氣候金融研究綜述

謝理惠

(云南財經大學經濟研究院 云南 昆明 650000)

一、引言

聯合國氣候變化專門委員會認為全球升溫幅度需控制在1.5攝氏度以內，否則地球在2030年之后會迎來毀滅性氣候。在2015年，全球約900萬人死于環境污染的影響，相當于世界每年死亡人口的六分之一。2019年全球空氣狀況報告顯示，每年死于空氣污染相關疾病的人數比死于交通意外或瘧疾的人數還要多，空氣污染成為繼吸煙、飲食、肥胖癥之后的世界第四大死因。從資本市場來看，在聯合國責任投資原則組織倡議下，來自60余個國家，掌握62萬億資金的投資者在進行投資決策時會將環境沖擊作為重要的考慮因素之一。而且隨著碳信息披露項目的推進和來自投資者的壓力，許多上市公司已經開始自愿披露碳風險，并采取系列措施來應對環境變化帶來的問題。

在我國第六次環境保護大會上提出了“建設資源節約型，環境友好型社會”的基本國策；黨的十七大將“建設生態文明”確定為“全面建設小康社會”奮斗目標的新要求；習近平總書記在黨的十九大報告中指出要加快生態文明體制改革，建設美麗中國，牢固樹立社會主義生態文明觀，推動形成人與自然和諧發展現代化建設新格局。在中央巡視組進行的環保監督巡視中，受理群眾生態環境問題舉報共37640件，責令整改與立案處罰的企業共35782家，環保罰款金額達到7.1億元，問責的環境污染相關責任人共6219人。由此可見，我國也非常重視環境保護問題。

在這樣的背景下，環境污染與公司財務的研究引起了學術界的廣泛關注，而且2018年諾貝爾經濟學獎授予了研究氣候變化的學者——William D.Nordhaus，而Nordhaus最大的貢獻是將氣候變化納入了宏觀經濟的整個分析框架。

二、氣候金融研究現狀

最近，在The Review of Financial Studies上出了一個氣候金融的專欄，研究氣候變化對公司財務和資本市場的影響。Hong,G Andrew Karolyi,Jose A Scheinkman(2020)提出環境與財務相結合的研究在經濟與管理領域已經取得了很多的成果，但是在金融與會計領域的研究甚少。根據橫向統計，在2010-2019年，在金融領域只發表了9篇關于生態環境與金融的論文；根據縱向統計，在2014年發表了2篇，2017年和2018年各有1篇，在2019年發表了5篇有關生態環境與金融的論文。由此可見，近些年對氣候金融的關注越來越多，這為學術研究提供了一個很好的契機。

三、氣候金融研究的主要內容

(一)生態環境對企業的影響

根據Hamilton(1995)對美國有害物質排放清單統計，美國上市公司排污量占所有有害物質排放的四分之三。因此，很多研究都是以上市公司為樣本，公司會對環境有很大影響。面對企業對生態環境的污染，美國在2017年投入超過200億的資金用于污染防控，環保處罰的總金額接近30億美元；中國2014年通過新環保法及四個配套辦法，2018年環境行政處罰罰款152.8億元。

1.公司環保行為的影響因素

(1)政府

政府是制定環保政策的主要決策者，對企業的環保行為影響最大。企業的發展要符合相關政策法規的要求，適時調整自己的發展戰略，改善產品生產的相關技術，只有符合環保政策的企業，才會有更持續的發展。

(2)投資者

投資者在進行投資時是否會考慮企業的環境污染情況，包括排污、環保創新等，都會影響到公司的環保行為。隨著人們對生態環境的注重，投資者在投資時會將企業的環保行為作為考慮因素，進而會影響到企業的環保行為。

(3)其他利益相關者

其他利益相關者包括客戶、民眾等。Khanna，Anton(2002)研究發現相比于生產中間產品的企業，生產最終產品的企業更傾向于建立完備的環境管理系統，這是因為生產最終產品的企業與客戶的關系更加緊密，他們更加在乎自己在客戶眼中的環保聲譽。Hamilton(1999)認為直接受到污染影響的當地民眾對于企業的環保行為也是有影響的，研究發現民眾的集體行動力越高，當地工廠排放的空氣致癌物越少。Sharma,Henriques(2005)發現許多環保相關的社會團體和公益組織，媒體等也會對企業的排污行為和環保表現起監督和促進作用。

(4)公司特征與高管特征

從公司層面來說，企業的行業屬性、規模、融資約束、董事會特征、管理層的主觀重視程度都會影響企業的環保行為。如果企業屬于污染行業或規模比較大，會受到社會比較大的關注和壓力，所以這些類型的行業和企業會重點進行環保的創新和投入，以此來減少污染物的排放。公司要進行環保的創新需要資金的支持，Levine等(2018)重點研究了一個企業的融資約束是如何影響企業的環保行為。De Villiers等(2011)研究了董事會規模的大小、董事會成員是否在其他公司任職、董事會成員里是否有法律背景的董事對企業環保行為的影響，結果發現董事會規模大、董事會成員在其他公司任職和董事會成員里有法律背景董事的公司會注重環保行為，相關污染會比較小。但是Lewis等(2014)發現了一些不一樣的結論，如果CEO讀過MBA會比較注重公司的環保行為；如果高管是新上任的，由于他們有業績的壓力和比較激進的心態，他們會投入大量的金額在環保措施上；如果董事有法律背景，會比較謹慎，害怕披露相關的環保信息之后引起不必要的法律糾紛，他們的環保措施會比較差。管理層越重視環保，會投入比較多的資金進行環保措施的改善。

