斬滅疫情“黑天鵝”

戎文華

疫情黑天鵝“延長(zhǎng)”了假期，攪亂了生活，更強(qiáng)勢(shì)振動(dòng)了資本市場(chǎng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)。關(guān)鍵時(shí)刻，央行出手。2月3日、4日先后投放1.7萬億，連續(xù)逆回購(gòu)，劈出護(hù)市利劍。

果斷“護(hù)市”

隨著新型冠狀病毒肺炎的爆發(fā)和蔓延，國(guó)內(nèi)受到?jīng)_擊和影響的經(jīng)濟(jì)體越來越多，特別是涉足餐飲、旅游、零售等第三產(chǎn)業(yè)的中小企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)更是損失慘重，甚至陷入生死困局。

有投資機(jī)構(gòu)和企業(yè)經(jīng)營(yíng)者驚呼：“疫情黑天鵝來了！”大家都在擔(dān)心，2月3日金融市場(chǎng)一開市，這只滿身帶毒的“黑天鵝”就會(huì)橫沖直撞，肆虐整個(gè)金融圈，進(jìn)而對(duì)整個(gè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來無可挽回的沉重打擊。一時(shí)間，利空消息滿天飛，可謂人人自危、人心惶惶。

對(duì)此，中國(guó)人民銀行、財(cái)政部、銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、外匯局五部門果斷出手，于2月1日聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步強(qiáng)化金融支持防控新型冠狀病毒感染肺炎疫情的通知》，指出加大貨幣信貸支持力度，保持流動(dòng)性合理充裕。

中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)潘功勝更在接受采訪時(shí)表示：“2月3日金融市場(chǎng)開市后，人民銀行將提供充足的流動(dòng)性，加大逆周期調(diào)節(jié)強(qiáng)度，保持金融市場(chǎng)流動(dòng)性合理充裕，維護(hù)貨幣市場(chǎng)利率平穩(wěn)運(yùn)行。”

在靜等開市的前一天，中國(guó)人民銀行發(fā)布通知，為在疫情防控特殊時(shí)期維護(hù)銀行體系流動(dòng)性合理充裕和貨幣市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行，將于2月3日開展1.2萬億元公開市場(chǎng)逆回購(gòu)操作投放資金，確保流動(dòng)性充足供應(yīng)，銀行體系整體流動(dòng)性比去年同期多9000億元。

此番貨幣操作金額巨大，系中國(guó)人民銀行首次最大規(guī)模的公開市場(chǎng)逆回購(gòu)操作。對(duì)比往年數(shù)據(jù)，春節(jié)前流動(dòng)性總量較高，以及春節(jié)期間大量現(xiàn)金流回銀行體系，會(huì)使得銀行體系的流動(dòng)性需求下降。因此在春節(jié)后，中國(guó)人民銀行一般都會(huì)暫停公開市場(chǎng)逆回購(gòu)操作，等逆回購(gòu)到期自然回籠流動(dòng)性。但是，為了斬滅疫情“黑天鵝”，中國(guó)人民銀行立即開展逆回購(gòu)操作凈投放流動(dòng)性。這一舉措，對(duì)堅(jiān)定市場(chǎng)信心，確保市場(chǎng)流動(dòng)性需求，可以說是極為關(guān)鍵。

在金融市場(chǎng)各主體還沒完全消化這次眾望所歸的“利好”，緊跟而來的又一波操作，更是點(diǎn)燃了整個(gè)市場(chǎng)的熱情。2月4日，中國(guó)人民銀行再次公開市場(chǎng)逆回購(gòu)操作投放資金5000億元！

連續(xù)兩日投放流動(dòng)性累計(jì)達(dá)到1.7萬億元！一場(chǎng)前所未有的“護(hù)市”開始轟轟烈烈的進(jìn)行……中國(guó)人民銀行方面表示，這充分顯示國(guó)家穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期、提振市場(chǎng)信心的決心。

有機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，連續(xù)地超預(yù)期投放，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)營(yíng)造了充裕的流動(dòng)性環(huán)境。此番超預(yù)期流動(dòng)性投放，將有力推動(dòng)貨幣市場(chǎng)和債券市場(chǎng)利率下行，并將進(jìn)一步推動(dòng)貸款市場(chǎng)利率下行，有利于降低資金成本，緩解企業(yè)特別是小微企業(yè)的財(cái)務(wù)壓力，擴(kuò)大融資規(guī)模，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)應(yīng)對(duì)困局。

