對我國商品期權市場的研究及發展建議

閻鶯穎

【摘 要】我國商品期權自2017年推出以來，得到了飛速的發展。商品期權結合商品期貨，豐富了商品市場的風險管理工具，提高了市場的流動性，加上目前正在大力推進的商品衍生品市場的國際化操作，將進一步有利于我國爭奪大宗商品的國際定價權，保護企業和國家的經濟利益和產業安全。本文通過對商品期權的發展歷史、市場意義、交易策略等進行重點分析研究，對商品期權在我國的發展和推廣提出相應的建議。

【關鍵詞】商品期權;定價權;交易策略;發展建議

一、期權在海外和中國的發展歷程

1973年美國芝加哥期權交易所推出全球第一個場內標準化股票期權，之后期權在金融市場上取得了飛速的發展。2018年，全球的期權產品，包含股票類、外匯、利率、ETF期權等，占全部金融衍生品比例已經達到45%。其中商品類衍生品占全部金融衍生品比例達到19.7%，其中商品期權0.9%。【1】 2018年全球最大的三個商品交易所是上海期貨交易所、CME Group和大連期貨交易所，我國商品衍生品總體交易量已占全球的近5成。

我國的第一個期權產品，上證50ETF期權于2015年2月9日上市，它的推出和穩定運行為后續期權產品的陸續推出提供了寶貴的經驗。接著，2017年推出了豆粕和白糖期權，2018年銅期權，2019年初又推出了天然橡膠、棉花和玉米期權，商品期權開始在我國蓬勃發展。

二、發展商品期貨和期權市場的意義

大宗商品的價格同供求關系往往有著不少的差別，沒有掌握定價權的一方，會承受著巨大的經濟損失。作為全球工業類別最全，規模最大的國家，我國是世界上絕大部分大宗商品的最大消費者和進口國。然而長期以來，在各種大宗商品的定價權上，我國的相關企業卻沒有相應的話語權，基本上處于被動接受的地位，這對我國的經濟平穩運行和國家安全帶來了隱患。

在現代大宗商品的定價機制中，主要起作用的是結構性權力問題，結構性權力包括安全、生產、金融和知識這四個主要方面。自西方工業革命以來，以美國為代表的西方國家在技術、金融、政治、國際話語權等方面占據主導地位，形成了西方在大宗商品上的壟斷地位。【2】而我國由于進入國際市場的時間短，在產業上還以中低端為主，以及產業分散、集中度不夠等問題，在大眾商品的價格上屬于被動方，例如鐵礦石在2003到2008期間，漲幅高達4.6倍，而我們的稀土卻一再賤賣。【3】因此為了爭奪大宗商品的國際定價權，我國必須在產業提升、科技創新、國際話語權等各方面采取措施，而在本文則重點談一下金融方面的因素。

現代的大宗商品越來越具有金融屬性，向著金融化的方向發展。金融市場上的投機、套利和套保行為越來越影響現貨的價格，一些比較成熟的品種如原油，大豆等一般由占據市場主導地位的期貨交易所的標準合約所確定。為了爭取大宗商品的國際定價權，我國需要從期貨市場的完善建立和人民幣國際化這兩點上著手。自2008年到2018年，我國商品期貨年均增速23.7%，成交量連續9年居世界前列，同時積極試行以人民幣為計價單位的國際化期貨品種，目前已有原油期貨和鐵礦石期貨這兩種。期貨市場的國際化運作是做大做強的關鍵因素。

商品期貨本身具有多空機制，從交易方式而言，可以用于投機、套期保值以及套利操作。而引入期權的意義在于，期權本身相對于期貨，有著自身的獨特優勢，例如在套期保值操作中，由于期權的買方下行風險固定，最大虧損也就是全部的權利金，而相反的標的部位盈利卻可以不斷擴大，因此期權可以在套保中獲得額外收益。而在期貨的套保操作中盈虧往往相抵。再者，期權還有占用資金少，價格劇烈變動時無需追加保證金、保值效果更加確定的優勢。最后相對于期貨，期權的投資策略更加豐富，投資者有著更多的策略組合可供選擇。可以說，在商品衍生品市場上，期貨和期權有著各自的特點和優勢，期權的推出則進一步豐富了市場的風險管理工具。

三、商品期權的交易策略

目前我國的商品期權在行權方式上采取歐式行權。歐式行權同美式期權的區別在于，歐式期權只能在到期日方可行權，不如美式期權有著足夠的彈性，但考慮到目前我國金融市場還不成熟發達，選擇歐式期權有利于初期的平穩發展。對標的產品的價格走勢有一個最基本的判斷，是制定交易策略的基礎。商品價格的長期走勢還是由宏觀政治經濟因素影響的，但短期的突發性事件也會劇烈影響中短期的走勢，例如特朗普在中美貿易上的不斷反復，在商品的短期劇烈波動中即可以反映出來。

