云南白藥財務分析與價值評估

張玉佳

(合肥工業大學 安徽 合肥 125300)

一、外部環境分析與行業分析

(一)外部環境分析

1.政治和法律因素：國家產業政策支持

為了促進醫藥行業的自主創新、結構調整及產業升級，國家出臺了一系列鼓勵政策，在《國家中長期科學和技術發展規劃綱要》、《產業結構調整指導目錄》、等文件中都有明確提及。伴隨醫療改革與社會保障機制的不斷完善，國家對制藥裝備行業采取政策導向的方針將越來越強大，扶持力度也將更大。

2.經濟因素：經濟水平提高

中國經濟水平不斷提高，人們的購買力也隨之有了極大的提高，醫療保健意識不斷上升，人民的健康需求得到不斷釋放。從資本市場的角度來看，受中美貿易戰等因素的影響，醫藥板塊的配置價值顯而易見：2017年整年和2018年第一季度醫藥行業增長率分別為11.9%、20.4%。

3.社會文化環境；中醫藥熱

因為健康觀念的轉變，人們越發追求綠色健康。中藥具有“治未病”、固本的作用，中成藥由天然材料制成，科學加工，保留了藥材功效，在一定程度上滿足了人們對天然藥物及自然療法的需求。

4.技術環境：技術的革新

先進的提取技術、制藥技術、互聯網、人工智能和科學技術的廣泛應用，進一步促進了中藥飲片加工業的發展，中藥行業亦是一個正在成長的行業。

(二)行業發展現狀分析預測

根據前瞻產業研究院發布的《中國醫藥行業市場前瞻與投資戰略規劃分析報告》的統計數據，2017年1月至2017年12月，中國醫藥制造業銷售總收入達28185.5億元，同比增長0.44%。截至2018年1月至10月，中國醫藥制造業的總銷售收入達到20180.6億元，同比增長13.6%。預計未來五年(2019-2023)的年均復合增長率大約為8.53%，2023年中國醫藥制造業的總銷售收入將達到39313億元。

(三)行業發展趨勢

目前，國際醫藥市場正處在重組中，新的醫療和制藥技術的應用改變了行業中企業的商業形式和商業模式。傳統的藥品和服務很難滿足個性化和精準的市場需求，以新興個體為主題的系統性診斷和治療服務正在逐漸興起，大數據和人工智能在醫療領域的應用正在顛覆現有以醫生為中心的診斷和治療模式，將來的醫療行業將由經驗驅動轉向數據驅動；與此同時，規模優勢不再是競爭優勢，競爭方式漸漸轉變，在某些領域不斷培育，創造不可替代的核心競爭力，這將給公司發展帶來了新的挑戰，創造了新的機遇。

二、核心競爭力分析

(一)行業地位突出

通過不斷拓展產業邊界，整合全球資源，構建產業生態，創新發展模式，繼承中醫藥文化，公司將云南白藥從一家單一的藥品生產企業發展成為大型的健康領軍企業。現在，云南白藥被列成國家一級中成藥保護品種，其生產工藝和配方均受到國家行政管理部門的保護；許多經濟指標處居行業前列；榮獲國家科技進步一等獎、國家工業大獎等獎項，是中國著名的中成藥制造企業之一，是云南省最大的中成藥制造和藥品批發零售企業。

(二)品牌積累深厚

公司以“云南白藥”百年品牌為依托，圍繞“文化的傳承者、科技的創新者、健康的奉獻者”的企業價值觀，堅持“以客戶為中心”的服務理念，穩步打造綜合品牌培育體系，不斷細化和發展“云南白藥”金色招牌的品牌潛力和內涵，將品牌從單一制藥領域發展成為知名的大健康品牌，并贏得了市場和消費者的廣泛認可。

(三)生態化產品體系

在繼續構建“以藥為本”的大型健康產業生態系統的同時，該公司正在穩步開展一個產品生態系統的構建，該產品生態系統涵蓋了大型健康多個領域的廣泛消費者，致力于開發健康的現代新生活方式，以滿足消費者多樣化和系統化的健康需求。目前，公司擁有云南白藥噴霧劑，云南白藥創可貼等治療藥物，云南白藥牙膏，日子衛生巾系列，養元青洗護系列等產品，涵蓋了消費者的多層健康需求，生態產品體系的構建非常有效。體系中的產品相互促進，將成為公司整體業務增長的原動力。

(四)管理團隊高效

公司擁有獨特的企業文化和經驗豐富，堅定的管理團隊。團隊成員具有合理的專業結構，專業的運營經驗和管理技能，并且對制藥行業政策和市場運營動態具有精確的掌握。在管理團隊的領導下，經過多年的積累，公司在管理，研發，銷售和生產方面培養和儲備了大量的專業人才，形成了一支具有實踐經驗和創新能力的團隊。

(五)創新變革驅動

公司將創新的概念和實踐滲透到生產運營管理的方方面面。通過技術創新，新產品研發，對現有產品的潛在探索，品牌營銷，服務支付保證等不斷做出新的嘗試，增強優勢，為公司發展奠定堅實基礎；通過資源整合與分配，著力平臺建設，積極探索多種多樣的業務模式，建立完善的三維營銷渠道體系，優化公司的市場拓展能力。

