市場化進程、經濟波動與地方金融風險

朱沛華 李軍林

內容提要：基于2008～2014年我國110家地方商業銀行樣本，運用動態面板估計模型，分析不同經濟環境下市場化轉型對地方銀行信用風險的影響。研究發現，深化市場化改革能夠有效降低信用風險。然而，這種抑制作用在不同經濟環境下的政策效果存在差異：在經濟平穩運行的條件下，市場化改革的推進能有效降低區域的信用風險;在經濟波動較大的條件下，推進市場化轉型則會加劇區域的信用風險。構建平穩增長的經濟環境是防范與化解系統性金融風險的前提條件。

關鍵詞：市場化進程;經濟波動;金融風險

中圖分類號：F124.8 ? ?文獻標識碼：A ? ?文章編號：1003-7543（2019）06-0063-10

隨著改革開放進程的不斷深入，市場經濟體制逐步得到完善。在信息時代，互聯網技術不斷改進，以通信設備、電商平臺、互聯網金融、共享經濟等為代表，越來越多的新興行業在市場化運作下飛速發展，并逐步成為經濟增長的新動能。在過度市場化與政府監管規制不健全的情況下，新興行業與實體經濟運行層面尚存在一些問題。防范和化解系統性金融風險，同時推進市場化改革，需要綜合考慮地方經濟增長因素的影響。從地方經濟波動的角度出發，深入分析穩定的經濟增長環境對于深化市場化改革與防范地方金融風險的重要作用，能夠為我國建設現代化經濟體系、實現更高質量的經濟發展提供參考。

一、相關文獻綜述

市場化改革為我國經濟的持續增長提供了現實基礎。市場化進程不僅能直接解釋經濟增長，更為重要的是，市場化改革是提升經濟運行效率的主要驅動力。其中，從產品交易市場的角度看，市場化進程的推進為國有企業的生產效率追趕和競爭施加了外部壓力，競爭性行業中非國有資本的加入提升了國有企業的效率。從要素市場的角度看，市場化轉型能夠促使勞動力資源向高效率的企業配置，勞動力的流動推動了全要素生產率的改進。金融部門信貸配置的市場化改革能夠有效改進資本要素的資源配置效率，促使信貸資源向高效率的企業部門傾斜。在制度不斷完善下，我國經濟逐步向高質量發展階段轉型。

推進市場化改革對于激發市場活力的意義不言而喻。更為重要的是，良好的市場競爭機制對于構建健康穩定的金融市場是至關重要的。制度環境與商業銀行業的良性發展息息相關[1-2]。劉莉亞等指出，銀行間的競爭能夠促進銀行信貸結構的優化，并提高長期貸款的比重，但也存在加劇銀行實施冒進策略的風險[3]。汪莉、吳杏、陳濤一研究了政府的信用背書對銀行風險的影響，發現政府的異質性擔保行為扭曲了市場競爭結構，并增加了中小銀行的風險承擔水平[4]。制度的完善促使銀行業間更為健康的市場競爭，一方面，制度改革有利于優化銀企關系，減少地方銀行將信貸資源固定在少數企業的問題，從而減緩企業融資難的問題，并降低銀行面臨的潛在違約風險[5]。另一方面，金融市場制度不完善往往刺激影子銀行的發展與盛行，加劇系統性金融風險。

此外，推進市場化改革需要考慮到經濟運行的穩定，保障經濟平穩運行為政府推進各類制度改革提供了良好的外部環境。宏觀經濟的波動將對銀行的信用風險產生顯著影響。陳太明對比了1952～2007年經濟增速下行與經濟波動對社會福利的影響，發現經濟波動對社會福利的負面影響普遍大于增速放緩，因而不能忽視保障經濟平穩、減少經濟波動的重要意義[6]。從傳導路徑來看，部分研究認為，地方債務規模的增加通過投資的波動放大了區域經濟波動的幅度，而由于地方銀行是地方債認購的主體，債務擴張造成的違約風險直接傳導到了金融部門[7]。

在新興市場中，研究制度改革與變遷如何影響經濟績效具有更強的指導意義。Angelopouloset al.以墨西哥為例，發現制度的不完善可很大程度上解釋新興市場國家的經濟波動[8]。Addison & Baliamoune-Lutz研究了北非國家制度改革過程中的潛在問題，指出制度改革產生的不確定性將會加劇各類潛在風險，進而降低投資的積極性[9]。Barry & Tacneng研究了制度質量如何影響非洲國家中非政府組織與商業銀行的經營績效，發現制度的完善將激勵銀行進行更為合理的信貸配置[10]。

