負債上千億元的比亞迪：再次被彎道超車已無可避免？

吳倩

3月我國新能源汽車銷售數據出爐，銷量排名第一的竟不是比亞迪車型。當前比亞迪毛利率、凈利率不斷下降，巨額負債不堪重負，唯一亮點為新能源汽車增長勢頭不錯，然而新能源汽車強敵涌現，今明兩年考驗更為嚴峻。

純粹為銀行“打工”

自從巴菲特2008年入股比亞迪，后者就一直是資本市場的“明星”，如今星光不再，股價回到5年前的位置，而市值僅為1514.66億元，相比歷史峰值減少了654.32億元。

再看比亞迪營業收入，2018年為1300.55億元，相比5年前增長了3倍左右，為何無法獲得資本市場的青睞，無法捕獲投資者的芳心呢？

業績不斷惡化

2018年營業收入雖然同比增長22.79%，但凈利潤為27.80億元卻同比減少31.63%，這還是在獲得大量新能源補貼的背景下，否則數據更為難看。

究其原因為毛利率與凈利率雙雙下降，5年間年毛利率從最高點20.32%下降到16.40%，這個下跌幅度不大，但凈利率從5.30%下降到2.73%幾乎腰斬，更是大幅低于汽車行業平均凈利率水準。

盈利能力堪憂，盈利質量也不佳，應收賬款與存貨潛藏風險。

5年間年應收賬款從137.5億元一路增長到492.8億元，存貨從99.78億元一路增長到263.3億元，前者說明賒賬越發嚴重、資金回款速度不理想，后者說明產品產大于出。

存貸雙高凸顯

年報顯示，比亞迪坐擁130.52億元貨幣資金，也背負1338.77億元總債務，年度利息支出約33.52億元（未抵扣），凈利潤為27.80億元，這意味著辛辛苦苦干一年賺的錢還不夠給銀行付利息。

年度利息支出/凈利潤比值越大，說明公司的資金鏈壓力越大，比亞迪超過100%更為罕見，能與之相提并論的要數爆雷的康芝藥業、康得新。

因此，比亞迪符合存貸雙高的特征，而這個特征是資本市場的大忌之一。

財務總監減持

A股減持公司眾多，比亞迪董事、高管減持也不稀奇，但財務總監吳經勝減持就不同尋常了，畢竟最了解公司經營脈絡、健康狀況的一定是財務總監。

財務總監減持預示著什么？不管如何解釋，資本市場的疑慮是無法輕易消除的？

戰略轉折找“點”失誤

跳出業績，比亞迪的問題更為嚴峻，一是戰線拉得太長分散了精力，二是關鍵技術路線抉擇失誤。

沉迷多元化

比亞迪以電池業務起家，不斷進行多元化探索，目前主業為新能源汽車、手機部件及組裝、電池。

嘗到多元化的甜頭，也吞下多元化的苦味。

除了主業，還有云軌、云巴、儲能、光伏發電、智能駕駛等業務，這么多業務都需要資金支撐，其中一些業務淪為資金“黑洞”。

譬如歷時5年、累計投入50億元研發的云軌落地不理想，叫好不叫座并不符合當初的創始人王傳福的預期：“那是近10萬億元的市場。”

王傳福設想的是國內有二三百個城市用上云軌，然而《關于加強城市軌道交通車輛投資項目監管有關事項的通知》發布后，云軌落地門檻提高且需要審批，如此一來云軌在國內的宏偉藍圖沒了下文，只能出海尋找商機。

不過比亞迪也未徹底放棄，轉而研發云巴，云巴與云軌的主要區別為前者從技術上進行了規避，不屬于軌道交通，從而不需要審批可直接與地方合作。

歷史上，比亞迪進行過家電、筆記本電腦等領域探索，2010年邀請巴菲特參觀比亞迪家電基地，同年參加中國臺北電腦展展示了多款筆記本電腦，不過上述探索很快就戛然而止，重新確定了方向為代工、新能源汽車。