提前“劇透”

中國(guó)人民銀行這一次貨幣政策的發(fā)布，業(yè)界發(fā)現(xiàn)了一個(gè)不同于以往的細(xì)節(jié)——提前“劇透”。

每一次發(fā)生重大突發(fā)事件，往往都會(huì)像“扇動(dòng)翅膀的蝴蝶”，導(dǎo)致金融市場(chǎng)發(fā)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。過去，中國(guó)人民銀行和金融市場(chǎng)往往是同步操作，由于市場(chǎng)對(duì)中國(guó)人民銀行貨幣政策的不確定性，有可能加大流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)此，曾有專家學(xué)者提出觀點(diǎn)：若中國(guó)人民銀行適時(shí)發(fā)布明確的政策意向，市場(chǎng)相應(yīng)做出判斷，及時(shí)調(diào)整方向，就可避免同步操作產(chǎn)生的市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

受春節(jié)提現(xiàn)需求上升、地方債集中發(fā)行的影響，每年1月份都是國(guó)內(nèi)資金需求的高峰期，這使得貨幣市場(chǎng)拆借利率維持在相對(duì)高位。特別是今年春節(jié)期間，國(guó)內(nèi)疫情“黑天鵝”影響巨大，與此同時(shí)，雖然國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)假期休市，但海外股市、大宗商品、匯率等金融資產(chǎn)價(jià)格的“跌跌不休”，恒生指數(shù)累計(jì)下跌5.72%，A50指數(shù)累計(jì)下跌了7.04%，道瓊斯工業(yè)指數(shù)下跌了3.10%。

2月份，中國(guó)人民銀行將會(huì)推出什么樣的貨幣政策和應(yīng)對(duì)疫情的舉措？市場(chǎng)還在紛紛猜測(cè)之時(shí)，中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)潘功勝于2月1日在接受媒體采訪時(shí)，讓人意想不到的“劇透”——流動(dòng)性投放。而中國(guó)人民銀行方面更是在股市開盤前一天就發(fā)布預(yù)告公開市場(chǎng)操作，這種操作很是罕見。

中國(guó)人民銀行此次為應(yīng)對(duì)疫情對(duì)于金融市場(chǎng)的沖擊，提前發(fā)布公告，向市場(chǎng)傳遞了堅(jiān)定而有力的政策信號(hào)，有助于消除市場(chǎng)對(duì)于貨幣政策不確定性的猜測(cè)及其過度準(zhǔn)備，有利于市場(chǎng)作出理性判斷，避免群體恐慌導(dǎo)致的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

值得注意的是，休市時(shí)間延長(zhǎng)后，1月以來操作的絕大部分逆回購(gòu)在2月3日開市當(dāng)日集中到期，這一部分共計(jì)1.05萬億元。不僅如此，2月4日和5日還分別有1000億元和300億元14天逆回購(gòu)到期。因此，開市首周逆回購(gòu)到期量共計(jì)1.18萬億元。2月3日逆回購(gòu)?fù)斗?.2萬億元流動(dòng)性并不意味著貨幣政策方面明顯轉(zhuǎn)為寬松。要知道，金融市場(chǎng)開市公開市場(chǎng)操作到期規(guī)模就有近萬億元。也就是說，當(dāng)日公開市場(chǎng)操作凈投放的流動(dòng)性只有近2000億元左右。

數(shù)據(jù)顯示，今年1月中國(guó)人民銀行通過公開市場(chǎng)逆回購(gòu)、MLF、TMLF的操作總量為1.7205萬億元;2019年，全年公開市場(chǎng)操作量最大的一個(gè)月是2019年1月（也是在春節(jié)前），當(dāng)月操作量也只有1.7375萬億元，這絕對(duì)是一個(gè)天量水平。而且，2月3日，中國(guó)人民銀行在進(jìn)行大額公開市場(chǎng)投放的基礎(chǔ)上，還調(diào)降逆回購(gòu)利率10個(gè)基點(diǎn)。這顯然是中國(guó)人民銀行基于疫情特殊形勢(shì)的“特事特辦”，貨幣政策短期開啟“應(yīng)急模式”，通過釋放超預(yù)期的友好政策，穩(wěn)定預(yù)期、穩(wěn)定金融，進(jìn)而穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)。