上述研究對于市場化與經濟運行績效的關系分析已十分深入，然而也存在著一些不足，主要表現在：第一，已有文獻在研究制度改革時更多的是考慮其對經濟運行效率的影響，而少有對制度與系統性金融風險的相關性進行詳細分析。實際上在現階段我國經濟向高質量增長階段的轉型中，防范金融風險已成為當前經濟工作中的重點內容，研究推進市場化改革如何影響金融風險具有現實的急迫性。第二，現有文獻研究制度變遷時，并未充分考慮到經濟增長不確定性的影響。在經濟轉型國家中，由于國家經濟發展水平較低，面臨經濟波動的可能性相對發達國家更大。在外部不確定性的條件下，劇烈的市場體制變遷可能對國民經濟產生巨大的負面影響。因此，在研究制度變遷的過程中，需要充分考慮到外部經濟不確定的影響。與現有相關的研究相比，本文重點研究我國市場化改革如何影響地方金融風險，并探討在不同的經濟運行環境下制度變遷影響金融風險的機制。

二、實證設計

（一）樣本來源

本文使用的商業銀行數據來源于bankscope數據庫，觀測期為2008～2014年，保留其中的地區農村商業銀行與城市商業銀行樣本，剔除關鍵變量（總資產、利息收入、貸款總額等）缺失的觀測量，得到110家地區商業銀行的面板數據。本文研究的商業銀行樣本基本涵蓋我國省級單位（省、自治區與直轄市），能夠較為客觀地代表全國范圍內地方銀行業，適合用于地方金融風險的相關研究。此外，本文通過國家統計局網站搜集各個省級單位的經濟數據，包括地區生產總值、進出口貿易與產業結構等數據指標，并對中央銀行每年公布的廣義貨幣供給量數據進行搜集整理。此外，制度指標的數據來源于《中國分省份市場化指數報告（2016）》。最后，依據各個地方銀行的注冊地對應省級行政單位進行匹配，得到個體商業銀行與對應省級數據的合并數據庫。

（二）估計方法

本文以信用風險為被解釋變量，以制度質量為主要解釋變量，重點分析在不同的經濟環境下推進市場化改革如何對地方金融風險產生影響。本文以市場化指數表現制度質量指標，具有較好的外生性。此外，本文從銀行個體特征指標與省級經濟指標兩方面選取控制變量，力圖降低由于遺漏控制變量帶來的估計偏差。本文構建動態面板模型，使用系統GMM估計作為主要的實證研究方法。一方面，貸款減值準備與不良貸款屬于存量性質的指標，明顯受到上一期的影響，上一期的風險指標會直接影響當期的風險水平;另一方面，影響地區銀行風險的指標非常多，模型變量的設定可能會遺漏不可度量的重要影響因素。使用系統GMM估計方法以控制滯后一期被解釋變量的影響，能夠較好地處理內生性問題，回歸結果可信度高。

（三）變量選擇

1.地方系統性金融風險指標

現階段，我國商業銀行承擔著國內絕大部分的融資業務，商業銀行不良貸款能夠較好地反映銀行面臨的信用風險，刻畫地方系統性金融風險。因此，參照張宗益等的做法，本文以地方性商業銀行的貸款減值準備占貸款總額的比重代理系統性金融風險[11]。使用該指標而不是不良貸款率的原因在于，貸款減值準備與不良貸款息息相關，且地方銀行的貸款減值準備指標的數據缺失情況要比不良貸款低，數據質量更好，適合用于實證研究。作為穩健性檢驗，本文使用不良貸款占貸款總額的比例作為信用風險的替代變量進行回歸。

2.市場化改革指標

本文所使用的市場化改革代理指標來源于《中國分省份市場化指數報告（2016）》，該數據涵蓋我國31個省（區、市）的市場化指數，能夠較好地反映各地區的市場化改革與完善的程度，是作為制度因素的理想代理變量。該指數除了包含各省級單位的市場化總指數外，在不同的市場化改革領域也進行打分來刻畫市場化改革進程。本文以市場化總指數作為制度因素的代理變量，作為穩健性檢驗，分別使用產品市場化指數與要素市場化指數作為市場化總指數的替代變量進行回歸與比對。

