多元視角下的企業并購重組研究

(云南大學 云南 昆明 650500)

一、企業成長視角下的并購重組研究

(一)理論基礎

1.資本集中理論

馬克思在《資本論》中闡述了資本集中理論，該理論認為不同資本之間相互吸引、積聚可以擴大企業規模，還可提升資本增長的速度，使企業獲得一定程度上的成長。從內涵來看，該理論算是企業并購重組的早期雛形。由于馬克思所處的時代并購活動并不多，所以在其書中并沒有出現并購等類似概念，但其分析了資本集中的本質、動因等，為企業并購重組理論的早期研究打下了基礎

2.長期戰略規劃理論

長期戰略規劃理論認為企業通過戰略重組以適應環境變化的需要，用并購活動來進行戰略調整的速度要快于內部發展，從而可以使企業在恰當的時機獲得成長機會。并購的戰略性規劃理論不僅隱含了規模經濟的可能性，也隱含了對未充分使用的公司現有管理能力的利用，從而有助于企業成長。

(二)相關文獻及觀點

Elena Cefis(2014)通過比較荷蘭制造業并購前后公司的財務數據，結論表明并購提升了企業創新能力。朱紅軍和汪輝(2005)對主并企業并購后5年股東財富的變化進行分析，得出目標公司業績得以提升，并購后企業成長性較好的結論。朱麗(2002)認為企業在不同的成長階段會采取不同的并購方式，凡是理性和有效的并購，無論出于何種動機與企業成長績效都是正相關的。張衡(2003)認為并購是企業在當前市場經濟條件下實現成長的重要途徑。對于企業成長視角的研究，學者們給出的觀點均是企業并購能夠提升企業競爭力，從而促進企業的成長。

二、資源配置視角下的并購重組研究

(一)理論基礎

1.資源配置效率理論

經濟學經典觀點認為市場是資源配置整合的場所，也就是說經濟制度配置效率能夠促進各行業，各領域稀缺資源的合理流動，從而實現資源配置最大化。該理論用于并購重組的理論基礎，無論從社會生產、經濟運行、還是企業經營來看，都能解釋并購重組所產生的資源配置效果，一定程度上都有利于資源的配置。

2.內部資本市場理論

內部資本市場理論是研究企業內部資金配置的重要理論之一。該理論強調通過內部資本市場，多元化企業集團可以將內部產生的現金流匯總起來，以便把資本配置到最有效率的地方。該理論成為20世紀70年代理解企業集團內部資本配置行為的重要理論之一，能解釋并購帶來的資源配置效果。

(二)相關文獻及觀點

Farrell M.J(1957)通過數據包絡分析法，以并購市場效率的變化為研究對象，動態分析投入產出效率，研究表明效率變動受資源配置改進和協同效率的共同作用。Meng Ye(2009)研究發現企業內部資本配置的有效性與企業并購成功的概率呈正相關。顧保國(1999)認為兼并收購可以實現產業結構的調整和優化，進而改善資源配置效率。方軍雄(2009)從并購視角研究了市場分割對資源配置效率的影響，發現處于地方保護主義目的而實施的企業并購行為對資源配置效率有一定的消極影響。可見通過企業并購，可對并購雙方企業內部結構、發展目標進項調整，這進一步說明了并購是對資源進行配置的重要方式。

三、價值創造視角下的并購重組研究

(一)理論基礎

1.效率理論

效率理論認為，并購活動可以提高并購各方的經營效率，從而提高整個社會的收益和福利，該理論一直是西方金融學界關于并購財富效應來源的主流觀點。通過管理效率相對較高的企業并購管理效率相對較低的企業之后，能用其過剩的管理資源提高后者的管理效率，從而實現并購的價值創造。

2.協同效應理論

協同效應理論認為，通過企業并購，能夠整合并購雙方的優勢資源，產生經營、管理、財務的協同，形成企業的核心競爭力，從而使企業未來現金流量加大，提高企業增長率及延長企業高增長延展期，也就能夠提升并購后的企業價值，實現并購中的價值創造。

(二)相關文獻及觀點

對于價值創造視角下的并購重組研究，大多數國內外學者采用實證檢驗的方法，最終得出的結論可分為三類：并購能創造價值、并購不能創造價值、并購創造價值存在不確定性。Jensen,Ruback(1983)等國外學者指出，企業并購能夠為目標企業股東創造財富，持有相同觀點的國內學者有馮根福、吳林江(2001)和劉笑萍、黃曉薇(2009)等。與之持有相反觀點的是Sirower(1994)通過對168起并購事件研究發現無論是運用市場模型還是經調節后的模型，得到的股票收益均小于零。黃本多和干勝道(2009)通過實證得出企業收購的溢價越高，收購的績效越低，即并購不能創造價值。Bruner(2004)研究并購重組文獻進行回顧總結，認為在成熟的市場的并購中，收購公司的收益并不明確，且存在下降的趨勢。張新(2003)采用事件研究法與會計研究法檢驗認為并購對雙方股東的綜合影響存在不明確性。