股權投資機構如何穿越周期？

陳雪頻

這兩年，股權投資的從業者的日子大都不好過，甚至被媒體形容為“投資寒冬”。

“投資寒冬”到底有多寒冷呢？統計數據比個人感受可能更準確。清科研究中心近期發布的數據顯示，在募資環節，2019年上半年共有1190只基金完成募集，同比下降47.2%；新募5729.56億元，同比下降19.4%。在投資環節，投資市場也持續降溫，機構普遍出手謹慎，投資金額為2610.91億元，同比下降58.5%，涉及3592起投資案例，同比下降39.1%；在退出環節，退出案例數繼續下跌至831筆，同比下降39.6%，被投企業IPO案例增至471筆，但回報倍數卻走低。

上面是對股權投資行業的定量分析，如果你訪談這個行業的從業者，他們會給你一些定性分析，那就是現在做股權投資越來越難了，“募投管退”這四個環節都很難做，以前的套路已經不好用了。

首先是募資難。由于過去兩年銀根緊縮加上去杠桿，很多民營企業資金鏈緊張，資金主要流向國有企業或者政府引導基金。國有企業和政府機構的投資策略比較穩健，這樣導致現有的資金主要流向頭部投資機構，90%以上的投資機構募不到錢。前幾年投資熱潮時，很多股權投資基金的回報一般，這也導致很多民營企業家和高凈值人群不愿意投資股權基金了，可謂雪上加霜。

其次是投資難。市面上在融資項目不少，很多創業企業都在講故事，把投資當收入來看，真正靠譜的項目很少。對于少有的好項目，由于投資機構都在搶份額，估值往往被拉得很高，即便投進去了也賺不到錢。很多基金都說自己投了多少獨角獸項目，大都是在這些企業已經成為獨角獸以后投進去，外行覺得應該賺了很多錢，其實也就是搭個順風車，賺個名氣而已。

再次是管理難。企業管理本身就是一件很難的事，大多數投資企業缺乏管理企業的經驗，投后管理更是無從談起。所謂的投后管理，無非是開開董事會（董事會大都是花瓶），看看財務報表而已，對企業的影響力非常有限。對于那些有管理能力的投資人來說，投后管理也不是一件容易的事，因為很多企業不愿意投資方過多介入，因此只能眼睜睜地看著自己投資的企業搞砸而無能為力。

最后是退出難。一級市場的流動性本來就遠不如二級市場，通常的退出路徑無非三個：公司上市、整體并購、轉讓老股，每一個退出路徑都很不容易。對于投資基金而言，只要沒有退出落袋為安，所謂的賬面回報都不算數。即便是少數能通過上市和并購退出的企業，很多晚進去的基金也不賺錢，甚至回報率還不如一些理財產品，但卻承擔了更大的風險，真是一筆血淚史。

早些年，由于募資和投資競爭都沒有那么激烈，股權投資機構還秉著“悶聲發大財”的原則，不是那么活躍和積極。現在募資和投資都競爭激烈了，股權投資機構也越來越重視PR，合伙人不斷地接受媒體采訪，到處發表演講，參加各種評選，就是希望能在各位“金主爸爸”那里刷點存在感。他們不斷地發表對行業和企業的看法，不斷地重復那幾個拿得出手的成功案例，雖然業內人往往會心一笑，但這個世界如此之大，總歸存在一些信息不對稱，也能得到他們想要的效果。

這幾年，股權投資行業也和很多創業企業扎堆的行業一樣，充滿了“喧嘩與騷動”。這是一個離金錢很近的行業，不缺少一夜暴富的傳奇故事，也吸引了各方英雄才俊紛紛加入。一個行業吸引的人多了，當然也免不了泥沙俱下，除了各路精英之外，各種忽悠也不少見。這種亂象也影響到了外行對這個行業的看法，甚至有人以為做投資的都是大忽悠，這種負面評價也讓這個并不成熟的行業變得非常脆弱。

市場環境正在遭遇寒冬已經無可爭議，但對未來的判斷，不同的人還是有不同意見。投資是一個周期性比較強的行業，因此有人相信現在的情況只是暫時的，“冬天已經來了，春天還會遠么？”但另一種不同的生意是，由于整個行業的基本邏輯發生了根本改變，因此整個行業面臨的不是周期性的，而是結構性的變化。也就是說，如果不做根本轉型的話，很多企業是熬不過這個冬天的。

要轉型就要回歸本質。股權投資行業的本質是什么？這個問題可以回答得很復雜，但如果高度抽象的話也可以回答得很簡單，我認為無非兩點：發現價值、創造價值。所謂發現價值，就是在高成長行業里找到那些最有可能成為頭部的企業，重倉壓注它們。所謂創造價值，就是在投資后不斷地給這些企業賦能和正反資源，成為創業者長期的合作伙伴，幫助企業更好地發展，為投資人創造價值。

這兩個行為對應于兩種不同的組織能力。發現價值對應的是投資研究能力，包括對宏觀、行業、企業和個人的研究。創造價值對應的是管理能力，包括匯聚資源和組織賦能的能力。這兩種組織能力也分別對應“投”和“管”這兩個環節，“投”和“管”做好了，“退”就相對容易一些，等投資機構積累了足夠多的成功案例，“募”的難度就比較小，然后形成一個正向反饋的循環關系。

如果用這兩種能力來評估現在的大多數股權投資機構，就會發現絕大多數機構都是比較弱的。這也是頭部機構相對于一般機構最大的差異化優勢，也是判斷一個股權投資機構能否生存的重要標準。未來依靠機會驅動和一二級市場差價生存的股權投資機構將越來越難，而依靠戰略和組織能力驅動的股權投資機構才能獲得可持續發展。這就是行業發展的趨勢，也是超越短期周期的一個長線發展趨勢。

明白了這個趨勢，股權投資行業的未來出路也就很明確了。要想在這個領域生存并勝出，必須培養自己的分析研究能力和投后管理能力，成為一個戰略和能力驅動而非機會驅動的投資機構。我們經常說，投資要為創業服務，這也是這個行業得以存在的基礎。投資人的使命是找到那些有可能成為獨角獸的企業，然后幫助這些企業成為真正的獨角獸，只有這些企業成功了，投資人才可能真正成功。

（作者為智慧云創始合伙人，小村資本合伙人）