科創板歡迎誰？

楊楊

科創板市場最近有了確切參照。3月22日晚間， 上海證券交易所披露了首批受理的科創板申請企業名單，一共9家企業，分別為晶晨半導體、睿創微納、天泰科技、江蘇北人、利元亨、寧波榮百、和艦芯片、安翰科技和武漢科前生物。

首批“預備隊員”的亮相，意味著科創板邁出了實踐操作的重要一步。市場參與者則試圖從中窺見：科創板到底歡迎什么樣的企業？

今年1月30日，證監會發布《關于在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制的實施意見》（下稱《實施意見》）。同日，上交所發布六個監管細則，覆蓋科創板的上市審核、發行與承銷、上市委管理等。其中除發行審核交由上交所外，科創板還要試行包容未盈利公司、引入市值概念、實行T+1交易機制以及最嚴厲的退市、減持政策放松等諸多新機制。

此后科創板“首批名單”就一直是關注重點，各種“官宣”名單滿天飛。也因此，上交所理事長黃紅元在2月27日的國新辦新聞發布會上專門做出回應：并沒有“首批名單”。實際上直到3月18日，上交所才正式開始接收科創板發行申請。

除了科創板推進進程之外，對“首批名單”的關注更多是在尋求參照系：科創板眼下歡迎誰？盡管《上海證券交易所科創板上市規則》做出了指引，但那只是入門級的要求，對于誰能真正沖刺乃至首批登陸科創板，并沒有明確的共識。

首批受理名單，一定程度上具備了“標尺”的價值，能傳遞更為具象的科創板上市要求。盡管申請被受理并不等同于能如愿上科創板，這9家企業還要接受審核問詢。按照科創板IPO審核流程，上交所審核不超過3個月，發行人和中介機構回復不超過3個月，中止審核期限不超過3個月。

一個核心：有科技創新能力

對于率先亮相的9家“預備”企業，上交所總結為“體現了科創板發行上市條件的包容性”，因為這些企業所在的行業、公司規模、經營狀況、發展階段都不盡相同。

比如9家企業分布在新一代信息技術、高端制造、生物醫藥、新材料和新能源領域。科創板所要重點支持的六大行業中一次性就出現了五個，僅暫無節能環保類企業。

“包容性”是科創板的重要導向。這也是《實施意見》明確的要求，即科創板要設置多元包容的上市條件，包容各種類型的科創公司上市，包括尚未盈利或累計虧損的企業，以及符合要求的特殊股權結構企業和紅籌企業。

對應的，科創板設置了五套上市標準，其中僅有第一套方案中對凈利潤有明確要求。所有標準都是以市值為核心，并結合了凈利潤、營業收入、研發投入和經營活動產生的現金流等財務指標。

首批受理的9家企業中就有未盈利企業。同時其中6家選擇了“市值+凈利潤/收入”的第一套方案，另外3家則選擇了“市值+收入”的第四套方案。

但硬幣的另一面，光看行業或參照上市標準是找不到合適的科創板企業的。“六大行業和五套標準只是大原則。”一位不愿具名的投行人士說。一方面是滿足條件的企業數量很多，另一方面現有上市規則中仍存在許多模糊地帶。

監管層也提出：不能簡單對照行業清單和不要簡單對照上市條件來推薦企業。3月18日，在“2019年證券公司保薦代表系列培訓班（科創板專題）”上，監管層對保薦機構推薦企業提出了“六個不要”，除上述兩點外，還包括不要抱著闖關心態、不要降低標準、不要追求保薦數量和不要降低保薦質量。

問題似乎又回到了原點：科創板到底歡迎誰？這個問題其實包含了三個維度，即要解決好現實與長遠、重點與一般、優先與包容這三個關系。問題的答案，并不是一開始就有的。據知情人士透露，去年監管層曾讓保薦機構收集過一批科創板的企業名單，“結果并不理想”。主要問題據說是對科創板的定位理解不透徹。不僅企業和投行在尋求答案，上交所也在努力形成共識。

上述培訓的一份內容紀要顯示，“企業的科技創新能力”被認定是科創板企業的核心。“企業要說得清自己是主要依靠核心技術開展生產經營的，”上交所內部人士說，“否則沒法審核。”因為即使戰略新興行業，也有科技創新不強的企業。科創板在支持重點產業的同時，也將覆蓋一般產業。因此，具體哪個行業反而并不重要。

判斷一家企業是否符合科創板的標準，也以“科技創新能力”為核心。也是在上述培訓上，上交所將具體判斷方法總結為“六個是否”：是否有自主知識產權、是否有比較好的研發成果或研發專利，是否有研發體系以及將研發成果轉化的條件等。

現實關注：有技術、能掙錢、高流動

在科創板首批“預備隊員”中，注重研發是一個突出的共性。在這9家企業除1家虧損企業外，其他8家的研發收入在營業收入中的占比，最近一個會計年度的平均值在5%～20%之間。