3.經濟運行指標

在評價經濟運行狀況時，本文使用Hodrick-Prescott（HP）濾波法將各省級單位的地區生產總值（以2007年為基期的實際值）分為兩部分：一是潛在經濟產出部分，代表在當期的各類要素投入下能得到的理想經濟產出，能夠有效代理經濟平穩程度;二是經濟波動部分，代表由于外生因素導致的經濟產出中偏離潛在經濟產出的部分，或者是偏離人們預期的產出，絕對值越大，表明經濟波動程度越大。為了有效衡量經濟波動的程度，本文將經濟波動部分取絕對值，這樣無論是正向的波動抑或負向的波動，只要數值越大，經濟波動也就越大。通過提取經濟平穩指標與經濟波動指標，本文從兩個方面對地區經濟運行狀況進行刻畫。

4.控制變量選擇

研究市場化改革與信用風險的相關關系時，需要控制其他可能對信用風險產生顯著影響的因素。為了更為客觀全面地控制其他因素的影響，本文從代表地方銀行個體特征與外部經濟環境特征的變量中選取。

地方銀行個體特征變量方面，本文選取存貸比、資產負債率與銀行資產規模作為控制變量。其中，存貸比用商業銀行的貸款總額除以存款總額表示，用于控制地方銀行自身的存款貸款結構的影響。資產負債率以銀行的負債總額占資產總額的比例表示，考慮了銀行個體杠桿率的影響。資產規模以銀行當期期末的資產總額（以2007年為基期的實際值）作對數化處理后得到，用于控制地方商業銀行經營規模因素的影響。

經濟環境特征變量方面，依據地方銀行的注冊地，本文選取省級單位的第二產業比重、財政赤字水平、對外開放水平、城鎮化水平與國民經濟的廣義貨幣供給量（M2）增長速度來控制地方銀行的外部經濟環境因素影響。其中，第二產業比重以省級單位第二產業增加值占地區生產總值的比重表示，用于控制地區產業結構的差異;財政赤字水平用該地區財政赤字占一般預算收入的比重表示，控制地區財政因素的影響;對外開放水平以地區進出口總額占地區生產總值的比例表示，比重越大，該地區的對外貿易越發達，對外開放程度越高;城鎮化水平使用省級單位城鎮登記人口除以常住人口來表示，以控制城鎮化進程的影響。

綜合來看，這些控制變量從地方銀行個體特征與外部經濟環境特征兩方面控制了外生因素的影響，能夠較好地克服實證模型中的遺漏變量問題。

（四）變量描述性統計

本文主要變量的描述性統計如表1（下頁）所示。由于區域銀行的貸款減值準備數據存在遺漏，因而相對其他變量，其觀測量相對較少。各個變量的標準差保持在較低的水平，并無大幅波動，這表明本文使用的數據質量相對較好，適合用于實證研究。

三、實證分析

（一）基準回歸分析

本文對地方銀行信用風險的主要影響因素進行檢驗，構建動態面板模型，使用系統GMM方法進行估計，具體模型設置如式（1）-式（3）所示。其中，i表示商業銀行個體，j表示商業銀行注冊地對應的省級行政單位，α、β、γ、δ均為待估參數，ε代表測量誤差。Cijt表示銀行特征控制變量，包括存貸比、資產負債率、資產規模，Xjt表示經濟環境控制變量，包括第二產業比重、財政赤字水平、對外開放水平、城鎮化水平與M2增速。

