永煤、華晨AAA級國企債券兌付難 債券違約風暴

魏也

沒有一絲防備，繼華晨汽車后，又一家AAA級評級的國企倒下了。11月10日，永城煤電公告稱，因流動資金緊張，“20永煤SCP003”未能按期足額償付本息，已構成實質性違約，違約本息金額共計10.32億元。AAA級國企連續違約，造成信用債市場恐慌，各類債券不斷下跌。在監管部門出手之后，是否可以抄底買債券基金了？

永煤違約

11月10日，永城煤電控股集團有限公司公告，2020年度第三期超短期融資券（債券簡稱：2020永煤SCP003）不能按期足額償付本息，已構成實質性違約。

該債券發行總額為10億元，發行利率4.39%，期限為270日，評級為中誠信主體評級AAA。公告顯示，違約原因是流動性緊張，截至11月10日，公司未能按期籌措足額兌付資金。

據公開資料顯示，永煤控股2007年至2020年三季度末，永城煤電的總資產由317.8億元增至1726.5億元，總負債亦由222.16億元增至1343.95億元，資產負債率更是由69.91%上升至77.84%。

公開資料顯示，截至目前永城煤電存續債券23只，合計金額高達234.1億元，其中僅年內到期的債券金額為50億元，一年內到期的債券余額合計120億元。

此外，據媒體報道，永城煤電已然出現欠薪情況，具體金額尚未可知。

永煤違約事件一出，一度在朋友圈刷屏，悲觀情緒迅速蔓延，債市大跌。

市場反應如此強烈，讓永城煤電也有些慌張。僅過3日，永城煤電在11月13日晚間再次發布公告，對該事件做出表態。內容大致兩層：一是“現已于2020年11月13日將兌付利息3238.52萬元支付至應收固定收益產品付息兌付資金戶。”二是“債券本金正在籌措中，對于未能及時兌付債券本金，給銀行間市場清算所股份有限公司、債券投資人造成的影響，公司非常抱歉。”

前后兩次公告說的都是缺錢。11月10日的公告主要內容是：“2020年度第三期超短期融資券（債券簡稱：20永煤SCP003）應于2020年11月10日兌付本息。截至到期兌付日日終，‘20永煤SCP003不能按期足額兌付本息，已構成實質違約。”此外就是對原因的解釋：流動資金緊張。

債市“地震”

截至11月19日，“20永煤SCP007”凈價繼續下跌，收報12.12元人民幣，較10日收報價92.8元，累計跌幅86.94%；“19永煤CP003”19日收報55.72元，較9日收報97.05元，累計下跌42.59%。在永煤出現違約后，12日僅收報6.2元，凈價一度跌逾93.6%。

我國債券市場和理財產品市場一樣，過去存在“剛性兌付”的慣例。即債券發行人事到臨頭，會千方百計騰挪資金來保障還本付息。但2014年以來，債券違約的案例其實已經多有發生。2015-2016年保定天威、中鋼集團、東北特鋼、海南交投等中央和地方國企率先違約。2017年12月保千里主營業務未虧損，短期資金流斷裂發生違約。2018年去杠桿，股債發行條件收緊，表外非標融資社會融資萎縮，民營企業開始集中違約，目前已經有600多起違約事件。

在違約之前的幾天，永煤還信誓旦旦地宣稱其償債能力“沒問題”，并借此發行了新債。

無獨有偶，11月16日，抱著寶馬“大腿”的華晨汽車集團也發布了類似公告，稱華晨集團已構成債務違約金額合計65億元，逾期利息金額合計1.44億元，因企業資金緊張，續作授信審批未完成，造成無法償還。

在兩家重量級國企出現債務違約后，市場一度傳出“逃廢債”的聲音，加劇市場恐慌。

最新消息顯示，華晨汽車在其上市的港交所公告，稱其控股股東華晨集團已收到中國證監會的書面通知：證監會已就華晨涉嫌違反信息披露法律法規，對華晨展開調查。

嚴罰“逃廢債”

