富國(guó)基金王保合：科創(chuàng)板最大的難點(diǎn)是估值

李策

最近，科創(chuàng)板主題基金的上市，讓基金市場(chǎng)呈現(xiàn)一片火熱。截至5月15日，富國(guó)基金等多家公司發(fā)布公告，麾下的科創(chuàng)板基金提前結(jié)束募集，據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，首批7只科創(chuàng)板主題基金募資總額超過(guò)1000億元。目前在發(fā)的首批科創(chuàng)板基金屬于科創(chuàng)主題類產(chǎn)品，其他類型的基金產(chǎn)品目前市場(chǎng)上還未發(fā)行。

那么，未來(lái)科創(chuàng)板基金將如何參與科創(chuàng)板？科創(chuàng)主題類基金與科創(chuàng)板基金有何區(qū)別？科創(chuàng)企業(yè)具有高成長(zhǎng)性、資本密集與高度不確定性，如何看懂科技企業(yè)？針對(duì)以上及諸多投資者關(guān)注的問(wèn)題，第一財(cái)經(jīng)《陸家嘴》專訪對(duì)話富國(guó)基金的量化投資部總經(jīng)理王保合，他還是富國(guó)基金量化投委會(huì)和衍生品投委會(huì)成員，截至2019年一季度末，其團(tuán)隊(duì)的管理資金超過(guò)800億元，位于行業(yè)前列。

基金公司積極布局科創(chuàng)板

《陸家嘴》：科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制改革是最近備受關(guān)注的話題，首輪科創(chuàng)基金發(fā)行火熱，未來(lái)科創(chuàng)板基金將如何參與科創(chuàng)板？與原有的基金相比，科創(chuàng)板基金有哪些額外的風(fēng)險(xiǎn)？

王保合：科創(chuàng)板首先是國(guó)家戰(zhàn)略的板塊，它會(huì)優(yōu)先扶持國(guó)家戰(zhàn)略，擁有核心技術(shù)，以及技術(shù)研發(fā)能力的企業(yè)。同時(shí)，國(guó)家針對(duì)科創(chuàng)板也設(shè)計(jì)了一些新的交易制度，這些制度在某種意義上跟傳統(tǒng)的板塊相比，它是與國(guó)際更加接軌，比如像我們的漲跌停板制度，比如我們上市公司的退出機(jī)制，比如投資者門(mén)檻這樣的機(jī)制都是與國(guó)外相互接軌的。

各家基金公司都在這方面做了大量的布局，富國(guó)基金在研究一個(gè)課題：科創(chuàng)板的上市公司如何進(jìn)行估值，科創(chuàng)板的上市公司的盈利能力都是沒(méi)有實(shí)現(xiàn)的，這類公司如何進(jìn)行估值，它跟傳統(tǒng)的企業(yè)是不一樣的，這就給我們提出了一個(gè)新的問(wèn)題。

我們目前已經(jīng)向證監(jiān)會(huì)申報(bào)了兩支公募的科創(chuàng)板相關(guān)的產(chǎn)品，其中一支是開(kāi)放式的，一支是封閉式的。開(kāi)放式的這支科創(chuàng)板基金目前已經(jīng)完成了發(fā)行和認(rèn)購(gòu)，市場(chǎng)的熱情非常高，采用了比例配售，配售的比例只有5%。

對(duì)于量化投資，我們也在積極地布局這一類的產(chǎn)品，比如我們會(huì)從兩個(gè)方向來(lái)布局：第一個(gè)方向就是推廣包括主板、創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板的一個(gè)全市場(chǎng)類型的符合某類主題的指數(shù)，比如像科技50這樣的一個(gè)板塊，只要是符合這個(gè)概念的，我們都會(huì)把它納入到這個(gè)指數(shù)的成分股里，這類指數(shù)可能在下半年就會(huì)看到有相應(yīng)的產(chǎn)品批出來(lái)。第二個(gè)方向，會(huì)發(fā)一個(gè)純粹的科創(chuàng)板的指數(shù)基金，但是介于目前科創(chuàng)板上市公司數(shù)量相對(duì)有限，編制指數(shù)還不具備這樣的條件，一旦科創(chuàng)板的指數(shù)發(fā)布之后，我們會(huì)積極地爭(zhēng)取去發(fā)布這樣一個(gè)指數(shù)化的產(chǎn)品，讓投資者去分享科創(chuàng)板帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)。