此次中國(guó)人民銀行先于MLF利率直接下調(diào)逆回購(gòu)利率，并且決策時(shí)間在股市開盤以后，晚于常規(guī)操作時(shí)間，主要是出于穩(wěn)定市場(chǎng)信心的考慮。

對(duì)此，民生銀行首席研究員溫彬表示，建議中國(guó)人民銀行及時(shí)定向和普遍降準(zhǔn)、下調(diào)政策利率，并加大公開市場(chǎng)操作，利用MLF、SLF、再貸款、再貼現(xiàn)等多種貨幣政策工具，保持市場(chǎng)流動(dòng)性合理充裕，并進(jìn)一步引導(dǎo)LPR利率下行，切實(shí)減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)。

“目前一年期MLF利率為3.25%，中國(guó)人民銀行近期公開市場(chǎng)操作中可以下調(diào)MLF利率5個(gè)bp，以此直接引導(dǎo)2月20日的LPR報(bào)價(jià)下降。從短期看，不僅有助于提高企業(yè)應(yīng)對(duì)疫情帶來的不利影響，從中長(zhǎng)期看，也可以更好地發(fā)揮貨幣政策工具逆周期調(diào)節(jié)作用，穩(wěn)定金融預(yù)期，在疫情結(jié)束后促進(jìn)經(jīng)濟(jì)較快企穩(wěn)回升。”溫彬表示。

短期“降息”

2月3日中國(guó)人民銀行開展1.2萬億元逆回購(gòu)操作，包括7天期9000億元和14天3000億元，操作利率均下調(diào)10個(gè)基點(diǎn)。2月4日中國(guó)人民銀行開展的5000億元逆回購(gòu)操作中，7天期操作3800億元，中標(biāo)利率2.40%;14天期操作1200億元，利率2.55%;兩期的利率均與上次持平。因當(dāng)天有1000億元逆回購(gòu)到期，4日實(shí)現(xiàn)凈投放4000億元。

除公開市場(chǎng)逆回購(gòu)操作外，市場(chǎng)上對(duì)于降準(zhǔn)、降息的聲音也逐漸多了起來。那根據(jù)當(dāng)前是否有必要在短期內(nèi)進(jìn)行降準(zhǔn)、降息的操作呢？

人民銀行公開市場(chǎng)操作利率是通過向公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)一級(jí)交易商招標(biāo)形成的，超預(yù)期流動(dòng)性投放推動(dòng)當(dāng)天公開市場(chǎng)操作中標(biāo)利率下行10個(gè)基點(diǎn)，事實(shí)上達(dá)到了一些市場(chǎng)人士所預(yù)期的“降息”效果。公開市場(chǎng)操作中標(biāo)利率下降有利于穩(wěn)定投資者預(yù)期，提振金融市場(chǎng)信心。

2003年4月份非典防控全面升級(jí)，僅當(dāng)年4月21日至25日一周的時(shí)間，上證指數(shù)下跌7.23%。回到2020年的A股，海內(nèi)外股市聯(lián)動(dòng)更大、市場(chǎng)化程度更高。由此不難預(yù)見，此次疫情對(duì)股市的影響更大。

此次貨幣投放金額巨大，如果以2019年8月的貨幣幣乘數(shù)6.44來計(jì)算的話，理論上可以獲得7.7萬億元的存款以及現(xiàn)金。逆回購(gòu)期限較短，一般為7天。可見，中國(guó)人民銀行還是不希望大水灌溉。

天風(fēng)證券預(yù)計(jì)，中國(guó)人民銀行行動(dòng)將視疫情而動(dòng)，未來兩周如果疫情持續(xù)無改善，中國(guó)人民銀行還會(huì)加大投放，長(zhǎng)端利率在方向上應(yīng)該會(huì)向2016年的位置靠攏。目前利率位置已經(jīng)達(dá)到非典水平，后續(xù)預(yù)估會(huì)震蕩下行，市場(chǎng)可以繼續(xù)參與，但是二季度開始要注意逆周期發(fā)力和疫情緩解帶來的反彈可能。

從投放量的角度來看，中國(guó)人民銀行1.7萬億元流動(dòng)性投入，與兩次全面降準(zhǔn)釋放的流動(dòng)性類似，但降準(zhǔn)是長(zhǎng)期的流動(dòng)性投放，此次逆回購(gòu)為短期的流動(dòng)性投放。

