基金經(jīng)理是如何煉成的？

丁超

是星濤目前是匯豐晉信消費紅利、匯豐晉信雙核策略、匯豐晉信價值先鋒三只基金的基金經(jīng)理，管理資產(chǎn)規(guī)模接近50億元。

從研究員到基金經(jīng)理，是星濤的成長之路看上去非常順利，他自己也覺得頗為幸運，不過在幸運的背后是努力、堅持和不懈的付出。

在正確的時候做了正確的事情

2010年，還在復(fù)旦大學(xué)讀研的是星濤開始在買方實習(xí)，一年后開始獨立研究行業(yè)，最早研究食品飲料和農(nóng)業(yè)。畢業(yè)后，是星濤加入光大保德信基金。光大保德信當(dāng)時對于新人并沒有覆蓋行業(yè)的要求，這給了他深入研究公司的機會，此時在他把大量時間用在深入研究公司基本面上。

2014年，是星濤加入?yún)R豐晉信基金，開始作為大消費的研究員，覆蓋的行業(yè)包括餐飲旅游、服裝、商業(yè)零售。“覆蓋的方向沒有太大變化，研究的股票會多一些，畢竟都是消費，原來研究的經(jīng)驗還可以用。不過，工作量還是加大不少，這就需要有一套系統(tǒng)來提升工作效率。”他說道。

匯豐晉信的PB-ROE模型對是星濤的投資理念和方法的形成有很大的幫助。匯豐晉信官網(wǎng)是如此介紹這個策略的：“Profitability-Valuation（估值-盈利；PB-ROE）”選股策略是匯豐集團在國際市場長期成功運作的選股策略。以PB（市凈率）作為核心估值指標(biāo)、ROE（凈資產(chǎn)收益率）作為未來核心盈利能力指標(biāo)。

“我們認(rèn)為PB、ROE水平應(yīng)具有強正相關(guān)性，而市場非有效性會使得個股PB、ROE偏離均衡水平。均衡水平下方 ‘被低估個股有可能向上回歸，我們致力于尋找這類被市場錯誤定價的股票，并獲益于價格向上回歸價值的過程。我們的投資過程，就是不斷動態(tài)評估可投資范圍內(nèi)個股的PB、ROE水平，找出錯誤定價的個股，深入研究并納入投資組合，等待其上漲賣出獲利。同時繼續(xù)買入其他‘低估值個股。”匯豐晉信的官網(wǎng)如此介紹這個策略。

“作為一個價值投資體系，PB-ROE模型可以幫我們在一個大類當(dāng)中去選擇性價比更高的股票。在這個模型的幫助下，作為研究員我的覆蓋范圍變得很大，原來可能研究幾十只股票，現(xiàn)在可以覆蓋三四百只股票。”正是有了PB-ROE模型這個“功率放大器”，是星濤開始逐步把價值投資跟之前做的基本面的研究相結(jié)合。

正確的研究方法帶來的是在投資方面的逐漸成熟。2015年的牛市中，成長股是市場的焦點，根據(jù)公司的要求，是星濤開始去“支援”成長股，研究傳媒、通信和家電等行業(yè)。

在是星濤看來，他個人的成長歷程算是比較“順”的，一開始對投資非常懵懂的時候主要研究基本面和商業(yè)模式，這對后來形成自己的投資邏輯和方法非常關(guān)鍵。通過基本面分析可以判斷一個股票是好的股票還是壞的股票，但是對于定價其實還是不懂。這個時候，他加入?yún)R豐晉信，而匯豐晉信的PB-ROE模型其實本身就是一個定價系統(tǒng)。

在正確的時候做了正確的事情——通過研究基本面打下扎實的研究基礎(chǔ)，通過匯豐晉信的PB～ROE模型補充了在定價上的不足——這讓是星濤的基金經(jīng)理成長之路非常順利。

匯豐晉信有一套比較完備的晉升體系，研究員升基金經(jīng)理一般是先接手一個跟自己的研究領(lǐng)域?qū)诘钠黝}的基金。先從熟悉的領(lǐng)域做起，基金經(jīng)理的投研能力可以滿足基金的要求，從而避免出現(xiàn)太大的波動。