科創(chuàng)板的估值難題

《陸家嘴》：近日科創(chuàng)板受理企業(yè)數(shù)量快速上升，如何看待目前受理企業(yè)的質(zhì)量與風(fēng)險(xiǎn)？

王保合：科創(chuàng)板最大的難點(diǎn)實(shí)際上就是估值，我們最近就在研究納斯達(dá)克這些已經(jīng)成長(zhǎng)起來(lái)的企業(yè)，比如像Facebook、雅虎，這些公司在上市初期經(jīng)歷了一個(gè)什么樣的階段，我們應(yīng)該是用PB去估它，還是用PEG去估它，還是要用PE去對(duì)這家上市公司估值，這是所面臨的首要問(wèn)題，因?yàn)槊考疑鲜泄旧鲜兄螅覀円獏⑴c配售，我們要給出一個(gè)合理的價(jià)格出來(lái)，這個(gè)價(jià)格我應(yīng)該給多少，這是我們面臨的第一個(gè)問(wèn)題。

第二個(gè)問(wèn)題就是交易制度的變革，以往的股票在上市之日基本上是有漲跌停板限制的，科創(chuàng)板這方面的限制就會(huì)比較弱一點(diǎn)，就存在我們要以什么樣的價(jià)格把它去賣(mài)出，實(shí)際上反過(guò)來(lái)又是一個(gè)估值的問(wèn)題。因?yàn)樵谫I(mǎi)股票的時(shí)候，我們要看好它的未來(lái)，也就是看好它的成長(zhǎng)性，應(yīng)該給成長(zhǎng)性多大的估值，這是作為一個(gè)專業(yè)的投資者應(yīng)該做的最重要的一件事情。

《陸家嘴》：科創(chuàng)板發(fā)行機(jī)制對(duì)盈利要求較低，又是政策高度傾斜與市場(chǎng)高度關(guān)注的板塊，其目前的估值是否偏高？

王保合：對(duì)于成長(zhǎng)型的公司，估值高，不論是借鑒國(guó)外，還是我們的創(chuàng)業(yè)板上，都會(huì)有這樣的現(xiàn)象存在，科創(chuàng)板的些公司擁有國(guó)家的核心技術(shù)，并且有技術(shù)研發(fā)能力，我覺(jué)得給它一個(gè)高估值是合理的，當(dāng)然也有上限。我們這方面也是在研究海外的定價(jià)機(jī)制，其中主要給我們借鑒的就是納斯達(dá)克的股票，特別是納斯達(dá)克現(xiàn)在已經(jīng)成長(zhǎng)為大的上市公司，在剛開(kāi)始上市階段，它有它的估值情況，以及他們?cè)谪?cái)務(wù)報(bào)表上能夠體現(xiàn)出來(lái)的特征。

指數(shù)基金緣何快速發(fā)展

《陸家嘴》：近年來(lái)，指數(shù)工具化產(chǎn)品越來(lái)越受到投資者的認(rèn)可，2018年指數(shù)類基金規(guī)模逆勢(shì)增長(zhǎng)了50%，ETF資金的流向也一度被認(rèn)為是市場(chǎng)的風(fēng)向標(biāo)。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，指數(shù)類投資和主動(dòng)權(quán)益類投資的區(qū)別是什么呢？

王保合：指數(shù)類投資是有明確的基準(zhǔn)指數(shù)，比如：滬深300、中證500等等。無(wú)論是指數(shù)增強(qiáng)，還是指數(shù)基金，控制產(chǎn)品跟蹤誤差，都是指數(shù)類投資需要考慮的重要的因素。由于跟蹤誤差的約束，這就使得指數(shù)類投資者的股票選擇方面，和基準(zhǔn)指數(shù)保持較高的一致性，比如：行業(yè)中性、風(fēng)格中性等等，倉(cāng)位方面也保持著90%以上的倉(cāng)位。ETF產(chǎn)品的股票倉(cāng)位常常維持在98%以上等等。這就使得指數(shù)類產(chǎn)品，具有較高的透明性。相比之下，主動(dòng)基金的靈活度較高，投資范圍相對(duì)較為寬泛，投資標(biāo)的相對(duì)不太透明，投資者只能在季報(bào)和半年報(bào)才能知道基金的投資情況。

如果投資者對(duì)于資本市場(chǎng)具有一定的、相對(duì)明確的判斷，相對(duì)于主動(dòng)類投資，指數(shù)類投資可能就是較好的投資選擇，因?yàn)橹笖?shù)類投資的透明度較高，不容易出現(xiàn)“踏空”的現(xiàn)象。

去年指數(shù)基金，尤其是ETF快速發(fā)展，非常重要的一點(diǎn)，就是市場(chǎng)去年不少板塊的估值都創(chuàng)了十年或上市以來(lái)的新低，配置投資者、定投投資者等等想要參與資本市場(chǎng)，但是個(gè)股“雷暴”頻發(fā)，相對(duì)比之下，ETF可以規(guī)避個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)，主動(dòng)基金由于持倉(cāng)不透明，倉(cāng)位不確定性高，于是投資者就借助指數(shù)類產(chǎn)品來(lái)參與市場(chǎng)的投資。現(xiàn)在回過(guò)頭來(lái)看，投資者的這些決策還是非常理性的選擇。