riskijt=α0+α1*riskijt-1+β1*marketjt+γ*∑Cijt +δ*∑Xjt +εit（1）

riskijt=α0+α1*riskijt-1+β2*trendjt+γ*∑Cijt +δ*∑Xjt +εit（2）

riskijt=α0+α1*riskijt-1+β3*fluctuationjt+γ*∑Cijt +δ*∑Xjt +εit（3）

回歸結果如表2（下頁）所示。從整體來看，主要變量的顯著性較好。Sargan檢驗與自相關檢驗結果表明，所有模型回歸結果均在10%的顯著性水平上不能拒絕原假設，即不能拒絕過度識別約束條件有效與無序列相關問題的原假設。第（1）、（2）列主要考察制度質量的影響，第（3）、（4）列主要分析經濟平穩對信用風險的影響，第（5）、（6）列則是探討經濟波動的影響。第（1）、（2）列表明，市場化進程對信用風險的影響顯著為負，且該結果在是否考慮銀行個體特征變量的影響下均十分顯著且無重大變化，即推進市場化改革能夠有效降低地方金融風險。第（3）、（4）列展示了經濟平穩（潛在經濟產出）對于信用風險的影響，由表2可知經濟平穩（trend）的估計系數顯著為負，即當地區經濟產出達到潛在產出水平、地區生產總值較為符合起初預期時，地方金融風險將會被大大降低。這與現實相吻合，當經濟平穩運行、經濟增長與預期相符時，信用風險產生的概率與規模將會大幅減弱。反之，根據第（5）、（6）列的回歸結果，經濟波動（fluctuation）的估計系數顯著為正，表明事前無法預料到的外生因素使得經濟產出偏離潛在產出水平，且經濟波動幅度越大，對地方金融風險的刺激作用越強。值得注意的是，本文在處理經濟波動變量時進行了絕對值處理，即無論是正向波動還是負向波動，都會加劇地方金融風險。如果是出現負向經濟波動，企業融資受阻，資金鏈斷裂的風險加劇，自然會推高信用風險。然而，在出現正向經濟波動時，即經濟總產出比預期要好，信用風險仍然會上升。這其中的解釋是，由于經濟形勢好于預期，這會促使企業與金融機構采取更為冒進的經營策略，甚至是傾向于承擔更大的信用風險來換取更高的利潤空間。然而一旦經濟未能一直好于預期，企業的擴張行為將面臨資金鏈斷裂的風險，進而使得以銀行為代表的金融機構面臨信用風險。

表2的分析結果體現了市場化改革對于防范地方金融風險的重要意義。推動市場出清、清除僵尸企業，有助于將原本被低效率企業占有的資源配置到更高效率的企業部門[12-14]。改善資源配置效率，能夠提高區域的總供給效率。此外，推動市場出清能夠將低效率的企業或“僵尸企業”以優勝劣汰的方式進行資產重組甚至使其退出市場。大量低效率國有企業的存在，將不斷增加地方政府的財政負擔，降低財政支出的效率。而推進市場化改革，在競爭性的產業領域實現低效率國有企業的出清，將進一步釋放市場競爭的活力。更為規范的市場環境對于構建規范透明的金融環境是至關重要的舉措，這對于防控地方金融風險有著積極正面的作用。此外，區域經濟的運行狀態也將直接作用于地方金融風險[15]。在區域經濟增長保持平穩的情況下，人們的預期與實際情形基本吻合，這有利于企業與商業銀行作出理性的經營決策。換言之，相對穩定的經濟環境為企業與銀行機構的良性發展提供了基礎。反之，若經濟增長的不確定性較大，企業與商業銀行的決策常常就不能實現最優，地方銀行貸款資源錯配的可能性也會不斷上升，貸款的違約風險也隨之會被放大。

就銀行特征控制變量而言，存貸比（LDR）的估計系數顯著為正，即隨著貸款占存款比重的上升，地方銀行面臨的信用風險將不斷加大。這表明銀行若使用更為擴張性的經營策略，提高貸款的比例，將會直接增加銀行面臨的信用風險水平。資產負債率（LAR）的估計系數顯著負，銀行杠桿率的提高能一定程度上減緩信用風險，這表明在樣本觀測期內地方商業銀行的資產負債結構存在調整的空間，負債率相對偏低，適當提升資產負債率能夠一定程度上降低信用風險。銀行資產規模（size）的估計系數顯著為負，說明地方銀行的規模與信用風險負相關。

就經濟環境控制變量而言，第二產業比重（secper）的估計系數較小且顯著性不足;省份財政赤字率（dificitrate）的提高一定程度上降低了地方銀行的信用風險，這表明隨著地方政府實施更為積極的財政政策，由政府信用背書的貸款能夠一定程度上稀釋地方商業銀行不良貸款的比例;對外開放（openingup）的提升會加劇信用風險，這表明隨著貿易占地區生產總值比重的提升，地方銀行更容易受到國際經濟波動的影響，不確定性的上升直接作用于地方銀行的信用風險;城鎮化水平（urbanization）的估計系數顯著為負，即推進城鎮化能夠抑制地方銀行的信用風險;廣義貨幣供給量的增長速度（M2grow）對信用風險呈現顯著的抑制作用，這表明更為寬松的貨幣政策環境將有利于調控地方銀行的信用風險。