影響期權價格主要有5個因素，即行權價格與標的物價格、時間、波動率、利率和股利。在金融市場上，要預測標的未來的價格變動是十分困難的，對于期權，影響其價格的因素更更為復雜。為了讓投資者對期權價格的影響因素有一個較為直觀的了解，在期權上引入了5個希臘字母，其數值在文華等交易軟件上都可以直接查看。Delta用于衡量標的物價格變化而引起的期權價格變化，同時還可以測度期權在到期日是否處于價內的概率。Gamma用于衡量Delta的變化，Theta、Vega和Rho分別用于衡量時間、隱形波動率和利率對期權價格的影響。希臘字母直觀而又含義明確，不但可以作為投資者在制定投資策略時的參考，也是風險和資金管理的有效工具。【4】

期權的基礎交易策略為買入認購或認沽期權，賣出認購或認沽期權這四種方向性交易策略，其特點是簡單易行。買入風險有限而收益無限，賣出收益穩定而風險無限，但擁有時間和獲勝概率上的優勢，買方和賣方之間存在著非對稱的風險。【4】特別要注意的是當賣方沒有備兌，僅賣出裸期權時，風險極大，在概率上也不占優勢。根據統計，在我國個人投資者一般偏好買入開倉，而機構則偏好賣出開倉。在期權的方向性交易上（即投機交易），投資者需要在價格方向、價格變化幅度以及時間這三個要素上都有正確的判斷才能盈利，難度頗高，根據國外統計，期權的投機風險遠遠高于股票、期貨等其他金融產品，這一點尤其需要投機者們注意。

期權的價差交易策略如各種跨價、跨期、蝶式、組合等，風險相對可控，盈利較為穩定，受到資深投資者和機構的喜愛。其基本原理是，通過對某些非方向性因素，例如波動率等的變動對價格變化進行判斷，從而合理構建策略組合。但要注意到，每種不同的價差策略，其風險、收益、波動等因素都是不一樣的， 需要同當前市場的特點和宏觀政治經濟形式結合起來，合理選擇。

四、商品期權的發展建議

在我國大宗商品衍生品市場的發展過程中，曾經亂象環生，野蠻生長，最終在監管部門的清理整頓下，全國期貨交易所從100多家被清理到僅剩上海、大連和鄭州三家，開始走向良性發展的道路，但是在現貨交易市場上，依舊缺乏統一的管理部門，缺少法制依據。而環顧國外期貨市場的發展，如芝加哥期貨交易所（CBOT）和倫敦金屬交易所（LME），基本上在成熟的法律和完善的機制幫助下做到了現貨、中遠期和期貨期權衍生品的有機統一，從而奠定了其在相關行業的定價中心地位。目前的我國期權市場還處于發展初期，和國際成熟市場相比，無論是規模，還是投資者結構等方面還有很大的差距。在全球市場上，商品期權占全部商品類衍生品比例為4.7%，而我國目前僅為0.9%左右，其提升空間還很大。【1】

為了推動我國大宗商品交易市場的發展，需要充分利用好現代信息科技，如互聯網、物聯網和大數據等，建設公開、透明、規范的商品市場體系，做好現貨、中遠期和衍生品的有機結合。在交易制度和交易機制進一步創新和完善，助推產業升級，完善行業發展配套體系、打造全產業鏈。【5】目前我國商品衍生品市場，政府的監管主要還是以《期貨交易管理條例》以及各部門的規章和章程為依據，缺乏全面的規范性法律，立法和執法滯后于市場發展的問題嚴重，從而導致違法成本低，處罰力度小。隨著我國商品市場的國際化進度加快，產品類別越來越多，加快推進商品衍生品行業的立法變得尤為重要和緊迫。

五、結語

目前我國的金融衍生品市場還處于發展的初期，但增速很快，這得益于在我國經濟飛速發展的過程中，投資者對風險管理有著巨大的需求，可以預見到，未來幾年期權市場大發展的時代即將來臨。當今世界的發展既波瀾壯闊，又風譎云詭。2018年以來，中美貿易戰越演越烈，技術和經濟上的堵截封鎖愈加嚴厲。在西方的規劃中，我國只是一個為其提供低端產業鏈的初級市場，而中國人的歷史情懷和奮發精神要求我們努力實現民族復興，在科技上不斷創新，做大做強，在經濟、文化、政治等各個方面同世界各國一起，塑造平等、文明的全球新次序。在斗爭中求和平，則和平存，金融市場關系到我國的國家安全和經濟的平穩發展。商品期權的推出和發展，進一步完善了我國的金融市場工具，而不斷推進商品市場的國際化，則有利于我國爭奪和我們市場地位相匹配的商品定價權。在商品期權的發展中，我們要充分借鑒和吸收成熟市場的經驗和教訓，并結合我國實際國情，監管到位，保障其平穩、有序的發展，為我國的金融市場深化改革保駕護航。

【參考文獻】

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[4]邁克爾. D.穆拉尼著，金德懷譯. 期權交易策略完全指南[M].上海：上海財經大學出版社，2016：44-61， 87，159.

[5]趙河山，蔣曉全.我國大宗商品交易市場現狀及發展建議[J].上海：期貨與金融衍生品103期，2018：54-55.