PCB：高層板業績亮眼明年繼續高景氣

王雪雪

臨近年底，各大基金進入年底結算、調倉換股、布局明年的時期，也有報道稱不少公募基金將結算周期提前到11月份，以提早為布局來年做準備。站在這一時點，回顧今年A股市場的行情，盡管經過一季度上漲后大盤進行了為期半年的區間震蕩，但結構化的行情卻是精彩紛呈，其中PCB可以說是今年表現最亮眼的幾個板塊之一。

PCB板塊行情回顧

2018年由于通信行業建設周期處于4G末端，PCB需求孱弱，個股業績承壓，市場給予的預期和估值都處于低位，再加上2018年市場單邊下行，PCB板塊也表現平淡。

2019年初，流動性改善、政策面利好、悲觀預期修復，大盤迎來一波漲幅800點的中級反彈行情，行業個股普漲。同時PCB板塊還疊加了5G建設開啟、行業訂單迎來增量的預期，漲勢喜人。但這一階段的上漲以有主題炒為主、基于對未來的預期，因為除滬電股份外，暫未看到明確的業績放量。

而到了4、5月份，市場由于中美貿易戰的升級大幅調整，PCB板塊也隨之回調。

6月底，上市公司中報披露窗口期來臨，板塊正式進入兌現業績階段。滬電股份率先發布業績預告給予凈利潤同比增長123.86%-154.39%的指引，點起了此輪業績驅動的PCB行情的第一把火。7月底上游覆銅板主要廠商生益科技公布中報業績快報凈利潤同比增速18%，環比增長超50%，點燃了PCB全產業鏈行情的第二把火，同時使行情向景旺電子、崇達技術等二線標的擴散。8月底，滬電股份披露中報，業績處于此前預告區間上沿，同時預告前三季度業績增速區間為72.29%-125.87%。這一消息使得PCB行情加速并在9月底達到高潮。

9月25日龍頭滬電股份率先開始調整，帶動PCB乃至整個科技板塊退潮。調整的原因一方面是滬電三季報凈利潤同比和環比增速均出現回落，而市場此前給出的預期較高，業績不及預期;另一方面是產業鏈傳出消息，華為向滬電采購的2020年基站用板可能降價15%，使得投資者給出的估值出現下調;當然也有前期漲幅較大，獲利盤豐厚，四季度部分參與者選擇兌現利潤轉為防守的因素。

總體來看。今年PCB板塊行-隋的驅動力主要是行業高景氣度以及核心客戶下單節奏帶來的對個股的業績預期變化。是一波業績和估值雙提升的行-隋。10月以后。業績真空期到來以及投資者觀望年底設備商和運營商的集采計劃，板塊進入消化估值狀態。

高多層板表現靚麗相關企業業績領先

據招商證券統計，2019年前三季度19家內資PCB企業實現營收654.7億元，同比增長16%;三季度單季營收244.9億元，同比增長12%;三個季度單季度同比增速分別為17%、20%、12%，三季度營收同比增速明顯回落。利潤方面，19家企業前三季度實現歸母凈利潤55.1億元，同比增長28%;三季度單季利潤24.1億元，同比增23%;三個季度單季同比增速分別為34%、30%、23%，顯示今年以來單季度利潤增速連續下滑。（見圖一）

圖一：2019Q1-Q3PCB制造端單季度營收、利潤同比增速

資料來源：wind，招商證券

2019年上半年單季度利潤增速高而三季度增速低，主要由于2018年上半年基數低、下半年通信PCB需求開始增長，2019年上半年需求繼續高增長導致。板塊業績增速出現回落，也顯示低基數紅利已經消化，擴產催生業績的邊際效應下降。未來就要看真正有多少新增需求了。

不過需要注意的是，板塊內高多層板和低層板的業績分化極為嚴重。A股上市公司中，高多層板廠商主要是滬電股份和深南電路，低層板廠商有景旺電子、崇達技術、依頓電子、中京電子、廣東駿亞等14家。高多層板企業單季度利潤增速不斷擴大。三季度增速繼續攀升;與之相反低層板的利潤增速連續下滑。二季度和三季度的同比增速更是出現負增長。且跌幅仍在擴大。這一對比顯示出高層板需求的高景氣以及低層板需求的下滑，未來的5G建設高峰以及下游應用爆發中高層板與低層板的需求將繼續分化。選擇標的時我們應優先選擇高層板企業。（見圖二）

圖二：高低層板企業單季度利潤增速對比

資料來源：wind，招商證券

從個股具體業績來看，高低層板業績分化的現象也顯而易見。幾家重要PCB廠商中，今年滬電和深南的利潤增速碾壓其他廠商，其中在三季度大部分企業同比增速回落的情形下，深南的三季度利潤增速反而上升，值得重視。（見圖三）

圖三：2019年重要PCB相關企業凈利潤同比增速

資料來源：Wind

相關個股分析

展望2020年，通信PCB仍然是高景氣行業，筆者建議關注深南電路。公司三季度業績在板塊中表現最為優異，原因主要是5G高頻高層板訂單占比提升、前三季度來自服務器的高速層板收入翻倍，以及南通一期工廠良率爬坡超預期。其次，2019年國內計劃建設13萬站基站，2020年預計將建60-90萬基站，5GPCB需求將是今年5倍以上，深南將直接受益。最后，今年公司產能仍然受限，南通一期廠的產能已是規劃時的1.2倍，明年公司南通二期廠的產能將投入，且產能是比一期廠更為高端的高速高密多層板，公司將突破產能限制及時匹配訂單需求。此外，公司無錫的封裝基板廠已經小批量生產，三季度小幅虧損，預計明年年中扭虧，屆時公司的業績束縛將進一步釋放;同時封裝基板的毛利率比PCB板更高，2018年公司PCB毛利率在25%左右，而封裝基板毛利率在30%以上，隨著無錫工廠產能的釋放，公司綜合毛利率有望進一步提高。