2016年“熔斷”之后，已經(jīng)嶄露頭角的是星濤開始擔(dān)任匯豐晉信消費紅利基金的基金經(jīng)理，多年在消費領(lǐng)域研究打下的底子讓他的第一個產(chǎn)品的管理相當(dāng)順利。 數(shù)據(jù)顯示，截至2019年5月21日，是星濤接手匯豐晉信消費紅利期間的收益為50.73%，收益率戰(zhàn)勝了同期95%的股票型基金。

“畢竟從那時直到現(xiàn)在，都可以說是消費的一個牛市。”他表示。

2018年4月，是星濤開始接手匯豐晉信雙核策略基金。和之前的消費紅利不同的是，這是一個全市場的、混合型的基金，業(yè)績比較基準(zhǔn)是中證800。對是星濤來說，首先需要快速擴張能力圈，從消費相關(guān)幾個板塊擴展到全市場的股票。

和股票型基金85%到95%的股票倉位限制不同的是，混合型基金匯豐普信雙核策略的股票倉位是在40%～95%之間，還可以投資債券。股票型基金的基金經(jīng)理基本上只要選股票和行業(yè)就夠了，混合型基金的基金經(jīng)理還要在股票、債券和現(xiàn)金之間做大類資產(chǎn)配置。“我們的雙核策略里面有一個‘核是自上而下的一個ERP，就是我們的權(quán)益風(fēng)險補償模型來定義倉位，作為基金經(jīng)理我們通過這個模型輔助來進行資產(chǎn)配置。”他表示。

匯豐晉信給研究員和基金經(jīng)理提供了很多工具來輔助投資，而是星濤很好地利用了這些工具，提升自己投資能力同時產(chǎn)品業(yè)績也有保證。

管理資產(chǎn)規(guī)模的變化也對投資有很大的影響，匯豐晉信消費紅利股票是一只只有幾億元的產(chǎn)品，而匯豐晉信雙核策略目前的規(guī)模高達44.91億元。

“原來我管的產(chǎn)品比較小的時候，進出也比較靈活，但是真正到了比較大的產(chǎn)品的時候，發(fā)現(xiàn)其實流動性是一個相對負(fù)面的東西。對于一個幾十億的大基金，按照目前全市場的流動性來說的話，不允許基金經(jīng)理做快速倉位選擇和個股進出。”是星濤坦言，作為基金經(jīng)理在買入資產(chǎn)之前，需要做大量的研究，考慮的是一個很長時間的投資，“甚至于考慮公司未來十年、二十年能帶來多少回報”。

“我們整個的投資風(fēng)格就是講性價比的價值投資。價值投資對于我們這種管理規(guī)模比較大、以機構(gòu)投資者為主的產(chǎn)品是相輔相成的。我們的考核目標(biāo)也是朝著這個方向設(shè)置的。”是星濤表示。

敬畏市場 發(fā)現(xiàn)價值

在是星濤看來，作為一個投資者，敬畏市場非常重要，要通過不斷總結(jié)投資的經(jīng)驗和教訓(xùn)來提升自己的投資能力。

在做研究員期間，他曾經(jīng)推薦過很多數(shù)倍漲幅的股票，也不乏失敗的經(jīng)歷。“有的時候你成功了，但是成功有些因素可能是你個人的努力，還有些因素其實是運氣。等到失敗了，你會發(fā)現(xiàn)原來運氣的成分占那么大。”他頗為感慨地說道，“資本市場有太多人優(yōu)秀的投資人，你憑什么比人家多賺錢？關(guān)鍵是要始終保持比較強的學(xué)習(xí)能力。”

對于公募基金，是星濤認(rèn)為產(chǎn)品本身的弊端讓資產(chǎn)端和負(fù)債端久期不完全匹配。公募基金一般都是一直開放申購和贖回的，管理資產(chǎn)的規(guī)模每天都可能變化；但是在資產(chǎn)端，因為產(chǎn)品規(guī)模比較大，公募基金在配置資產(chǎn)時一般會做相對長久期的考慮。“雖然我們機構(gòu)投資者比較多，但是他們贖回的風(fēng)險也是一樣的，客戶今天買明天就能賣，他們的流動性是完全要由我們來提供。”他表示。

資金端和資產(chǎn)端久期不匹配給基金經(jīng)理的資金管理帶來了比較大的壓力。為了把資金端的久期盡可能拉長，需要和客戶不斷交流來讓他們對你的管理能力建立信心，讓他們把錢盡量長的時間留在產(chǎn)品中是是星濤成為基金經(jīng)理之后的重要工作之一。