興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、華福證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委表示，“1.7萬億元投放量，大致就是1個(gè)百分點(diǎn)降準(zhǔn)所釋放的流動(dòng)性。但是在看流動(dòng)性的時(shí)候要看凈投放，同時(shí)公開市場(chǎng)操作與降準(zhǔn)相比期限更短，所以在期限上兩者并不是完全可以替代的。”

不過，也有聲音說，維護(hù)市場(chǎng)流動(dòng)性合理充裕是必要的，但是否要立即進(jìn)行全面降準(zhǔn)降息，則還可以選擇一個(gè)更好的時(shí)機(jī)。

對(duì)此，中國(guó)銀行首席研究員宗良表示：“目前大家的關(guān)注焦點(diǎn)在疫情的防控情況，疫情的防控對(duì)于市場(chǎng)信心有重要影響。在現(xiàn)階段，我更傾向于金融系統(tǒng)要解決具體問題，一是通過公開市場(chǎng)操作保障流動(dòng)性合理充裕，二是要用金融支持企業(yè)的經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定和資金流動(dòng)，可以在不良認(rèn)定、逾期考核、展期續(xù)貸方面出臺(tái)一些監(jiān)管指導(dǎo)。而在較為恐慌的狀態(tài)下，降準(zhǔn)降息等整體預(yù)期引導(dǎo)政策的效果可能不會(huì)太明顯，在疫情得到控制后再推出，對(duì)經(jīng)濟(jì)刺激的效果可能更好。”提振信心

中國(guó)人民銀行此次超常規(guī)、超季節(jié)性的巨額流動(dòng)性投放，顯示貨幣政策已經(jīng)按下“快進(jìn)鍵”，穩(wěn)預(yù)期、提信心成為短期重中之重。

2月4日開盤后不久，A股三大指數(shù)系數(shù)翻紅，北上資金持續(xù)凈流入。海外方面，恒生指數(shù)漲幅擴(kuò)大至1%，A50指數(shù)期貨漲幅擴(kuò)大至3%，藍(lán)籌股幾乎全線上漲，科技網(wǎng)絡(luò)股漲幅居前。這也證明了疫情對(duì)金融市場(chǎng)的影響是暫時(shí)的，不宜過度放大短期情緒，而忽視長(zhǎng)期力量。

中國(guó)人民銀行這次對(duì)金融市場(chǎng)的提振作用，使得多家國(guó)際組織、外資機(jī)構(gòu)繼續(xù)看穩(wěn)中國(guó)未來經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

日本國(guó)際貿(mào)易投資研究所首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家稱，在疫情下，中國(guó)政府采取了一系列果斷措施，出臺(tái)多項(xiàng)新舉措，將疫情的傷害降到最小和最短期，世界各國(guó)對(duì)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)依賴將進(jìn)一步加深。

國(guó)際貨幣基金組織（IMF）總裁格奧爾基耶娃在北京時(shí)間2月3日晚表示，IMF支持近來中國(guó)政府為應(yīng)對(duì)疫情在財(cái)政、貨幣和金融等領(lǐng)域采取的措施。她說，中國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)展現(xiàn)出“極強(qiáng)的韌性”，IMF對(duì)此充滿信心。

同日，世界銀行就中國(guó)發(fā)生新型冠狀病毒肺炎疫情發(fā)表聲明，對(duì)中國(guó)政府的應(yīng)對(duì)措施表示支持，并認(rèn)為中國(guó)政府方面有充足的政策空間來應(yīng)對(duì)這一疫情，并且為市場(chǎng)注入了相當(dāng)大規(guī)模的流動(dòng)性，這些舉措能夠緩和疫情給中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來的損失。

世界銀行在聲明中呼吁所有國(guó)家加強(qiáng)自身的衛(wèi)生監(jiān)測(cè)和反應(yīng)系統(tǒng)，這對(duì)于遏制此次以及未來的任何疫情蔓延都是必不可少的。世界銀行與國(guó)際合作伙伴密切協(xié)調(diào)，加快國(guó)際反應(yīng)速度，支持各國(guó)管理全球衛(wèi)生緊急事件。

“信心往往比黃金更重要。”國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室特聘研究員董希淼認(rèn)為，金融部門傳遞出一系列穩(wěn)定金融市場(chǎng)的積極信號(hào)，有助于穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，提振市場(chǎng)信心。預(yù)計(jì)貨幣政策將更加靈活適度，保障市場(chǎng)流動(dòng)性合理充裕。