瀘州老窖：渠道進一步下沉

本刊研究員 田 闖

市場方面，國泰君安李少君認為中美貿(mào)易關(guān)系緩和，但中期來看仍存反復(fù)風(fēng)險。在貿(mào)易問題上，特朗普總統(tǒng)已同意，在2019年1月1日他將以10%的稅率將價值2000億美元的產(chǎn)品的關(guān)稅留下，而非25%。雙方同意他們將盡力在未來90天內(nèi)完成知識產(chǎn)權(quán)、農(nóng)業(yè)等方面的交易。如果在這段時間結(jié)束時，雙方無法達成協(xié)議，10%的關(guān)稅將提高到25%。國泰君安認為，中美關(guān)系的核心矛盾在于經(jīng)濟增長格局和美方的政治局勢。其一，美國經(jīng)濟復(fù)蘇動能仍在，2019年美國經(jīng)濟維持當(dāng)前的高增長雖存在較大壓力但短期仍然強勁，這意味著金融資產(chǎn)的價格下跌和實體經(jīng)濟的增速下滑將倒逼中美關(guān)系緩和的情景不會這么快出現(xiàn)。其二，2020年美國大選，特朗普需要考慮增長、就業(yè)、股市等多個因素，而引導(dǎo)這些因素的共同驅(qū)動力在于中美貿(mào)易關(guān)系，過快亮出底牌或不明智。因此，未來90天內(nèi)的不確定性仍存，中期來看反復(fù)風(fēng)險仍比較大。尋找“風(fēng)險偏好升+盈利下修風(fēng)險降”的組合，首推“制造業(yè)中的TMT”。

中金公司認為中美貿(mào)易沖突暫時?；?，短期幫助修復(fù)風(fēng)險偏好。市場可能延續(xù)自10月中旬以來的弱勢反彈，后續(xù)仍要關(guān)注中美雙方談判進展、增長趨勢及政策應(yīng)對等方面因素。行業(yè)主題建議：把握兩條主線。1）短線關(guān)注貿(mào)易沖突停火，包括家居、家電、機械、科技硬件、部分農(nóng)業(yè)，可能得到短線提振；股指期貨松綁，券商有望受益；2）逐步吸納符合消費升級與產(chǎn)業(yè)升級方向、近期補跌質(zhì)優(yōu)藍籌。

長江證券認為目前處于政策底與市場底之間，關(guān)注“信用的階段底”：“信用的階段底”不僅是考量進場風(fēng)險收益比的重要指標(biāo)，而且也是市場真正企穩(wěn)的直接信號。信用的階段底對改變市場核心矛盾，引導(dǎo)預(yù)期十分關(guān)鍵，且是更強的操作錨，能較大概率規(guī)避政策底與市場底之間的低估值下跌期。政策底或已現(xiàn)，信用底未至，關(guān)注三條主線：（1）穩(wěn)增長線索：關(guān)注銀行及部分優(yōu)質(zhì)周期股；（2）弱周期線索：關(guān)注通信、軍工等弱周期行業(yè)；（3）把握高分紅組合的確定性收益。

每周金股：瀘州老窖

本周筆者建議關(guān)注瀘州老窖（000568）。今年以來，受整體經(jīng)濟環(huán)境承壓影響，白酒行業(yè)的增速開始回調(diào)，展望未來，具有全國擴張實力的企業(yè)會加大投入進行渠道的擴張，競爭會更激烈，費用上的投入也更精細化。通過調(diào)研等各方面了解，瀘州老窖管理層的思路特別清晰，聚焦核心單品，對國窖及特曲不斷進行形象定位，并開發(fā)弱勢區(qū)域，預(yù)計在行業(yè)增速回調(diào)期維持營收15%以上的增長容易實現(xiàn)。

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梳理核心單品

在2013年整個行業(yè)受三公消費負面影響情況下，公司錯誤的逆向提價，導(dǎo)致公司在高端酒領(lǐng)域的份額快速下滑。而到2015年新管理層上任開始，公司開始實施五大單品策略，包括國窖1573、窖齡、特曲、頭曲和二曲，削減低檔酒條碼數(shù)量，從6-7千降到現(xiàn)在3-4百個。

公司這幾年對產(chǎn)品進行梳理，高端形象占位，在高檔市場穩(wěn)定占到前三位。中檔酒接下來的目標(biāo)是提升形象，對于低檔酒策略是去庫存以及提價。高端酒國窖品牌的核心內(nèi)涵是“品味445年歷史”，今年年前三季度的國窖的銷售貢獻已經(jīng)過半，貢獻營收達到了48億元，增速38%，今年的快速增長來自于實際出廠價格提升和銷量的增長。定位中端的特曲今年增速爆發(fā)，前三季度增速超過40%。特曲去年銷量沒有增長，就是提價，把價格理順（之前特曲與窖齡酒的價格有重疊），今年一季度開始快速增長。

增強渠道能力

在高端酒領(lǐng)域，國窖1573與茅臺、五糧液在品牌能力方面目前來看有較大差距，所以這也是近年來公司對高端酒不斷進行品牌建設(shè)和定位的原因。除了加強品牌建設(shè)以外，公司在渠道方面增加競爭力。從2014年開始，銷售人員從1千人左右增長到7-8千人。同時，在渠道端降低經(jīng)銷層級，要求經(jīng)銷商有自己的終端或能控制終端。在目前的經(jīng)銷商構(gòu)架下，通道利潤有保障。公司在幾年前已經(jīng)在實施“控盤分利”模式，即先把前端的價格體系穩(wěn)定下來，逐步減少對市場的支持，變相地提升出廠價格。

以上對于渠道的建設(shè)和把控在今年也顯現(xiàn)出效果。今年6月份，公司在行業(yè)內(nèi)率先停止供貨保障終端價格，而到中秋前渠道庫存水平在一個月左右，公司開始放量，在國慶前經(jīng)銷商補貨，這也是三季度公司業(yè)績能夠放出來的原因。

開發(fā)新銷售區(qū)域

在高端酒領(lǐng)域，茅臺一騎絕塵，五糧液其次，國窖作為跟隨者，提價也是緊跟五糧液。瀘州老窖目前的核心銷售區(qū)域是西南、華中、華北，未來將致力開發(fā)新的市場區(qū)域。2018年下半年加大招商力度。有些區(qū)域雖然表面上有經(jīng)銷商覆蓋，但沒有真正實現(xiàn)市場滲透。公司未來將引入新的經(jīng)銷商，細化市場覆蓋區(qū)域。新市場投入的人力物力更多一些。公司自身投入形象店來布店，如南京、蘇州，自己去開店和裝修，讓當(dāng)?shù)叵M者接觸到公司產(chǎn)品。

老窖在四川和五糧液差不多，華北小差距，華東10倍以上差距。然而華東、華南這些市場競爭很激烈，在這些市場投的費用強度會比較大。明年還會繼續(xù)強化在華東的營銷，華南會逐步布局，可以預(yù)見的是銷售費用率會處于較高的水平，當(dāng)然在整個行業(yè)精細化費用投入進行布局和品牌塑造的情況下，老窖為了更多的市場份額和增長，這樣的投入無法避免。2015年，老窖的銷售費用率為12.66%，2017年上升到23.2%，而今年這個水平還在增長。