2.環保問題對企業價值的影響

(1)短期影響

Klassen和McLaughlin(1996)研究了企業環保表現對股價的影響，發現公司收到獨立第三方機構頒發的環保獎勵會使公司股價上升，接受政府機構的環保調查、違反環保法律的企業的股價會下跌。Karpoff等(2005)環保罰款的平均金額為1300萬，強制整改和賠償的平均費用為9400萬，合計相當于公司總市值為2.26%。

(2)長期影響

Porter等(1995)認為在企業的長期存續的動態均衡中，對環保的高追求反而會提升企業的競爭力，因為設定合理的環保標準可以促進企業進行創新，從而提升工藝，減少原料損耗，能源消耗和人工成本。Palmer等(1995)認為隨著環保要求的日益提高，企業以前掌握的技術與工藝可能會因不符合環保要求而很快淘汰，不斷進行的創新會給企業施加越來越大的壓力；迫于環保壓力進行的技術創新可能會擠出其他更有價值的投資。

3.企業應對環保風險的措施

第一，企業內部要對環保問題做出高度重視，進行相關治理；第二，要對碳排放，污染物的排放進行符合規定的披露；第三，企業要進行環保的創新，工藝的改進；第四，企業可以對高管施行獎懲措施，如果高管重視環保，企業會給予高額獎金。

(二)生態環境對個人的影響

環境污染本身就會對個人的生理與心理健康產生影響，從而改變人的行為表現，而且由于環保問題引起的法律政策的變化也會對個人的經濟活動產生影響。目前的研究主要是從影響途徑和影響對象兩方面來討論這個問題。

1.影響途徑

生態環境對個人的影響途徑有直接影響和間接影響兩種。其中，直接影響又分為對生理健康影響和對心理健康影響。在對生理健康的影響方面，Dockery等(1993)和Pope III等(2002)發現空氣污染會影響人體呼吸系統，引發心腦血管疾病，提高死亡率；世界衛生組織在2009年提出腹瀉類疾病導致的死亡88%都是由于不健康的飲用水導致的，其中99%的病例都是發生在發展中國家，氣候變化是很多傳染病爆發的罪魁禍首；Chen等(2013)和Ebenstein等(2017)發現集中燃煤供暖的政策導致秦嶺淮河線兩側的開孔器污染出現不連續性，分界線以北地區更高的污染程度導致當地居民的平均壽命減少3-6年。在對心理健康的影響方面，Cohen,Evans和Krantz(1986)認為空氣污染會對人體造成刺激，導致生理不適與行為偏差；Evans等(1987)發現嚴重的空氣污染會導致抑郁、焦慮、暴躁等負面情緒；Fonkon等(2011)和Weuve等(2012)發現空氣污染會導致記憶力下降和認知能力下降。綜上，污染對人們心理和生理健康的負面影響所導致的行為偏差會影響人們的決策過程，造成投資者的決策失誤和員工的工作效率降低等。

在間接影響方面，MacKerron和Mourato(2009)認為人們對于污染的主觀感受和客觀受污染程度均與生活滿足感之間存在負相關的關系；Keenan等(2014)發現極端炎熱的天氣使人們意識到全球變暖的重要性，此時人們會更多地向氣候變化相關的慈善機構進行捐贈。

2.影響對象

生態環境的影響對象包括投資者，員工和消費者，接下來我們分別仔細分析對這三類對象的影響。

(1)對投資者的影響：

Huang,Xu,Yu(2019)指出空氣污染會影響投資者的認知功能，導致他們做出錯誤的投資決策，使投資表現降低，AQI指數每上升100個單位，投資者做出的決策在40天投資周期內的收益率會降低0.84%左右。Li,Massa,Zhang(2019)得出污染還會增加投資者的行為偏差，空氣質量較差的時候，投資者投資時的處置效應會更加嚴重，同時，投資者也更可能會犯下購入“受關注”股票的失誤。Choi,Gao,Jiang(2019)指出天氣異常炎熱的時候，人們對全球變暖的關注度也會增加，個人投資者會賣出碳排放量大的公司的股票，導致這些股票短期內收益率降低。Dong,Fisman,Wang,Xu(2019)認為專業的股票分析師同樣會被污染影響判斷，若分析師調研過程中空氣污染比較嚴重，則分析師調研后15日內對公司未來盈余狀況預測的樂觀程度會降低。

(2)對員工的影響

Walker(2013)發現空氣污染法規導致污染行業的就業率下降10%左右，受到影響的勞動力由于失業和再就業后的工資水平下降等原因，在三年內平均收入下降了5%以上，五年后才開始恢復，總收入損失約為20%。Chang等(2016)發現空氣污染同樣影響白領人群的工作效率。

(3)對消費者的影響

Ito和Zhang(2016)研究發現為了消除集中供暖政策造成的空氣污染，秦嶺淮河線以北的人們對于空氣凈化器的購買意愿增加了190美元，高收入的家庭對于空氣凈化器的購買意愿更加強烈。Bakkensen和Barrange(2017)發現精明的投資者和關注全球變暖的社區民眾會在進行房地產投資決策的時候考慮到氣候變化的因素，海岸線上升導致的洪澇風險會導致沿海地區房價下降。

綜上，我們可知氣候變化引起了學術界的廣泛關注，目前氣候金融的研究主要是從企業和個人兩個角度來研究，結合了環境學、心理學和金融學的相關知識，也得出了一些重要的結論，但目前的研究成果還是處于較少的階段，這也為廣大學者提供了很好的研究契機。