萬家文化炮制并購啟示

張興軍

祥源文化、趙薇證券虛假陳訴一案的宣判還遠未終結。從證券及法律層面來看，這一宣判結果也開創了投資者索賠的先河，對于未來中國證券市場的法制化和規范化都有著特殊的意義。

眾多專家都在預判新一輪牛市正徐徐開啟之時，祥源文化（原萬家文化，證券代碼SH600576）與影視明星趙薇則陷入了新一輪的法律風波。

1月17日，浙江杭州市中級人民法院就首例投資者訴祥源文化公司、趙薇證券虛假陳訴一案，一審判決趙薇敗訴，應承擔連帶賠償責任。從原告代理律師反饋的消息得知，在判決結果出爐以后和截止上訴日期之前，祥源文化和趙薇已提起上訴。根據杭州中院郵寄的祥源文化、趙薇上訴狀，兩被告的上訴請求均為撤銷一審判決，改判駁回投資者的全部訴訟請求。

訴訟未完

然而，就在二審日期尚未敲定之前，祥源文化、龍薇傳媒與趙薇所涉及的虛假陳述責任糾紛案件又面臨著新一輪的訴訟。2月21日，涉及索賠人數達140人、單例最高金額超過一千萬元的案件，在杭州市中級人民法院開庭審理。而據祥源文化公告，截至1月19日，該公司就已收到511起證券虛假陳述責任糾紛案件（含已撤訴案件1起），訴訟金額共計60541855.01元。

一波未平，一波又起。新一輪的投資者起訴，對于深陷其中的“涉案者”而言無疑是雪上加霜。

這一在證券市場領域比較典型的案件，因為趙薇的名字而獲得了極大的關注度。這個在投資阿里影業一役中收獲了股神之稱的影視明星，沒能在A股市場續寫輝煌，卻遭遇了其投資的最大的滑鐵盧。

事實上，近年來祥源文化因信息披露、并購事宜等方面存在的問題已經曠日持久。今年2月22日，上海證券交易所發布12號紀律處分決定書《關于對浙江祥源文化股份有限公司及控股股東浙江祥源實業有限公司和有關責任人予以公開譴責的決定》，詳列了這家公司及其董事長、實控人孔德永一系列眼中損害投資者知情權的行為，并予以公開譴責。在這一譴責公告中，有關龍薇傳媒收購萬家文化股權的內容便是其中重要一項。

“在最近 12 個月內，公司因西藏龍薇文化傳媒有限公司收購公司股權過程中相關信息披露存在虛假記載、誤導性陳述、重大遺漏及披露不及時，嚴重損害投資者知情權，被上海證券交易所（以下簡稱本所）予以公開譴責。時任公司董事長孔德永全程組織、策劃并參與控股權轉讓事項且未能勤勉盡責，被予以公開譴責并公開認定 5 年內不適合擔任上市公司董事、監事、高級管理人員。公司及相關責任人短期內再次被查證存在嚴重信息披露違規行為，屬于從重處理情節。”

“并購”始末

2016年12月，萬家文化公告稱，趙薇夫婦控股的龍薇傳媒擬以30.6億元收購萬家文化29.135%股份。公告甫一發出，二級市場聞風而動。股票復牌之后連拉兩個漲停，單日成交額飆升至22.84億元，換手率高達21.92%。這一罕見的收購立刻引起了上海證券交易所的問詢。

上證所要求，就西藏龍薇文化傳媒有限公司（以下簡稱“龍薇傳媒”）擬通過股份轉讓協議以30.6億元對價，取得萬家文化1.85億股份，成為上市公司控股股東事項，作進一步說明和披露。

《問詢函》共涉及七方面共17條內容，具體包括本次權益變動的決定過程，資金來源，后續計劃，獨立性和同業競爭，董事、監事及高級管理人員調整計劃，信息披露義務人介紹，媒體質疑等。具體內容涉及趙薇近三年的財務狀況，以及收購是否與“阿里系”合一集團借殼有關等。

