巴西和墨西哥石油業：背道而馳？

在全球石油市場可能保持波動的背景下，拉丁美洲兩大濟體——巴西和墨西哥——預計將在中期實施其發生重大變化的能源政策。

在2018年兩極分化的選舉之后，兩國都任命了新的總統：在巴西，賈爾·布爾索納羅（Jair Bolsonaro）于2019年1月就任;在墨西哥，洛佩斯·奧夫拉多爾（Lopez Obrador）于2018年12月就職。

同樣，這兩個國家的石油行業有兩個共同特點：它們的國有企業都經歷了重大的財務和治理問題，兩國都是原油出口國和凈石油衍生品進口國。而在能源政策方面，它們似乎走了相反的方向。

在墨西哥，洛佩斯·奧夫拉多爾對2013年能源改革（該改革向私人投資開放了能源市場）的強烈批評，似乎意味著他將對私營部門采取更為防御性的立場，直到這種立場在石油行業得到確認。自上任以來，洛佩斯·奧夫拉多爾已暫停新的石油招標，為期3年。他還計劃通過建造新的煉油廠來減少該國對進口石油衍生品的依賴，并增加國有石油公司——墨西哥國家石油公司（Pemex）在該行業的作用，盡管其杠桿水平令人擔憂。2014年以來石油產量下降的趨勢可能不會恢復，而且墨西哥國家石油公司已經面臨的財務壓力可能也不會得到遏制。因此，評級機構下調了2019年該公司的信用質量評級。

在巴西，新政府的石油工業計劃可能會給該行業帶來更光明的前景。國有石油公司——巴西石油公司（Petrobras）于2019年3月初發布的恢復計劃旨在改善該公司的財務狀況以及巴西石油行業的前景。該計劃分為三大支柱：擴大資產剝離計劃，主要針對巴西石油公司不是自然所有人的資產;降低成本;重新分配以獲得更高的生產性用途。這些措施應該有助于巴西石油公司進一步去杠桿化、提高公司投資的價值回報率，同時為私人投資者創造機會。

巴西和墨西哥石油業都陷入困境

自2014年以來，巴西的石油行業發生了巨大變化，當時巴西石油公司參與了一項大型腐敗調查（“洗車行動”），逮捕了來自國有公司和國內主要私營企業集團的知名政治家和商人。

盡管如此，自巴西前總統米歇爾·特梅爾（2016～2018年）任命了巴西石油公司新管理層以來，該公司執行團隊已經采取了更為有利的市場方向。例如，取消了對石油衍生產品價格的補貼（有利于燃料分配的競爭），簡化了當地含量規則，取消了巴西石油公司30%參與份額的強制性要求。此外，該公司還實施了非盈利/低盈利資產的剝離計劃，以減少高負債。

經過4年的虧損，巴西石油公司于2018年實現了約69億美元的凈利潤，調整后的息稅折舊及攤銷前利潤為307億美元，較2017年增長50%。此外，該公司總債務也從2015年的1263億美元降至2018年的844億美元。因此，公司將凈負債與調整后息稅折舊及攤銷前利潤的比率從2017年第4季度的近4下調至約2，低于2018年設定的2.5目標。

在墨西哥，過去10年的挑戰性絲毫沒有減弱，尤其是在石油生產方面。盡管巴西的石油產量在2004?2018年期間增長了75%，但在很大程度上得益于鹽下油田的存在，墨西哥的石油產量則穩步下降（-48%）。同時，墨西哥新注冊企業數量表現不佳可以解釋為，墨西哥國家石油公司近80年的壟斷，導致缺乏投資和獲得尖端技術的機會。這種壟斷一直持續到2013年年底，當時的總統恩里克·佩·涅托（2012～2018年）政府能夠在國會獲得批準，進行具有里程碑意義的能源改革，從而為私營企業打開了市場。

盡管時機并不理想（石油價格在2014年年中開始暴跌），但墨西哥已向一些私營和外國公司授予合同，如石油巨頭荷蘭皇家殼牌（Royal Dutch Shell）和雪佛龍（Chevron）。然而，對這一行業進行成熟的投資仍需要時間，改革的好處尚不明顯。值得注意的是，墨西哥國家石油公司長期以來被視為墨西哥的“搖錢樹”：墨西哥國家石油公司稅前利潤的很大一部分歸政府所有（甚至高于委內瑞拉國有石油公司PDVSA）。

