小米公司的雙重股權結構分析

張鵬飛

摘要：隨著我國公司治理和技術經濟的發展，傳統的同股同權制度已經無法滿足新興企業的發展需求。我國互聯網巨頭公司紛紛選擇實行雙重股權結構赴美上市，致使國內優質資源外流。2018年4月，港交所修訂了新的上市規則，規定準許實行同股不同權股權架構的公司上市交易。小米作為港交所上市企業中第一個實行雙重股權結構的公司，具有很高的研究價值。現通過SWOT分析法剖析小米的雙重股權架構，發現其中的問題，從而為國內新興行業的公司發展帶來一些啟示，為我國發展雙重股權結構提出合理化建議。

關鍵詞：股權結構;雙重股權;SWOT;小米公司

中圖分類號：D92 ? ?文獻標識碼：A

文章編號：1005-913X（2019）08-0146-02

一、引言

一直以來，我國資本市場只接受同股同權的股權制度，這種結構保證了股東權利平等，但是在一定程度上也蘊藏著公司治理的風險。雙重股權結構將控制權與所有權相分離，可以避免同股同權制度的弊端。2018年港交所修訂新的上市規則，準許了企業實行同股不同權架構。由于我國資本市場不允許同股不同權的股權結構，因此研究十分受限。小米作為首個港交所上市的雙重股權結構企業具有較高的研究價值。本文以小米的雙重股權結構為研究對象，分析其發展情況，為國內企業的股權結構創新提供新思路。

二、小米公司案例介紹

（一）小米公司的融資情況

小米公司于2010年成立時的法定股本為5萬美元，分為5000股每股面值為1美元的普通股。2010年至2014年期間，共進行九輪IPO前融資，共計融資15.8億美元。其中A系列融資額達1025萬美元，B系列融資額共計3085萬美元，C系列融資額共計9010萬美元，D系列融資額達2.16億美元，E系列融資額達1億美元，F系列融資額達11.34億美元。此時，小米的估值已經是2010年創辦時期的180倍。在九輪融資中投資者均獲發優先股。所有優先股將于全球發售完成后轉換為B類股份，屆時集團股本包括兩類股份即A類股份和B類股份。

（二）小米的雙重股權結構

小米IPO前五大股東總持股比例達75%左右。其中，創始人雷軍作為第一大股東持有31.41%的股份。此時雖然雷軍為第一大股東，但是依據一股一權的表決方式無法完全擁有小米的控制權。小米的雙重股權架構于IPO完成后生效，公司股本分A類股份和B類股份。除一些保留事項外A類股份持有人每股有10票的表決權。而B類股份持有人每股有一票的表決權。此外，持有不少于公司實繳股本十分之一并附帶股東大會投票權股份的股東包括B類股份持有人，有權召開公司股東特別大會并且可在會議議程中加入決議案。這一規定可以在一定程度上維護普通權限股份持有人的利益。

根據招股資料顯示，小米IPO完成后總股本數約為20.94億股，包括6.69億股A類股份和14.25億股B類股份。其中，A類股只有創始人雷軍和林斌持有。完成IPO后，雷軍合計持股比例達29.92%，林斌實際擁有投票權的29.04%。但是從表決權來看，雷軍總計可獲得表決權的51.98%。雖然，從股權比例來看雷軍只占31.41%，但是憑借著A類股份在表決權上的優勢，雷軍的表決權超過了50%，雷軍對于小米的控制地位不可動搖。而其他股東的表決權占比極小。公司采用雙重股權架構，A類股份持有人擁有公司股本的小部分經濟利益，但是他們可以行使投票控制權。

三、小米公司雙重股權結構的SWOT分析

（一）優勢分析

雙重股權結構很好地解決了股權融資和控制權間的矛盾。初創期的企業，經營風險和財務風險較大難以獲得債權融資，因此股權融資就成為了唯一的途徑。不管是哪種形式的股權融資，都會導致創始人股權稀釋問題。雙重股權結構下創始人可以通過持有較少的股份擁有企業的控制權。這樣在股權融資過程中會發生控制權的轉移或者被惡意收購，可以通過上市發行募集到的大量資金可以用于公司的長期發展。小米集團創始人雷軍盡管只持有約30%的股份，但是由于其所持有A類股擁有高投票權，取得了近52%的表決權，牢牢掌握著小米的控制權。雙重股權結構有利于創始人保持公司的控制權，傳承企業文化。頻繁的股權變動可能會傳遞出公司經營管理不善的信號，導致股價的波動。此外，有利于公司的經營管理得到一貫執行，立足長遠發展，避免因外部干擾而出現一些短期行為，從而提高公司價值。