“科創板會更青睞硬科技公司，尤其在一開始會傾向于選擇真正有技術壁壘的公司。”這實際上是一種共識。從短期看，這有利于科創板的平穩能落地、有序推進。從長遠看，這也是科創板的使命所在。《實施意見》中提出，設立科創板并試點注冊制，目的在于落實創新驅動發展戰略、增強資本市場服務于提高我國關鍵核心技術創新。

對技術的重視，在信息披露上也可見一斑，科創板申請材料要求“強調科創板企業特色、反映科創板基礎制度創新”。招股書要求詳細披露主要產品、技術來源、核心技術、技術先進性，對創新性業務及其模式要披露獨特性、創新性和持續創新能力。

在硬科技公司之中，科創板更偏好“實力派”，不僅商業模式已經被市場驗證，甚至已經能掙錢了。盡管科創板包容未盈利公司，但首批受理的9家申請企業中有8家已經盈利，占到總量的近九成。其中不乏滿足主板上市條件的選手，首發陣容中的晶晨半導體就是近期將上市板塊從主板改為科創板的。

按照上交所的披露，這8家公司過去一個會計年度的平均收入是10.34億元，每家平均凈利潤約為1.64億元。在公布的財務數據中，上交所也強調了這8家企業最近的資產規模平均為15.32億元。在能掙錢之外，科創板看起來也更歡迎腳踏實地的企業。

科創板在一開始會選擇有盈利的公司，這也在市場的預料之中。“高標準、穩起步、強監管、控風險”是科創板落地的總體原則。

另一個被證實的市場預期，是科創板初期更為偏愛中小體量的公司。按照上交所的統計，首批受理的9家科創板公司，預計的平均市值為72.76億元，其中最大的一家為180億元。除此之外的8家公司預計市值則平均為59.35億元。這很大程度上是考慮到了流動性問題，這是評估一個市場有無活力的重要指標。

內地資本市場的特征之一，是“中小公司的流動性要明顯好于大型、超大型公司”。一位PE基金的投資人舉例說，比如市值超過300億元的公司，在內地市場的流動性和香港市場持平；市值在120億元左右的公司，內地市場的流動性會是港股市場的3～5倍，“而市值在50億元以下的公司，流動性則能達到港股的5～10倍。”

誰能首發？投行、區域的競爭

意料之外的是，科創板首批受理的爭奪，并沒有外界想象中那么激烈。

從3月18日正式受理科創板上市申請，截止到3月22日17時，上交所總共收到了13家公司的申請。除進入預備隊的9家企業外，還有4家在接受申請材料的齊備性檢查，這4家分別為廈門特寶、福建福光、深圳光峰和深圳貝斯達。

目前亮相的這13家企業，僅有4家是之前“官宣”過要去科創板的，分別是晶晨半導體、睿創微納、江蘇北人和廈門特寶。

現實情況與黃紅元此前的介紹吻合。他在之前的國新辦新聞發布會上說：科創板不太會出現大批量的集中申報。除了企業準備的情況有快有慢之外，保薦機構對合規性要求的理解和接受也需要時間。上交所就指出，有發現招股書與監管層要求格式存在差距的，有對科創板定位要求的專項意見論述不夠充分的。

但這極有可能只是表面的平靜。對于科創板，地方政府支持，券商重視，資本積極。由此帶來的暗戰，從科創板受理的001號企業所受的關注上能窺見一斑。為何晶晨半導體能中選？相對于更新順序的解釋，外界似乎更愿意相信：這是上海的勝利。不僅晶晨半導體是上海公司，它的保薦券商國泰君安總部也在上海。

這也在情理之中，上海企業有地理之便。此前公開表示有意去科創板的企業中，上海企業也占了很大一部分。即使不是來自上海，臨近的長三角相比其他地區也更有優勢，這也是中國科技企業集中的區域之一。

從首批受理的情況看，也確實如此。長三角企業占比超過一半，其中3家來自江蘇、1家來自浙江。另外還有2家湖北企業，廣東和山東的企業各有1家。

除了長三角，北京、珠三角、武漢、成都、西安也有豐富的科創板后備企業資源。實際上各地政府也在積極行動，截止到3月18日，就有包括北京、上海、廣州、山東、江蘇、河南、安徽等18省市先后舉辦科創板培訓會、座談會，并相繼發布了相關扶持、補貼政策。

科創板上市的積極推動力，還有上市公司。不止一家上市公司表示，對參股或投資企業上科創板持鼓勵態度。科創板概念已經普遍推高了這類上市公司的股價。

同時在進行的，還有券商的角力。盡管全行業都很重視，但科創板更多是頭部券商之間的競爭。在戰略新興企業數量儲備的競爭之外，考慮到保薦券商要跟投相關上市項目，這也是一場眼光和資金實力的較量。

一份不完全統計顯示，在確定要上科創板的企業中，中金公司的保薦數量最多，中信證券和中信建投緊隨其后。然而在首批名單中，這幾家并沒有表現出優勢，中金公司和中信建投的名字都沒有出現。中信證券和民生證券、招商證券各保薦了2家公司，國泰君安、東吳證券和長江證券則各有1家。

科創板的申請剛剛起步，地方政府和券商的賽跑也才開始。

（摘自《財經國家周刊》2019年第7期。作者為該刊記者）