貨幣政策和宏觀審慎政策的協同

李明浩 中共中央黨校（國家行政學院）研究生院

前言：自從金融危機爆發以來，人們逐漸對系統性風險進行了重視，也就是宏觀審慎政策得到了重視，所以要進一步完善和構建宏觀審慎政策，維護我國金融方面到底宏觀審慎政策的效果如何？這個問題也是對宏觀審慎政策進行調控的問題，不管在金融還是經濟領域宏觀審慎政策與貨幣政策密不可分。

一、貨幣政策與宏觀審慎政策概述

在二戰以后，各國的中央銀行進行宏觀調控時主要政策就是貨幣政策，在調查問卷中得知，人們認為中央銀行在該時期進行靈活調控能夠使宏觀經濟穩定性有所提升。在20世紀的90年代中后期到2007年期間，經濟逐步增長并且通貨膨脹率也處于較低趨勢，在這段時期被稱作“大穩健”階段，英文就是great moderation。在這個時期，中央政府穩定經濟周期和通貨膨脹的方法就是采用貨幣政策，但是緊接著有一場風暴正在發達國家中的信用市場籌備中，這個時期也就屬于了危機前的平靜。2008年這場風暴到來，全球的產出迅速下降，“大穩健”時期突然變成了大衰退時期，其衰退程度與大蕭條時期相類似，人們就開始懷疑貨幣政策不能穩定金融體系與宏觀經濟，與歷史上大蕭條時期所不同的是中央銀行對此次現象做出迅速的反應，調控力度較大，在發達國家中，中央銀行的利率迅速調到底線，負債現象也創造了歷史上最高[1]。在歐洲歷史15年，中央銀行貨幣供應達到了最高水平，同樣也是日本銀行歷史上131年、美聯儲歷史上百年、英格蘭歷史上319年的最高水平，伴隨著這種危機的發生，監管理念也逐漸變化。危機到來以后，監管制度逐漸向宏觀審慎轉變，雖然在當時宏觀審慎的理念經常被提起，但是對它并沒有深刻的理解與認識，所以，以當時來看，政策制定者為了達到宏觀經濟目標運用審慎政策來實現其中杠桿波動和抑制信貸，這些都包括在宏觀經濟目標中，這也就是典型的信貸周期，在金融領域最長的特征之一也就是信貸周期的規律性與經濟周期規律性相似，但在關鍵方面兩者還有較大的差異。在幅度和持續時間上來說，信貸周期是經濟周期兩倍，在設計宏觀審慎政策中，幅度和持續時間都是非常重要的兩方面，導致金融危機其中原因之一就是信貸周期中的信貸激增。在金融危機時期，在各國不僅持續的時間比較長，而且對經濟破壞性也十分的嚴重，所以這就說明了宏觀經濟不穩定性特點與信貸周期間具有較強經濟性聯系，也就是說促進宏觀經濟的穩定性最重要的部分就是控制信貸周期，在理論上來講，控制信貸周期也可以采用貨幣政策，但實際應用中貨幣政策很難發揮作用，因為經濟周期與信貸周期具有非同步性與持續期不同的特點，在金融危機爆發前也證實了這個說法，在很好控制宏觀經濟時信貸市場出現了一系列問題，也就比如說把石頭比作貨幣政策，有兩只鳥在空中飛翔，一只在低空中飛翔，一只在高空中飛翔，這種現象就好比用一塊兒石頭來同時打中這兩只鳥，就算對技術高超的射手來說也具有較大的困難.所以，在這個現象下就要采用第二種工具來配合，依據丁伯根法則所說兩個目標和兩種周期要運用兩種不同的政策工具，這也是宏觀審慎政策中最特殊之處。在宏觀審慎政策中，其中目標之一就是逆周期操作信貸周期，一方面對經濟蕭條進行了緩沖，一方面是信貸膨脹得到了抑制，宏觀審慎政策中能夠對貨幣政策所產生的短板進行彌補，從而穩定宏觀經濟，也就是說宏觀經濟政策就是左右開弓和形成兩只手。自從經濟危機爆發之后，各個國家都運用了宏觀審慎政策，比如在新的國際監管的規則中，審慎監管政策中逆周期被納入了進去。在巴塞爾協議中“逆周期超額資本”這項首被引入協議中，并逆向調整信貸周期，對于監管銀行制度中這就是邁出的一大步，也是社會邁出的一小步。新政策對將來光景難以預測，但是哪種政策所產生的效果會更大？對于經濟增長與信貸來說，逆周期的超額資本有什么影響力？也許我們也可以在近幾年的經驗中有所啟發。