“過去我只需要專注研究和投資，現(xiàn)在還要兼顧銷售，需要合理地分配自己的時間資源。” 他笑著說道，“但是后來你發(fā)現(xiàn)其實沒有那么多好去取舍的地方，你可以犧牲就只有自己的睡眠時間。因為研究、投資、銷售每個都很重要。”

因為機構(gòu)投資者比例相對比較高，匯豐晉信的投資風(fēng)格也更注重滿足機構(gòu)投資人的需求。匯豐晉信將自己的投研文化概括為通過打造一套有流程保障的價值投資體系，為客戶提供“所投即所得”的基金產(chǎn)品，同時盡力實現(xiàn)業(yè)績的“可解釋、可復(fù)制、可預(yù)測”。

在A股市場很多主題基金并不一定會按照自己主題去配置股票，一個大盤股的基金可能配置的全部是中小盤的股票，科技基金也可能拿了一手的白酒股。

匯豐晉信則對旗下每一只基金都有清晰的產(chǎn)品定位，而且在投資過程中保持基金名稱、業(yè)績比較基準(zhǔn)、主要投資方向三者完全一致，保持投資風(fēng)格不漂移。讓客戶買到的產(chǎn)品，始終能與自己預(yù)期的投資目標(biāo)相一致。

在談到匯豐晉信更關(guān)注相對收益而不是基金的市場排名時，是星濤給《陸家嘴》記者舉了一個例子： “比如說，匯豐晉信消費一年漲了40%，在全市場股票型排名前十，但是公司也不會給我發(fā)很多獎金，因為他們看的是我能夠戰(zhàn)勝業(yè)績基準(zhǔn)的超額收益，這才是我們真正關(guān)心的東西，這才真正代表了我的能力。這和我們的產(chǎn)品目標(biāo)、公司文化和客戶結(jié)構(gòu)都有很大的關(guān)系。我們的客戶結(jié)構(gòu)偏重于機構(gòu)投資者，他們更看重投資的邏輯而不單純是短期的業(yè)績。”

資產(chǎn)都可以定價

最近A股市場曾經(jīng)的白馬股康得新、康美藥業(yè)等紛紛“爆雷”。對此是星濤表示，通過財務(wù)分析其實是可以排除這些股票的，匯豐晉信也因此沒有“踩雷”。

不過，即便對于像茅臺這樣的“真白馬”，在是星濤看來也應(yīng)該是可以定價的。對于很多人所理解的“買入優(yōu)秀的公司的股票然后長期持有”的“巴菲特式”投資方式，是星濤并不完全贊同。

“很多人覺得說買一些低估值的東西就是學(xué)習(xí)格雷厄姆的投資方式，但是我們強調(diào)的是任何資產(chǎn)其實都是可以定價的，只是各個資產(chǎn)是有不確定性在里面。其實白馬股反而是比較容易定價的，因為它的確定性強。有時候它是可以享受一些溢價，但是溢價不是無限的，一定是看得到它的估值頂?shù)摹！?/p>

根據(jù)是星濤的觀察，A股市場有明顯的大因子輪動，2013年～2015年期間，市場都是不喜歡白馬股。2016年熔斷的時候，茅臺市值不到2000億，格力的PB只有1.9倍。

“市場并不是永遠(yuǎn)喜歡白馬股。”是星濤繼續(xù)說道，“我們在2016年大量買入白馬股，到2018年的時候，已經(jīng)開始減持。雖然現(xiàn)在市場的風(fēng)格還在延續(xù)，但是對我們來說，它們的吸引力就是在下降。我們可能從很超配的幅度慢慢降低到標(biāo)配，再往后如果繼續(xù)漲，性價比喪失以后就會把它調(diào)成低配。”

是星濤認(rèn)為，作為基金經(jīng)理不能因為某些狂熱的情緒，或者說是一些非基本面的因素而去持有市場上偏好的東西，僅僅是因為它短期還能漲。

“作為資產(chǎn)，我們要看它長期帶來的收益率能不能對風(fēng)險形成有效的補償。對于我們來說，沒有哪只股票是不管它的估值多高我們都愿意持有。我們需要考慮的是資產(chǎn)端和負(fù)債端的平衡，畢竟客戶的容忍度有多大是至關(guān)重要的。” 他最后說道。