表1 巴西和墨西哥石油業的關鍵事實（來源：EIA、Central banks）

此外，墨西哥國家石油公司最近的財務表現也落后于巴西同行，它越來越依賴發行債券。據了解，該公司是目前世界上負債最高的石油公司之一，2018年年底的債務約為1060億美元（另有約700億美元的社會保障義務）。墨西哥國家石油公司近1/3的債務將在未來3年內到期。

巴西和墨西哥石油行業的幾個關鍵事實如表1所示。

巴西和墨西哥都是原油出口國和石油凈進口國

在貿易平衡方面，兩國都是原油凈出口國和石油衍生產品凈進口國。

盡管巴西能夠改善其在該行業的貿易平衡，但墨西哥卻遭遇了相反的情況，即石油產量下降和對石油衍生品進口的需求增加。同樣值得注意的是，理論上，鹽下油田的發現使巴西的石油生產能自給自足。然而，在實踐中，該國卻依賴于石油和石油產品的進口。

開采的大部分石油是重質石油

拉丁美洲開采的石油主要是重質石油。巴西的石油主要是重質和中質石油，密度較高，難以提煉。巴西煉油廠需要將國內重油與進口輕質油混合，以對其進行精煉。此外，巴西和墨西哥生產的石油主要來自近海盆地，這需要更高的開采投資成本。近海盆地原油產量分別占巴西和墨西哥石油總產量的95%和79%。

表2 巴西和墨西哥各自能源政策的短期和中期計劃

兩國能源政策的后果是什么？

2018年，全球石油市場因各種因素而波動——供應受到美國對伊朗和委內瑞拉制裁的影響，需求受到“貿易戰”以及過去經濟周期峰值的影響。由于擔心油價下跌，2018年12月，歐佩克與非歐佩克產油國同意在2019年實施新的減產計劃（2019年上半年每天減產120萬桶）。科法斯集團估計，2019年布倫特原油價格平均為65美元/桶，理由是2018年彌漫的不確定性預計不會在2019年消散，而原油價格可能會受到大多數經濟體經濟放緩以及美國頁巖供應量增加的限制。

巴西和墨西哥兩國的能源政策將成為人們關注的焦點，因為能源業是戰略部門，也是最近當選的兩國總統競選活動的關鍵組成部分。這些政策的主要計劃（見表2）必須在非常動蕩的石油市場背景下實施。

巴西的石油政策預計將在未來幾年對該行業產生積極的連鎖反應，石油產量可能會增加。在2019年3月的報告中，歐佩克指出，巴西將在2019年成為非歐佩克陣營年度石油產量第二大增長國，每天增加36萬桶，僅次于美國頁巖日產量。就巴西石油公司的財務狀況而言，該公司似乎正在降低杠桿水平，提高盈利能力。

事實上，最近，國際評級機構標準普爾將巴西石油公司的信用風險從bb-提高到了bb，惠譽將該公司的信用風險從BB-提高到了BB+。然而，值得注意的是，巴西石油公司的新商業戰略并不能完全消除不滿情緒。一些行業專家認為，這一戰略與吸引全球同行關注的業務（如石化產品和可再生能源）相去甚遠。

墨西哥能源部門的情況似乎更加陰云密布。根據為期6年的商業計劃，墨西哥國家石油公司的目標是到2024年年底將石油產量提高到248萬桶/天。鑒于遏制石油產量下降趨勢需要巨大投資水平，這一目標似乎不切實際。國際評級機構惠譽表示，墨西哥國家石油公司需要120億?170億美元的投資，才能阻止石油產量和儲備水平下降（約占墨西哥國內生產總值的1.2%）。

此外，墨西哥政府決定建造一個昂貴的煉油廠，以減少對進口美國燃料的依賴。不過，這值得懷疑，因為墨西哥的煉油業務利潤低于石油出口的利潤。市場也越來越擔心墨西哥當前的能源政策會危及墨西哥國家石油公司的財務平衡。總之，隨著墨西哥國家石油公司財務健康狀況的恢復，以及其作為能源政策主角的戰略，維持財政紀律似乎是一個很難解決的問題。

（譯自科法斯經濟刊物2019年4月刊，譯/李前）