遭寧德時代彎道超車

總想著彎道超車的比亞迪，反而被寧德時代彎道超車了。

比亞迪昔日可是“電池一哥”，坐擁大批磷酸鐵鋰專利，招來巴菲特進行價值投資。

不承想2016年新能源汽車補貼政策轉向，高能量密度三元鋰電池成為香餑餑，比亞迪才開始重視三元鋰電池，但技術轉型動作并沒有及時跟上。

那一年，比亞迪在動力電池領域依然如日中天，全球排名僅次于松下，國內市場占有率高達26%，而側重三元鋰電池的寧德時代還是一個“小老弟”。

僅用了2年時間，寧德時代就將比亞迪擠下“神壇”，占據動力電池41.2%的市場份額，而比亞迪的市場份額則回落到20%。

如今專注動力電池的寧德時代市值為1781.92億元，超過昔日“老大哥”、業務龐雜的比亞迪。

如夢方醒的比亞迪砸重金奮起直追，譬如在青海西寧投資超250億元建全球最大動力電池工廠，該工廠計劃全部生產三元鋰電池，試圖扭轉不利的局面。

然而作為三元鋰電池的后入者，差距不是那么好抹平的，甚至長期合作伙伴戴姆勒最終也投入寧德時代懷抱。

逐步喪失新能源汽車領跑優勢

比亞迪寄予厚望的新能源汽車業務，也充滿了挑戰。

補貼即將退出

新能源汽車補貼政策有了重大變化，2020年購置補貼將完全取消，轉向氫燃料電池汽車、充電樁、加氫站、運營里程。而發改委頒布第22號令《汽車產業投資管理規定》第五條規定：從2019年1月10日起，插電式混合動力車歸于燃油車類，這意味著插電式混合動力車的前景不明。

這兩大變化對比亞迪新能源汽車銷售有重大影響，一是插電式混合動力車銷售受到抑制，二是增收不增利的情況可能更為突出，畢竟多出來的成本只能廠商自己承擔。

競爭格局激烈

相比行業無法逃避的退補，強敵環伺更令比亞迪承壓。

雖然國內比亞迪發力新能源汽車較早，的確擁有先發優勢，成為行業的標桿，然而后入者不斷涌現，其先發優勢正在逐步喪失。

特斯拉落地上海，最快今年即可部分投產，特斯拉CEO馬斯克曾表示：“若直接在中國建廠，則能免去關稅與高額的運輸裝卸成本，特斯拉在中國的售價將下降三分之一。”

特斯拉涉足新能源汽車更早，研發經驗、技術積累、消費者口碑等也遠超比亞迪，國產化后特斯拉低端產品與比亞迪高端產品價格可能相差無幾，消費者會如何抉擇呢？比亞迪的部分潛在消費者流失只怕在所難免。

奧迪、大眾與上汽集團合作，寶馬與長城汽車合作，雷諾與江鈴集團合作……外資品牌計劃今后投入重金、增加新能源汽車投放比例，而吉利、上汽乘用車等國資品牌也不甘示弱紛紛加碼新能源汽車。

事實上，國資品牌北汽新能源、上汽乘用車的新能源汽車銷量緊隨比亞迪之后，背靠大集團支持，實力也不容小覷。

此外，互聯網造車勢力崛起，蔚來汽車銷售也破萬了。

蔚來汽車三年燒了上百億元，且燒錢勢頭未有停止跡象，今年其ES6大量交付，與比亞迪的EV600構成直接競爭關系，后者并無明顯優勢，一場白刃戰即將上演，當然蔚來汽車短期內無法構成真正威脅，但其燒錢策略會不會將比亞迪拖入泥潭？

面對諸多強敵的圍剿，比亞迪新能源汽車倘若丟掉銷量第一的寶座、突圍失敗的話，將重蹈被寧德時代彎道超車的覆轍。

到那時，比亞迪的市值還能維系千億元嗎？