（二）劣勢分析

雙重股權結構超級投票權導致公司控制權和現金流相分離，創始人擁有股權比例不高的情況下，可以掌握公司的決議權，也只能分享較少的剩余收益。因此，創始人在運營管理公司的過程中會做出一些謀求控制權利益而不是為股東創造更多剩余價值的行為，加劇公司的委托代理問題。雙重股權結構可以有效防范惡意收購，市場通過這種優勝劣汰機制，不斷地促使一些經營管理不善的公司被收購。經營不佳的公司被收購后，能力不足的員工和不佳部門會被移出公司，從而起到整合資源的作用。而在雙重股權制度下，擁有超級投票權限的股東完全擁有公司的控制權，不受任何威脅，使這種優勝劣汰的市場機制失效。

（三）機會分析

通過公司的IPO可以募集到大量資金，這些資金可以用于產品研發，增強公司的創新能力，開拓市場，促使公司長遠發展。此外，通過IPO還可以提升公司的知名度增加公司的商譽價值。雙重股權制度可以使得小米管理層沒有短期的業績壓力，全力用于企業的可持續發展。我國資本市場的開始時間較晚，發展尚未健全。企業進行權益融資存在較大的困境，許多制度建設都在摸索探究階段，雙重股權制度的引進可以在一定程度上豐富我國的資本市場，為企業的融資提供新的途徑。

（四）威脅分析

小米上市時的發行價為每股17港元，首日開盤價16.6港元，較發行價跌2.35%，并且在上市后不到一年時間內小米股價在波動中呈現出下跌的趨勢。雖然雙重股權制度在國外發展態勢良好，但是國內的制度建設方面存在一定的缺陷。雙重股權制度下，普通權限股股東資本投入量較大，但是表決權較少。超級權限股股東為了維護自己的控制可能會做出一些阻礙普通股股東了解公司信息的行為。而目前市場上現有的信息披露制度缺乏對超級權限股東的約束。從小米的招股說明書看出，超級權限股票持有人會對其他股東施加重大影響，但是不會損害股東的利益。此外，達到一定持股比例的普通權限股持有人同樣有權召開公司股東特別大會，并且可在會議議程中加入決議案。這一規定，可以在一定程度上維護普通權限股股份持有人的權益。股東集體訴訟制度，可以彌補中小股東對管理層監管的缺陷，對于超級投票權限持有人起到一定程度的監督作用。我國目前缺少這方面保護中小股東利益的制度。

四、啟示與建議

（一）公司層面：優化股權結構設計

股權結構直接影響公司的發展，不合理的股權結構極易導致企業的控制權爭奪。目前，港交所已經允許不同投票權架構的公司上市融資。國內的一些高科技企業可以參考小米雙重股權上市的案例，考慮實行雙重股權結構或者類似的特殊治理結構，在融資過程中避免控制權旁落的風險。在實行雙重股權結構的同時，結合公司發展的實際情況，制定一些有利于中小投資者維護自身利益的行為。雖然目前深圳交易所和上海交易所對于上市公司的股權結構有著一定的限制，但是港交所已經允許了不同投票權架構的公司上市交易。因此，國內的新興行業可以選擇赴港上市，謀求長遠發展。

（二）制度層面：完善監管約束制度

1.建立超級權限股股東約束制度以降低代理成本。在事前信息披露方面，雙重股權制度下超級權限股股東以較少的資本投入獲得企業的控制權。他們在進行決策的時候普通權限股東無法了解他們的意圖，導致信息不對稱。普通股股東難以維護自己的權益。因此，應該強制建立事前信息披露制度或延長披露時間，使普通權限股股東可以了解公司的更多信息，以維護自己的利益。在事后追究問責方面，公司決策出現問題時由于出資較多表決權較低的普通權限股股東承擔的損失較大，超級權限股股東損失較低。因此應該建立事后追究問責機制，給予普通權限股股東額外的賠償降低代理成本。

2.限制雙重股權制度的適用范圍彌補市場監督失效。雙重股權制度使得市場無法發揮資源整合的作用，使市場監督失效。因此，政府部門應該建立法律法規強制規定雙重股權制度的適用范圍。對于一些傳統行業，雙重股權制度只會增加代理成本，單一股權制度是更好的選擇。而對于一些高科技行業來說，技術和人才是公司的立身之本，在公司發展過程中股權融資會導致一些惡意收購現象。因此應該從制度層面限制雙重股權結構的適用范圍，從而在一定程度上緩解外部監督失效的問題。

3.建立股東集體訴訟制度以維護股東權益。普通股股東雖然在公司決策表決權上占據很小比例，但是在超級權限股股東做出損害大多數普通股股東利益的行為時，可以通過集體訴訟的方式維護自己的利益，彌補了雙重股權結構對管理層監管缺陷。

參考文獻：

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