三、財務分析

(一)盈利能力分析

表1 云南白藥盈利能力指標

數據來源：網站收集

通過表1數據，我們可以發現該公司從2014年至2018年銷售毛利率在小幅提高，說明公司通過銷售獲取利潤的能力也就越來越強。需要指出的是由于該近年來進行了大規模的資本擴張，而所實現的利潤卻沒有實現同步增長，所以，凈資產收益率這項指標在2014至2018年出現了比較大幅度的下降，但從總資產的增幅來看，仍處于合理的范圍之內。

(二)成長能力分析

表2 云南白藥成長能力指標

數據來源：網站收集

由表2可以看出，本期營業收入增長率為9.84%，去年同期營業收入增長率為8.5%，營業收入增長速度加快，本期凈利潤增長率是5.14%，去年同比是7.71%，凈利增速減緩，成長潛力增強。

(三)營運能力分析

表3 云南白藥營運能力指標

數據來源：網站收集

根據表3可知，2017年的應收賬款周轉天數為16.63,2016年為16.62，兩者基本不變；2018年存貨周轉率是2.15，2017年是2.15，2016年是2.51，由此說明，產品市場競爭力增強，2018年公司運營能力保持穩定，資產使用效率有些許提高。

(四)償債能力分析

表4 云南白藥償債能力指標

數據來源：網站收集

由表4可觀察到，2018年的速動比率是1.70，2017年為2.01,2016年為1.54，償還流動負債能力加強,2018年流動比率為，2017年流動比率為3.34,2016年為3.28，短期償債能力有比較好的保障，由此可以看出，云南白藥集團償債能力維持穩定，償還流動負債能力較強。

四、公司價值評估

(一)EVA的計算

EVA用于企業價值評估是因為其以稅后營業凈利潤中扣除全部資本成本后的結果反映企業價值，認為企業價值就是投資者對企業資本增值部分的預期程度。

EVA=NOPAT-TC×WACC

NOPAT是稅后營業凈利潤，TC是總資本投入，WACC是加權平均資本成本。

(二)基于EVA的云南白藥企業價值評估

1.計算2013—2017年的云南白藥EVA。根據稅后凈營業利潤和總資本投資的調整要求，及加權平均資本成本的計算公式，得出反映公司歷史業績的EVA。研發費用調整項目按照五年直線法進行調整。經測算，云南白藥2013年稅后凈利潤為240415,585元，2014年為239149.09萬元，2015年為279346.84萬元，2016年為297066.02萬元，2017年達到325534.81萬元。云南白藥2013至2017年調整后總資本投入的測算結果分別是901428.40萬元、1217740.98萬元、1437721.11萬元、1759168.94萬元和1989650.48萬元。2013—2017年加權平均資本成本為8.29%、8.70%、8.96%、8.55%和8.39%。最終得到云南白藥過去5年的EVA：2013年為163734.96萬元，2014年為130836.58萬元，2015年為148039.95萬元，2016年為143753.56萬元，2017年為155353.72萬元。

2.預測2018—2022年云南白藥EVA。2018年-2022年將成為醫藥行業改革和優化的關鍵時期。云南白藥作為制藥行業優秀企業，經營業績應和行業發展趨勢保持一致。關于預測期內EVA的增長率，據中投顧問對2018-2022年中國醫藥制造業利潤的預測，此處假設云南白藥2018-2022年經營業績增長率與行業同步，占10.62%。關于后續EVA增長率，《博鰲亞洲論壇新興經濟體發展2018年度報告》宣布，中國GDP增長率將在2022年降至5.8%，于這一預測的基礎上，假設云南白藥的后續業務2023年及以后的經營業績增長率為5.5%。以2017年為基準期，從過去5年的平均的加權平均資本成本中得出預測期的加權平均資本成本，計算出預測期及以后各期的EVA。

3.公司價值預測結果分析。2017年調整后的資本投資總額為1989650.48萬元，預測期的現值總額為821742.83萬元，其后期的現值為5847956.56萬元。根據上述條件，云南白藥企業價值大約為8659349.87萬元。股份總數為1041399718，根據該預計，EVA值計算的每股價值為83.15元，相比2017年12月29日云南白藥的收盤價101.79元/股，云南白藥集團的市值被高估了。

四、結論

從醫藥行業的角度來看，中國的“十三五”規劃和2017年發布的《新藥品目錄》等政策引領了醫藥行業進入新的投資周期。行業的新一輪快速增長，對醫藥股的高度期望以及各方的高投資熱情，為云南白藥帶來了巨大好處，從而導致企業價值被高估。從公司自身發展的角度來看，云南白藥有著悠久的歷史和突出的行業地位。其品牌積累深厚，許多商標被評為國家馳名商標，受到了公眾的好評。積極有效的管理和布局顯示出強大的競爭水平，以增強公眾對于企業的信心。研究表明，投資者情緒越樂觀，就越容易高估公司價值。

2017年是云南白藥轉型之年。該公司實現了混合改革，并實施了新的薪酬計劃，有望進一步激活公司的內部活力，并開啟健康發展的新階段。對公司的可持續發展持樂觀態度。預計2018—2020年EPS分別為3.41、3.82、4.27元，對應pe分別為29、26、23倍，維持“買入”評級。