而根據萬家文化公告的問詢回復內容，龍薇傳媒用于收購的這30億元資金中，只有6000萬是自有資金，其余高達51倍杠桿的資金都將依靠融資獲取。并且，所需資金的借貸并未最終落實。在上交所事無巨細的關注之下，這一收購立刻遇阻。隨后的2017年2月，萬家文化第一大股東萬家集團與龍薇傳媒簽署了《關于股份轉讓協議之補充協議》，對雙方此前12月23日簽署的《股份轉讓協議》作出調整，將轉讓給龍薇傳媒的股份總數由原先的1.85億股（占總股本的29.135%）調整為3200萬股（占總股本的5.04%），轉讓總價款調整為52928萬元。而到了2017年4月，萬家文化又公告終止與龍薇傳媒的股份轉讓協議。是年8月，萬家文化公告，祥源控股集團以16.74億元收購公司控股股東萬好萬家集團100%股權，收購后間接持有萬家文化29.72%的股權，至此，萬家文化的實際控制人由孔德永、劉玉湘變更為祥源控股董事長俞發祥。

在上交所的頻繁問詢之下，這一出收購鬧劇匆匆收場。但這一典型案例的背后邏輯，卻令業界深思。在趙薇及其丈夫黃有龍實控的龍薇傳媒欲收購上市公司股份之時，A股上市公司超級溢價收購明星IP主導的新創公司之風正盛。前有華誼兄弟用高溢價收購馮小剛、張國立等一批影視界，后有2016年唐德影視欲以8.7億元總體估值水平收購范冰冰手中的無錫愛美神51%的股份，作價4.35億元。

名人效應、重組預期，被股價低迷的上市公司當做“死馬當活馬醫”的良藥。通過并購等重磅消息能夠迅速拉升股價，而并購的參與各方往往傾向于在股價水漲船高之后繼而減持，在這樣的操作過程中穩定獲利。

只是最終事與愿違，在證監會、交易所以及眾多的強力關注之下，欲以空格公司收購上市公司的萬家文化的如意算盤沒能夠最終打響，歸于失敗。

靴子落地

2018年4月16日晚，證監會發布行政處罰決定書（萬家文化）和市場禁入決定書（孔德永、趙薇、黃有龍），駁回了趙薇夫婦、龍薇傳媒、萬家文化及相關當事人的申辯。

在此之前，證監會應當事人要求舉行聽證會，聽取了當事人及其代理人陳述和申辯。經復核后證監會認為，該案違法事實清楚、證據充分，當事人的申辯理由不能成立。

根據2018年4月17日起生效的《決定書》內容，證監會對萬家文化、龍薇傳媒責令改正，給予警告，并分別處以60萬元罰款;對孔德永、黃有龍、趙薇、趙政給予警告，并分別處以30萬元罰款。同時，對孔德永、黃有龍、趙薇分別采取5年證券市場禁入措施，自證監會宣布決定之日起，在禁入期間內，不得從事證券業務或者擔任上市公司、非上市公眾公司董事、監事、高級管理人員職務。

這一處罰決定的出爐，也意味著持續了近一年的龍薇傳媒收購萬家文化一事告一段落。包括趙薇在內的此次收購的炮制者，也因為不了解證券市場的監管規則和漠視證券法的相關規定而交上了不菲的學費。

當處罰的靴子落地再回顧整個案件的歷程，有一些要點也值得關注。例如，“對市場和投資者產生嚴重誤導”的事實的論證過程，抽絲剝繭、層層深入地將參與各方所避重就輕的內容公之于眾。

此案的一個爭議的焦點還體現在，趙薇在其中究竟起到了怎樣的作用以及其所應負的責任大小。面對證監會的問詢時，趙薇以“并非涉案違法行為直接負責的主管人員”、“不是上市公司的‘董監高”為由進行申辯，而證監會則依據趙薇作為龍薇傳媒控股股東、實際控制人、法定代表人和在《股份轉讓協議》《借款協議》上簽字，以及為公告以及銀行融資方案提供個人資產情況、個人征信查詢等事實對之予以反駁。

“收購事項的進展情況她（趙薇）是知道的…兩次材料我們在公告之前都發給過黃有龍看過，他同意的，趙薇也知道的”。接受詢問的其他當事人的筆錄也顯示，趙薇并非對相關事項毫不知情。

