入2518億元，北上資金合計流入5876億元。而這種持續資金流入是可以持續的，因為無論是納入MSCI還是納入富時羅素，納入的比例都是持續提升的，比如初期納入MSCI權重只有5%，并且還是分兩步實施的，就在A股成功“入富”的前一天(9月26日)，國際指數公司MSCI也表示加大A股納入權重，包括將A股大盤股納入因子從5%提升至20%；A股納入富時羅素的過程將分三步走：2019年6月納入20%，2019年9月納入40%，2020年3月納入40%。由于跟蹤MSCI和富時羅素的是指數基金為主，隨著A股納入比例的提升，資金會被動的進入A股市場。

富時羅素首席執行官麥思平(Mark Makepeace)表示此次的A股納入計劃為第一階段，納入因子為中國A股可投資市值的25%，預估會有超過100億美元的被動新增資金流入A股。目前全球大概有25萬億美元的被動資金追蹤富時羅素和MSCI兩大指數公司，麥思平相信中國市場規模在未來能夠占25萬億美元的10%以上，也就是大約2.5萬億美元的被動資金將有望在未來五到十年內流入A股市場。

中美貿易戰愈演愈烈，成為不確定性因素。2018年3月份美國總統特朗普宣布對進口自中國的600億美元商品加征25%關稅，中美貿易戰正式開打；2018年7月11日美國政府宣布對從中國進口的約2000億美元商品加征10%關稅，8月2日又將加征稅率提高至25%；甚至未來全部進口自中國的商品均將加征關稅，中美貿易戰愈演愈烈。美國對進口自中國商品加征關稅正式實施是從7月份開始的，下半年中國外貿形勢非常嚴峻，進而會影響到中國公司的收入和利潤，這是目前A股市場除了金融去杠桿外最大的利空因素。

投資策略：買入低估值藍籌，等待外資轎夫；買入內需股，回避外需股，尤其建議買入超跌被錯殺的政府追加投資方向股。在目前的宏觀背景下，有兩大配置思路，第一，由于外資持續流入A股是確定的，而藍籌股估值是便宜的，所以低估值藍籌股要放在投資的底倉，等待外資轎夫來抬轎子；第二，由于中美貿易戰的不確定性，投資方向上要盡量選擇依賴內需的公司，而回避依賴外需的公司，同時政府為了對沖經濟下行壓力會增加政府財政支出，政府投資增加方向即為投資方向。

內需板塊，即包含了居民日常生活所需，也包含了政府投資方向，由于前期外資集中買入消費白馬股，導致這些板塊個股已經部分出現泡沫，同時長生生物疫苗事件后，醫藥股也出現了很大分歧，前期抱團的板塊均有散貨跡象，所以四季度不作為重點推薦方向。而為了對沖經濟下行，政府在積極加大投資，比如近期要求三大石油公司加大勘探力度，油服行業出現一波上漲，另外在電網、鐵路、核電等板塊政府均有加大投資跡象，這些板塊多數個股都是市場大調整之時泥沙俱下，屬于超跌的錯殺股，建議投資者重點關注這一方向。

低估值藍籌股做底倉，等待外資轎夫。這一投資方向是未來的大方向，當時滬港通、深港通開通之時，我們的策略就是買入中國有比較優勢的稀缺板塊，比如白酒、家電等，事后來看，我們當時判斷還是保守了些，外資買入力度比我們想象的大，直接把這些板塊買到泡沫狀態，如今再次面臨這樣的投資機遇，藍籌股目前還處于低估值狀態，成為最佳的外資涌入方向，同時藍籌股是國家的核心資產，絕大多數都是中國各行業的頭部公司，而中國經濟向頭部公司聚集的趨勢已經越來越明顯，買入這些個股做底倉，心中有股不驚慌。富時A50成份股可以作為這一投資方向的代表。(見表二)

表二：富時A50最新成份股及權重