科創(chuàng)板巨虧公司如何估值

籍承

《紅周刊》：本周澤璟制藥等4家公司科創(chuàng)板上市申請(qǐng)獲受理，其中澤璟制藥是一家比較特別的公司，2016年至今公司幾乎無營業(yè)收入，2016年度至2018年度，公司凈利潤分別為-12826.79萬元、-14646.84萬元、-44008.90萬元，對(duì)于這樣一家持續(xù)巨額虧損且收入基本為零的公司如何估值呢？

小徐：澤璟制藥是一家專注于腫瘤、出血及血液疾病、肝膽疾病等多個(gè)治療領(lǐng)域的創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)型新藥研發(fā)企業(yè)，由于創(chuàng)新藥研發(fā)需要大量資本開支，目前港股及美股上市的創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)型新藥研發(fā)企業(yè)如歌禮制藥、百濟(jì)神州、華領(lǐng)醫(yī)藥、信達(dá)生物、君實(shí)生物、基石藥業(yè)等公司也幾乎清一色的處于虧損狀態(tài)。

澤璟制藥多個(gè)核心產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模較大，且已處于II/III期臨床試驗(yàn)階段，公司上市前已連續(xù)多輪獲得多家有醫(yī)藥行業(yè)投資經(jīng)驗(yàn)的機(jī)構(gòu)投資者投資，截至報(bào)告期末最近一次投資后的估值約為47.5億元。對(duì)于澤璟制藥的估值可適當(dāng)參考上市前的估值，此次發(fā)行澤璟制藥擬不超過6000萬股，發(fā)行后總股本不超過24000萬股，按公司募投項(xiàng)目所需資金約為238388萬元計(jì)算，其發(fā)行價(jià)格應(yīng)在40元以上，即發(fā)行后其總市值將接近百億元。與發(fā)行前最近一次投資后的估值約為47.5億元相比，百億元的估值基本已體現(xiàn)了公司的價(jià)值。

《紅周刊》：光通天下的主業(yè)是云安全服務(wù)及云計(jì)算基礎(chǔ)服務(wù)，目前尚未有以云安全服務(wù)為主要業(yè)務(wù)的上市公司，該如何估值更為合理呢？

小徐：目前上市公司中涉足信息安全的公司如藍(lán)盾股份、深信服、北信源、美亞柏科、啟明星辰、綠盟科技等主要選擇以傳統(tǒng)IT安全為主營業(yè)務(wù)，但這些公司多半已開始涉足云安全業(yè)務(wù)領(lǐng)域，只是目前傳統(tǒng)IT安全業(yè)務(wù)仍為最主要的收入來源。

2018年光通天下的云安全服務(wù)收入為10503.70萬元，而綠盟科技、啟明星辰和深信服的安全服務(wù)收入分別為45338.89萬元、42746.77萬元和189158.08萬元。2018年光通天下的云安全業(yè)務(wù)毛利率約為56.63%，而綠盟科技、啟明星辰和深信服的安全服務(wù)毛利率分別為83.36%、54.93%和88.46%。上述數(shù)據(jù)顯示，綠盟科技、啟明星辰和深信服的傳統(tǒng)IT安全業(yè)務(wù)收入更高，且平均毛利率更高，所以光通天下的估值不應(yīng)高于上述三家公司。

《紅周刊》：那光通天下的云計(jì)算基礎(chǔ)服務(wù)呢？

小徐：光通天下的云計(jì)算基礎(chǔ)服務(wù)可以與主營IDC服務(wù)的光環(huán)新網(wǎng)、奧飛數(shù)據(jù)和數(shù)據(jù)港等公司相比，這三家公司目前的市盈率約37倍、52倍和45倍左右。但相比之下，無論是規(guī)模、專業(yè)程度、還是盈利能力等方面，光通天下的云計(jì)算基礎(chǔ)服務(wù)業(yè)務(wù)均遜色于上述三家公司，因此不應(yīng)獲得較這三家公司更高的估值。

目前綠盟科技、啟明星辰和深信服的市盈率分別約為60倍、40倍和56倍，由于光通天下在企業(yè)規(guī)模和盈利能力等方面較上述三家公司差距較大，因此其估值同樣不應(yīng)超過這三家公司。綜上所述，光通天下的合理估值在40-45倍市盈率左右，最高不應(yīng)超過50倍。

光通天下擬發(fā)行不低于2347萬股，發(fā)行后總股本不低于9388萬股，擬募集資金凈額80018萬元，按此分析公司若募足所需資金，其發(fā)行價(jià)格應(yīng)在34.10元左右。按公司2018年實(shí)現(xiàn)凈利潤6060.02萬元計(jì)算，其發(fā)行價(jià)市盈率就已高達(dá)53倍左右，公司上市后投資價(jià)值已不高。

《紅周刊》：光云科技是業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的電商SaaS企業(yè)，核心業(yè)務(wù)是基于電子商務(wù)平臺(tái)為電商商家提供SaaS產(chǎn)品，在此基礎(chǔ)上提供配套硬件、運(yùn)營服務(wù)及CRM短信等增值產(chǎn)品。但2018年光云科技在營業(yè)收入增長近30%的情況下，凈利潤由上年的8885.60萬元下滑至8337.05萬元，下滑幅度約6%，公司未來業(yè)績還有增長空間嗎？

小徐：光云科技2016年度、2017年度和2018年度分別發(fā)生股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用3900.31萬元、1122.22萬元和2693.81萬元，對(duì)當(dāng)期經(jīng)營業(yè)績影響較大。扣除上述股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用影響后，公司2016年度、2017年度和2018年度分別實(shí)現(xiàn)凈利潤6013.27萬元、9984.91萬元和11030.86萬元，2017年度和2018年度同比分別增長66.05%和10.48%。雖然目前上市公司中沒有電商SaaS企業(yè)，但其他軟件SaaS企業(yè)如用友軟件等還是可以作為公司估值的參考標(biāo)的。