（二）路徑分析：不同條件下市場化改革的績效

接下來本文探討在不同的經濟環境下深化市場化改革會如何影響地方金融風險。進一步構建市場化指數與潛在經濟產出、經濟波動的交乘項進行回歸，具體實證模型構建如式（4）、式（5）所示。

riskit=α0+ α1*riskit-1+ β1*marketjt+ β2*marketjt*trendjt+γ*∑Cit+δ*∑Xjt+εit（4）

riskit=α0+ α1*riskit-1 + β1*marketjt + β3*mar-

ketjt*fluctuationjt+γ*∑Cit +δ*∑Xjt+εit（5）

回歸結果如表3（下頁）所示。第（1）、（2）列分析了在控制經濟平穩的影響下推進市場化改革如何影響地方銀行的信用風險。第（3）、（4）列則展示了在控制經濟波動的影響下推進市場化改革對信用風險的影響。從具體的回歸系數來看，第（1）、（2）列的結果表明，市場化指數與經濟平穩指標的交乘項（market*trend）顯著為負，即在經濟平穩的條件下，推進市場化改革，讓市場在資源配置中發揮決定性作用，能夠顯著抑制地方銀行的信用風險。反之，第（3）、（4）列的結果表明，市場化指數與經濟波動的交乘項（market*fluctuation）顯著為正，即在宏觀經濟產生外生波動的條件下，推動市場化改革將加劇地方銀行的信用風險。其經濟學含義在于，在經濟產生劇烈的外生波動下，市場化改革會加速“僵尸企業”的資產重組，導致地方中小型企業出現融資困境。盡管這些中小型企業可能具有較高的生產效率和成長性，然而市場不確定性的環境加劇了其資金鏈斷裂的可能性，最終可能迫使其退出市場。這個結論在經濟出現負面波動時非常直觀。然而，當出現正面的外生經濟波動時，推進市場化改革將促使大量資本通過市場配置到出現正向波動沖擊的行業。換言之，在市場化程度更高時，市場行為將進一步放大經濟波動，這將扭曲銀行信貸的配置，導致行業迅速擴張并產生過剩的產能。當正向產出的沖擊結束時，資本的大量撤離與流出將導致對應行業中企業資金鏈斷裂的可能，進而產生潛在的信用風險。近年來最為明顯的例子是：一方面，互聯網金融與共享經濟的大熱帶動了一系列產業的發展，對國民經濟產生外生的正向經濟波動，并且由于得到了眾多市場資本的支持迅速壯大，最終行業的規模達到頂峰并出現產能過剩時，資本的撤離使得這些行業面臨不同程度的經營危機，并且供過于求的市場環境將使得企業不能盈利甚至是承受巨額損失，相應地地方銀行作為企業融資的主要載體，企業風險將直接向銀行信用風險傳導。另一方面，地方政府過度的債務融資行為在過度市場化下急速膨脹，地方債務規模的快速積累將直接刺激經濟增長，這為后金融金融危機時代我國區域經濟的高速發展提供了現實基礎。在初期，地方債務的膨脹作為正向的經濟波動有力地刺激經濟增長，然而在地方債券發行過量、上級政府的監管尚未完善的情況下，債務規模的過度擴張將直接加劇系統性金融風險。

綜上所述，表3的實證結果表明，推動市場化改革，需要充分認識到經濟平穩的重要性，在穩增長的前提下推進市場化改革才能更好地防范系統性金融風險。

（三）穩健性檢驗

考慮到使用市場化總指數可能無法完全覆蓋細分市場領域內的市場化改革對地區金融風險的影響，本文進一步使用產品市場化指數與要素市場化指數分別代理市場化改革進程的代理指標作穩健性檢驗，并進一步考慮在經濟平穩與經濟波動情況下市場化改革對銀行風險的影響。模型估計結果如表4（下頁）所示。

