資本市場要調整規則

吳曉求

我在很多場合都高度肯定注冊制基礎上的科創板，對中國資本市場所給予的戰略意義，因為它符合現代金融功能的要求。

對于傳統金融，一般人們理解的主要是融資功能，而且主要是通過金融中介、金融機構來完成對企業的融資，這也被稱為間接融資。

但間接融資不是萬能鑰匙。有些企業，特別是高新技術初創企業，沒什么資產，房子是租的，經營也是虧損的，公司有的只是創意和想法，而且這些創意非常重要，但這類公司很難獲得銀行貸款，因為要抵押沒抵押，要信用沒信用，要保人沒保人。

可是，這些高新技術企業代表國家產業升級換代、經濟結構調整的未來，融不到資怎么發展？金融就要創新，要創造一種機制為這類企業提供融資服務。它們不能通過間接融資，但可以通過直接融資。

中央提出“深化金融供給側結構性改革，增強金融服務實體經濟能力”，不能簡單地理解為銀行要為企業融資，更多地強調金融要進行創新，要創造相適應的工具來推動產業升級換代。

從這個意義上講，“注冊制+科創板”是中國資本市場的一場革命，是中國資本市場觀念的革命，是中國資本市場制度的革命。既然是革命，它就是深刻的、復雜的、艱難的，不是說調整上市標準就可以了，或者調整發行審批的主體就行了，這只是形式。要確保注冊制基礎上科創板的成功，必須在思想上、理論上深刻地理解注冊制、科創板對中國資本市場意味著什么，不能僅僅停留在形式上的理解。

重中之重是要調整規則，現在的規則顯而易見不適應科創板的發展。

發行制度要調整。比如發行標準，上交所和證監會對于科創板的發行標準已經出來了，可以先試一段時間；再如信息披露，在核準制基礎上，“科創板+注冊制”對上市公司信息披露有特別的要求，信息披露的完整性、及時性是最重要的，也就是說，所有的中介機構都應該把工作重點放在信息披露上，放在透明度上。

定價制度要調整。科創板的定價一定是市場化的定價，那時就沒有20倍、25倍市盈率這種定價概念，一切交給市場，但前提是信息披露必須是充分的。在充分披露信息的基礎上，交給市場去定價。正是因為發行價格是市場定價，所以未來將會告別發行上市后連續10個漲停板的時代，那個時代將會徹底告別。上市之后10個漲停板怎么能是正常的？只能說明發行定價機制出現了問題，而且這樣的發行定價機制使得我們的市場更加富有投機性，助長了投機性。也就是說，未來的上市價跌破發行價的概率是存在的。

監管制度要調整。過去，我們把監管放在前面，把發行審核作為監管的重要內容，監管重心在前面，重要的是把門口守好。未來，基本上是形式審核了，進場沒有那么嚴格，主要是看進場之后是不是遵循了法律法規規則以及事后的監督。未來，資本市場的監管將從事前監管、事中監管要后移到事中監管、事后監管。