另一方面，萬家文化和龍薇傳媒等參與方的在信息披露和融資渠道等問題的回復邏輯均禁不起推敲，其通過名人效應、并購由頭來推動業績不見起色的上市公司股價的意圖非常明顯。這種無視廣大投資者利益之舉，最終遭受到處罰與禁入也可以說是合情、合理、合法。

宣判警示

對股民起訴趙薇一案的首次宣判并不意味著這一案件的結束。在分析人士看來，這種連環訴訟勢將曠日持久。因為有了首次宣判的客觀結果可依，其他在相應期間內購買了祥源文化并且蒙受損失的投資者無疑將抱團訴訟。從公開的信息也能夠得知，前述已起訴的投資者的代理律師也在通過媒體喊話，以令更多的投資者知曉。在這種背景之下，龍薇傳媒一方顯然不會坐以待罰。

北京市中倫律師事務所研究研究員馬軍認為，杭州中院判決認定“龍薇傳媒”存在“證券虛假陳述”的行為以及判決趙薇承擔連帶責任，無疑給觀望的投資者帶來維權的希望。

“本案被告上訴是很正常的一件事，一是訴訟雙方有法定的上訴權，二是一旦被告不上訴將會有更多的投資者起訴維權，這無疑將會給龍薇傳媒及趙薇帶來更多的官司，只有贏得官司才能止住投資者訴訟維權。”馬軍分析說。

對于案件的未來走向，法律界人士均認為推翻前述判決的可能性不大。但在短時間內就能夠落實具體賠償也不太可能，因為上訴以及再審的流程也必將是曠日持久的。

在馬軍看來，此案最好的結果應當是以調解的方式結案，一是相關規定提倡調解，二是此案基本事實及證據清楚，上訴翻盤的可能性較小，調解結案無疑對雙方都是最優的選擇。

事實上，中國A股市場在過去多年來都有類似的案例出現，而打擊炮制并購虛假并購概念式并購的重拳，則是從本輪牛市開始的。

法律專家、黃文偉副教授則認為，本起案件因為明星效應讓這起案件廣受關注，但更值得關注的是證券市場法治化的趨勢。據黃文偉副教授統計，以“證券虛假陳述責任糾紛”在中國裁判文書網進行檢索，近年來有連年激增的趨勢，例如2015年的裁判文書只有651份，2016年一下子增長到2489份，2017年、2018年則分別達到了5403份和4539份。

“案件數量大幅增長，說明證券市場的強監管時代已經到來，證監會處罰力度與決心越來越大，可以預見未來證券虛假陳述責任糾紛的案件量還會保持在高位。”黃文偉表示，證券虛假陳述責任引發的民事賠償案件一般具有專業性和復雜性等特點，股民的起訴有難度。不過，這方面好消息也是越來越多，專注該領域的律師在增多，近期還有私營機構設立虛假陳述維權專項資金，可以為證券投資者墊付維權所涉及的訴訟費、律師費及其他維權相關前期費用。

客觀而言，因為趙薇的個人知名度，讓這次宣判起到了更為深廣的示范和普及意義。尤其是證監會與違反《證券法》的各方進行的聽證會和答辯，更是向投普通資者們廣泛傳遞了我國當前證券領域的監管規則和市場普遍存在的風險要素。從階段性的成果來看，如何保護投資者尤其是中小投資者的合法利益不受侵害和在被侵害后獲得相應的賠償，仍然任重而道遠。

在從事資本領域的律師、經濟學博士劉安看來，以專業的信披“警察”對抗專業的信批“盜匪”，再輔以中小投資者保護中心等官方、半官方及市場自律專業機構的技術取證等訴訟支持，方能真正收取證券市場強制信息披露制度的保護效果。

從積極的角度來說，不管本案的最終結果如何，其深入探討都有著不一般的意義。祥源文化、趙薇證券虛假陳訴一案的宣判還遠未終結。從證券及法律層面來看，這一宣判結果也開創了投資者索賠的先河，對于未來中國證券市場的法制化和規范化有著特殊的意義。