印度經濟增長之謎

胡語文

前一段時間，一些觀點認為，過去10年印度股市漲幅驚人，自2009年3月以來，印度孟買SENSEX30指數漲幅接近400%，位居全球前三。不可否認，印度股市漲幅確實很大，但最近半年，全球市場對印度經濟的表現越來越擔憂，其中原因，值得探究。

與股市大幅上漲不同，印度經濟自2017年以來連續回落，今年第二季度GDP增速僅5%，已連續第五個季度放緩，并創出六年新低。同時，印度失業率持續爬升。

通過債務危機模型分析，對比當年拉美和東南亞金融危機的特征，印度經濟當前出現了類似債務危機的特征：

1、印度外債占比較大，印度美元債務占到外匯儲備的130%，已出現資不抵債的風險。相比之下，2019年2季度中國的外債占外儲比僅在62%。

2、財政支出大于財政收入，導致持續多年的財政赤字。說明印度政府一直靠負債來推動經濟增長，財政入不敷出。無論從中央政府還是地方政府的角度來看，財政赤字一直是印度政府無法擺脫的發展陰影。

3、自2005年以來，印度貿易逆差不斷擴大。過去3年來，印度對25個國家的貿易逆差在持續擴大。盡管有包括國際貿易環境惡化等方面的原因，但印度貿易逆差持續擴大更多的原因是印度出口持續乏力。

4、伴隨著貿易逆差，印度盧比對美元出現持續貶值;或可以說明外資流出，對盧比的幣值影響較大。2006年之后，外商投資流入增速逐步放緩，2017年以來接近零增長。

整體來看，印度經濟下行壓力加大，償還外債的能力受到了市場質疑，在當地貨幣加速貶值與財政赤字不斷擴大的背景下，外資撤出的風險在加劇。考慮到外國投資者投資印度股市的收益不僅僅來自股價上漲的收益，也來自于貨幣兌換的收益，因此，兩者疊加之后，印度股市下跌的風險或將暴露。

最后談談A股，對A股四季度走勢，我們偏謹慎：四季度轉入全面防御。

理由是：目前全球經濟下滑的形勢較明朗，美聯儲連續降息表明了對目前經濟的悲觀預期正在強化，美聯儲每一次降息都對應著股市的大幅波動和下跌;行業輪動進入尾聲，市場從業績最好的消費股逐步過渡到了科技和低估值板塊，輪動節奏趨向于行情尾聲，消費和科技股的估值都處在高位，也處于機構超配的比重;金融、券商等板塊估值分化，將會對整個市場的估值構成一個下行的壓力;銀行股受財政部金融企業財務新規影響，撥備率較高的城商行其撥備率有下調可能，短期看似利好，實際上是夯實資產質量的過程，未來銀行業存在一定補充資本金和融資的壓力，銀行股可能走勢分化，回避中小型資產質量不佳的銀行;地方政府和中央政府杠桿率增速都保持了上行趨勢，尤其是地方政府的杠桿率擴張明顯，創出4年新高。

在貨幣政策沒有改變方向之前，在實體經濟整體杠桿率沒有回到安全區之前，股市泡沫出現整體性擴張的概率不大，更多的是局部的博弈。

圖：印度經濟形勢不樂觀數據來源：Wind