對中國實力的誤讀

斯蒂芬·S.羅奇（Stephen S.Roach）

特朗普政府低估了中國的復原能力和戰(zhàn)略決心。眼看著中國經濟放緩，美國相信自己的對手已是遍體鱗傷，只求盡快結束貿易摩擦。然而擁有足夠政策空間來應對當前放緩局面的中國領導層根本沒必要去放棄其長期戰(zhàn)略。雖然一項著眼于雙邊貿易的表面交易似乎即將達成，但在究竟誰占上風這個問題上，兩大經濟體基本支柱之間的鮮明對比則指向了一個截然不同的判斷。

誠然，中國經濟在過去幾個月中明顯走弱。但這并非緣于美國自以為得逞的關稅戰(zhàn)略，而在很大程度上是中國自身調整的結果。這個局面最初是由去杠桿引起的，旨在消除債務密集型經濟增長的風險。值得贊揚的是，中國政策制定者已采取積極行動以避免沾染上可怕的日本綜合征——不僅債務過剩，還存在大量僵尸企業(yè)以及相關生產力挑戰(zhàn)。

這一努力在很大程度上使得信貸增長從2016年初的16%左右放緩到了2018年末的10.5%左右。這對中國曾經強大的投資引擎——也是經濟體中最大的組成部分——產生了重大影響。其增長幅度也從2013年底的20%增長放緩至2018年末的約6%。

與此同時，美國關稅的影響剛剛開始有所顯現。雖然中國在2018年12月和2019年1月的對美出口同比下降約3%，但對世界其他地區(qū)的出口量則持續(xù)增加，主要原因是新興市場（尤其是亞洲）的復蘇。鑒于出口可能會搶在農歷新年假期和美國關稅進一步增加之前實施，那么一定程度上的回落也是意料之內的。雖然這可能會淡化短期前景，但很難將過去幾個月的放緩歸咎于出口。

為了對沖相關風險，中國迅速著手利用其內在優(yōu)勢——比西方經濟體更大的政策靈活性，西方經濟體在財政和貨幣刺激方面在很大程度上已經觸及了天花板。而中國過去一年內五次降低準備金要求令銀行貸款增加，信貸增長也在2019年初有所抬頭，這將可以在年中之前支撐總體經濟活動的改善。

相比之下，美國經濟更像是打了一針雞血。在2017年末的超大減稅政策推動下，2018年經濟增長率回升至約3%，比前八年平均2.2%的增速快了近一個百分點。但隨著財政刺激措施逐漸退場，GDP增長估計也會恢復原狀——與國會預算辦公室最新預測的2019年增速只有2.3%一致。

甚至出現更弱走勢的風險也在增加。2019年初美國股市的反彈并未能抵消2018年末的大幅下跌，后者嚴重削弱了家庭財富和消費者信心，導致12月零售額大幅下滑。隨著領取失業(yè)救濟人數開始上升，住房部門業(yè)已疲軟，全球經濟日益動蕩，而美聯儲手中彈藥有限，美國經濟的復蘇勢頭看起來越來越脆弱。

這兩條截然不同的經濟增長軌跡——中國在政策推動的改善和美國在政策限制下的放緩——的可能走向也加劇了長期基本面的更嚴重錯配。中國在2018年的國民儲蓄率相當于GDP的45%，是美國18.7%的近兩倍半。盡管由消費者主導的重整使得整體經濟從儲蓄過剩轉向了儲蓄吸收，使得中國儲蓄率相對2008年52%的峰值有所下降，但這令中國仍然擁有一個美國人求之不得的緩沖空間。

此外，美國85%的總儲蓄都被用于更換過時和破舊的存量資本。如果計入折舊的話，美國2018年的國民凈儲蓄率僅為3%——還不到20世紀最后三十年6.3%平均水平的一半，甚至遠低于中國的凈儲蓄率，而且中國的存量資本相比之下更為嶄新，無需大批更換。

而這些儲蓄差異也凸顯了兩大經濟體在增長潛力的投資支柱上的關鍵差異。2018年，中國的投資相當于其GDP的44%，是美國21%的兩倍多。而鑒于美國的存量資本日益老化，這兩大經濟體的產能提升型凈投資頭寸之間的差距也就更大。這展現了中國在為其長期增長需求（例如城市化、基礎設施投資、人力資本和研發(fā)以及向自主創(chuàng)新的轉變）提供資金方面的相對優(yōu)勢。

此外，美國和中國之間的儲蓄差距可能在未來幾年進一步擴大，因為看似長期性的美國預算赤字會推動國內儲蓄率進一步下降。另一個復雜因素則是在為其有限的投資潛力提供資金時，美國也需要同樣長期性的經常賬戶赤字來補充匱乏的國內儲蓄。而經常賬戶赤字肯定會引發(fā)巨大的多邊貿易逆差——這也點出了尚未達成的貿易協(xié)議中那個最為薄弱的環(huán)節(jié)：美國只能依賴一個中美雙邊解決方案來應付其與100多個貿易伙伴之間更嚴峻的赤字問題。

最后，經濟實力是相對的。美國經濟目前的實力似乎稍縱即逝。它的短期復原能力已被消磨甚多，還可能在令人憂慮的長期基本面下進一步減弱。而中國處于相反的位置：在相對穩(wěn)固的長期基本面背景下，今天的短期疲軟應該會在年中得到逆轉。這一現實將給予美國談判者們當頭一棒，因為正是他們誤讀了中國的實力和表面貿易協(xié)議的空洞利益。

（Copyright： Project Syndicate， 2019.）