二、現如今困境

主要發達國家為了應對危機短期利率急速下降，趨勢也無回升，對于寬松政策對各國的影響，長時間的實際利率也急速下降并達到了歷史上最低點，在許多發達國家中貨幣政策自然選擇是為了應對產出時擴大的缺口，也就是在非常時期運用非常的手段，也許是因果關系和時間的同步，現如今金融市場產生了翻天覆地的變化[2]。在一些發達國家中，承擔的風險周期急速形成了轉變，比如說美國在2013年中，高收益債券達到了較高的發行量，在新發行高收益債券中有一半左右都運用了低門檻的方式，這種低門檻方式也是投資者想得到高收益的證據。有許多國家運用的宏觀審慎措施都使用了預防性特征，目的是為了防止冒險行為過度，產生這些措施目的也是防止信貸積累迅速，總的來說，宏觀審慎政策的縮緊性能夠消除寬松貨幣政策所產生的影響，所以在英格蘭銀行一直奉行著寬松的貨幣政策，近幾年在房地產市場中暴露了一些新的風險，比如一些資本市場面臨了一種新的風險。與貨幣政策的委員會并行的是金融政策的委員會，它為了應對所產生的新風險也一直采取相關措施，這兩種委員會同時進行能夠滿足金融體系與經濟體系同時運行，滿足兩個目標。有一些人認為宏觀審慎政策與貨幣政策應向兩個方向發展，一緊一松的方式進行作用。但筆者認為這是錯誤的，正確使用這兩種政策應該決定于金融體系與經濟體系兩者的運行狀態。現如今，在許多發達國家中增長迅速風險也較大情況下，使兩種政策共同發展能得到更好的好處，這也是唯一能體現兩手俱利的組合。在分析1964到2011年間，在英國明斯基和泰勒規則中所展現的散點分布圖，第三和第一象限的點中表示了宏觀審慎政策與貨幣政策兩者發展方向相同，第四和第二象限兩者方向相反，在這四個象限中所描述分布現象能明顯的告訴我們正確將貨幣政策與宏觀審慎政策進行搭配取決于金融體系與經濟體系兩者運行的需求，宏觀審慎政策與貨幣政策有著潛在的沖突。在相關技術的沖擊之下，信貸與通貨膨脹出現了相反方向的變化，也就是通貨膨脹急速下降，信貸產出比逐漸增加，第一通貨膨脹急速下降。貨幣政策將會降低利率，從而會造成房屋和信貸的需求增加，房價上漲，信貸產出比逐漸增加。宏觀審慎政策為資本提出了更高得要求，從而才會使房價和產出下降與減小，也應采取一定措施，對現如今所產生的困境進行解決。

三、宏觀審慎政策與制度的安排

如果說宏觀審慎政策在政策工具中是具有較有力的補充工具，那么決策這個政策的權利應該在誰的手中呢？對于這個問題，我們可以與貨幣政策進行比較，從而從中得到經驗。宏觀審慎政策與貨幣政策類似，但它面臨著更多地問題與困難，其中最困難的一項就是時間一致性。以貨幣政策的角度來說，現如今運用寬松貨幣政策，從而來支持經濟的復蘇，緊接著就是用其政策的緊縮性來控制通脹[3]。以宏觀審慎政策的角度來說，現如今經濟的增長采用放松的監管標準、要求，緊接著用強化監管來解決危機。以這兩種政策情況下，都面臨著近視陷阱也就是目的跨時權衡。對通脹方面來說，應對危機時，政策較強的時間不一致性，產生這種現象的原因就是信貸周期比經濟周期長兩倍。對貨幣政策來說，宏觀審慎政策所產生的負面影響較大，這也是就是在以前危機到來時原因所在。所以，在貨幣政策方面需要有相關制度的建立與安排，從而解決問題。在許多國家中，委托貨幣政策中的決策權給了一個有長遠目標的機構，也就是較為獨立的中央銀行，這種做法也是全球公認的最合理的做法。在宏觀審慎方面也相似，也就是把對它的決策權也托付給中央銀行，另一個這樣安排的原因就是過去與現如今所產生的經驗都表示了宏觀審慎政策與貨幣政策相互結合，進行有利于經濟體系與金融體系的穩定性，兩者進行相互配合是因為有一個共同主體的基礎中央銀行，也就像大腦與身體，宏觀審慎政策與貨幣政策就像兩個手臂，由大腦與身體控制著。到現如今為止，在實踐中還未對該結論進行認可。過去幾年中，有許多新的安排宏觀審慎制度出現，其中也包括英國中央銀行也遵守著宏觀審慎政策中的職能，不僅能夠實現金融體系與經濟體系穩定性，還能保證宏觀審慎政策與貨幣政策的進行有序協調，在英國有序協調是通過銀行金融政策與貨幣政策委員會進行召開會議來實現的。在其他的國家中，除中央銀行之外掌握著決策宏觀審慎政策的權利，如混合決策的形式。在安排制度方面，30多年之前的貨幣政策與現如今宏觀審慎政策類似，現如今這只是宏觀審慎政策懵懂階段，因為貨幣政策經歷了一代又一代人的試錯與檢驗，從而成熟，如果要想讓決策者能夠站穩腳跟，對政策進行左右開弓才是比較合理的選擇。

結語：在研究中表明，宏觀審慎政策具有福利性，能夠引入此政策能夠維護金融行業的穩定性，雖說宏觀審慎政策與貨幣政策有些一定的潛在沖突，但是不管在金融還是經濟領域都會對宏觀審慎政策與貨幣政策合理協調配合進行涉及，兩者都有不同工具與目標，但是對兩者進行協調配合能夠相互影響，相互促進。所以，研究兩者協調配合有著重要的意義與作用，目的為了避免沖突，從而這兩者相互協調，也是對現如今金融行業能夠穩定發展做出的保障。