11月21日，中共中央政治局委員、國務院副總理、國務院金融穩定發展委員會主任劉鶴主持召開金融委會議，提出嚴厲處罰各種“逃廢債”行為，牢牢守住不發生系統性風險的底線。

在國務院金融委定調債市、要求嚴肅處罰各類“逃廢債”的當天，有了轉機。經多方了解，11月22日，永煤集團陸續與“20永煤SCP003”債券持有人私下溝通，詢問是否愿意接受償還50%本金，剩余部分展期270天兌付。永煤催促各持有人盡快反饋意見，若大部分持有人同意此提議，將會盡快召開持有人會議。

機構普遍認為，嚴厲處罰“逃廢債”并不等同于重回剛性兌付，但永煤事件本身也非完全的市場行為，后續仍需關注中央層面的協調。

“逃廢債和違約并不相同，國企違約早有發生，嚴懲逃廢債也并不意味著重回剛兌。” 標普全球評級中國企業信用研究分析師李暢表示，永煤及其母公司的信用狀況較弱。數據顯示，豫能化2019年末的債務息稅與折舊攤銷前利潤的比率超過9倍，兩家公司遭遇信用壓力和債券違約，并非完全在意料之外。

目前，永煤事件如何界定仍有爭議。“一方面，有市場觀點認為是惡意逃廢債，需要高層協調；另一方面，信用債有風險，投資者要為自己的投資行為負責。”方正證券首席經濟學家顏色表示，“永煤事件本身不是完全的市場行為，因此投資者承擔的不全是市場風險，后續可能需要中央層面做一些協調，妥善處理。”

盡管債市違約已經常態化，但標普信評認為并不存在系統性風險。鑒于對政府支持減弱的擔憂，投資者更加重視企業的個體信用狀況，此前部分券商資管等激進型機構“靠著信仰”買債的模式難以為繼。

進入第四季度，債券圈更加關注后續的市場發展。尤其是，每年四季度都是財政與城投支出的高峰期，“年底本來資金就偏緊，不少城投要在年底時刻借新還舊，近期一級市場發行受到影響，永煤事件的余波會持續比較長的時間。”一位券商投行部人士表示，在交易商協會發聲后，機構對于結構化發行更加敏感，永煤違約后的一周里，逾200億元的境內債券發行計劃取消。

債基凈值下挫值得抄底嗎

債券違約看似離普通投資者比較遠，但如果你買了債券基金，其實很可能也已經損失了真金白銀。那么，在債基凈值大幅下挫之后，是不是值得抄底了？

受信用債連續違約事件影響，固定收益類基金受到沖擊。Wind數據顯示，截至11月20日，最近一個月債券基金（包括短期純債、中長期純債、一級債基、二級債基）多數下跌。其中，月跌幅超過2%的基金有66只，4只中短債基金月跌幅超過10%。

滬上一位固收類基金經理表示，在華晨、永煤違約等事件影響下，公募債券基金風險偏好大幅度降低，不僅對持有的涉事債券進行估值調整，部分基金甚至因持有違約債券導致凈值下跌， 還面臨贖回壓力，一些機構還主動賣出了不符合標準的信用債券。

中信證券在研報分析中指出，目前的市場環境下，策略抉擇應多看少動。違約案例中，根本原因還是個別主體資質薄弱、債務化解困難。此外，信用風波平息后，國企債券估值可能出現分化，部分資質偏弱、區域治理環境存在漏洞的主體利差可能上一臺階。反之，恐慌情緒下市場亦有錯殺可能。

開源證券認為，邊際信用風險還會延續，更需要關注自下而上視角下的主體風險。“信用違約一旦與資金的謹慎情緒相互共振，可能會使得后續的違約風險陸續加大。需要更為關注的是自下而上視角下隱含收益率低于AA-（包含）的主體風險，原則上不建議對這些低價信用債進行抄底。”

本刊綜合中國基金報、第一財經、中新經緯等