其中，第（1）、（2）、（3）列為產品市場化對信用風險影響的估計結果，第（4）、（5）、（6）列為要素市場化對信用風險的估計結果。以產品市場化指數與要素市場化指數作為制度的代理變量的回歸結果基本與市場化總指數的回歸結果吻合，表明本文在制度代理變量的刻畫上是相對準確合理的。并且根據不同的代理指標，其存在一定的差異。在不考慮經濟平穩和經濟波動的前提下，推進產品市場化能顯著降低信用風險（對應第（1）列），推進要素市場化對信用風險的影響并不顯著（對應第（4）列）。這表明在防范金融風險時產品市場化是更為重要的指標。這其中的含義在于，在銀行進行信貸配置選擇時，通過市場競爭的手段將信貸配給到高效率或是低風險的企業中，會更有利于降低地方銀行的信用風險水平。這表明，完善價格調節機制在銀行業競爭中具有重要意義，推進利率市場化改革能夠強化地方商業銀行的風險管理能力。

此外，考慮到使用不良貸款減值準備不能完全代表地方銀行的風險水平，借鑒現有研究常用的處理方法，本文替換信用風險的代理變量，使用不良貸款占貸款總額的比重（risk2）作為地方金融風險的替代變量進行回歸。在解釋變量的選取上，主要探討市場化改革對金融風險的影響。本文以市場化總指數、產品市場化指數與要素市場化指數作為主要解釋變量分別進行回歸，結果如表5（下頁）所示。三類市場化指數變量均對地方銀行的不良貸款率產生顯著的抑制作用，即推進市場化改革整體上能夠降低系統性金融風險，替換風險變量的回歸結果依舊是穩健的。

綜合來看，通過替換關鍵變量重新進行回歸分析，結果對應的基本結論不變，表明本文的實證研究具有穩健性。推進市場化改革整體上能夠抑制地方金融風險，在不同的經濟環境下市場化改革的績效不盡相同。在經濟平穩的環境下推進市場化改革有利于降低銀行風險，然而在經濟波動較大的環境下，推進市場化改革會導致資本過度配置到新興行業以及具有較高利潤率的行業中，過度的市場競爭最終可能會加劇信用風險。

四、結論與政策含義

基于我國地方商業銀行2008～2014年的數據，本文實證分析了市場化改革如何影響地方金融風險。從整體來看，市場化改革對地方銀行的信用風險起抑制作用，即推進市場化改革能夠有效防范系統性金融風險。在經濟增長較為平穩的條件下，推進市場化改革能夠更好地抑制金融風險，然而在區域經濟呈現較強的不確定性時，推進市場化改革將會加劇金融風險。因此，一個穩定的經濟環境是深化市場化改革的前提條件，在推進市場化改革時需要權衡經濟不確定性與信用風險的關系，將經濟波動的影響納入市場化改革的分析框架中，這對于深化市場化改革與防范金融風險具有重要的參考意義。

本文的政策含義在于：第一，推進市場化改革有利于改善資源配置效率，調節市場資源分配，出清低效率的企業，并將資源逐步配置到生產效率較高的部門與企業中，在現階段需要繼續以市場決定與政府引導的原則深化改革。第二，推進市場化改革需要考慮外部經濟環境，在經濟平穩的條件下推進市場化改革能夠保證經濟體制的平穩過渡，有利于提高改革的績效，為進一步深化改革提供基礎。在經濟波動較大的條件下，由于經濟環境的不確定性，過度市場化的資源配置方式將會導致資源錯配的問題放大，為經濟體制改革的績效帶來不確定甚至抑制的效果。第三，深化經濟體制改革需要循序漸進。考慮經濟增長不確定等因素的影響，一味地大幅推進市場化改革而忽略經濟平穩增長目標的重要性可能會引發系統性金融風險。在當前外部經濟不確定性較大的情形下，應正確處理好深化市場化改革與穩定經濟增長的關系，抵御與防范重大風險，保障經濟向高質量增長轉型。

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Marketization， Economic Fluctuation and Local Financial Risk

ZHU Pei-hua ?LI Jun-lin

Abstract： Based on the sample of 110 local commercial banks in China from 2008 to 2014， we establish a dynamic panel estimation model to analyze the impact of market-oriented reform on credit risk of local banks in different economic environments. It is found that deepening the reform of marketization can effectively reduce credit risk. However， this restraint effect differs in different economic environments. Under the condition of stable economic operation， promoting the marketization process effectively reduces regional credit risk. Under the condition of large economic fluctuation， promoting market-oriented transformation will aggravate regional credit risk. Building a stable economic environment is the precondition for forestalling and defusing systemic financial risks.

Key words： marketization; economic fluctuation; financial risk